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    投資評(píng)級(jí)與估值：下調(diào)公司13 年EPS 至0.50 元/股（原0.70），對(duì)應(yīng)13 年動(dòng)態(tài)市盈率31 倍,估值偏高，維持增持。下調(diào)盈利預(yù)測(cè)主要是下調(diào)了煤炭銷(xiāo)量和價(jià)格假設(shè)。13-15 年，公司內(nèi)蒙礦區(qū)新建礦將逐步釋放產(chǎn)能，合并格羅斯特后澳洲產(chǎn)能和盈利也將逐步得到提升，雖然煤價(jià)反彈后公司盈利彈性較大業(yè)績(jī)明顯改善，但考慮到當(dāng)前估值仍偏高，我們維持“增持”評(píng)級(jí)。
    公司 2013 年一季度業(yè)績(jī)0.098 元/股，同比下滑77.5%，環(huán)比下降30.3%，略高于申萬(wàn)預(yù)測(cè)0.08 元/股。公司2013 年一季度實(shí)現(xiàn)原煤產(chǎn)量1674 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)3.25%;實(shí)現(xiàn)商品煤銷(xiāo)量1753 萬(wàn)噸，同比減少18.0%，環(huán)比下降39.9%。
    其中本部銷(xiāo)量750 萬(wàn)噸（YoY -10.2%，QoQ-11.1%），山西能化銷(xiāo)量24.4 萬(wàn)噸（YoY -10.3%, QoQ-31.7%），菏澤能化53.6 萬(wàn)噸（YoY -20.4%, QoQ-22.1%），鄂爾多斯能化87.3 萬(wàn)噸（YoY -52.8%, QoQ-57.4%）,兗煤澳洲204.9 萬(wàn)噸（YoY-20.5%, QoQ-23.3%），兗煤國(guó)際129.6 萬(wàn)噸(QoQ +3.3%)，外購(gòu)煤403.1 萬(wàn)噸（YoY -31.8%, QoQ-65.2%）。自產(chǎn)煤和外購(gòu)煤環(huán)比同比均現(xiàn)不同程度下滑。
    公司一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入107.7 億元，同比減少26.5%，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)4.81 億元，同比下滑77.5%。
    除兗煤國(guó)際外，公司1 季度煤炭綜合售價(jià)環(huán)比小幅增長(zhǎng)；國(guó)內(nèi)煤炭生產(chǎn)成本控制較好，海外受銷(xiāo)量下滑影響，單位生產(chǎn)成本較12 年平均水平上升較明顯。
    13Q1 公司本部綜合售價(jià)595 元/噸(QoQ 0.9%)；天池煤礦332 元/噸(QoQ 5.8%)；趙樓礦717 元/噸(QoQ 6.9%)；鄂爾多斯能化222 元/噸(QoQ 6.4%)；兗煤澳洲628 元/噸(QoQ 6.8%)；兗煤國(guó)際301 元/噸(QoQ -6.7%)。國(guó)內(nèi)煤礦除鄂爾多斯能化受銷(xiāo)量較大幅度下滑影響，單位生產(chǎn)成本202 元/噸，較12 年平均成本增長(zhǎng)3.9%外，其他均現(xiàn)下滑，其中本部316 元/噸(較12 年-2.0%)，山西能化281 元/噸（較12 年-13.0%），菏澤能化515 元/噸（較12 年-10.5%）。同一口徑下（即假設(shè)12 年初格羅斯特和唐納森礦井已并表，新泰克煤礦和普力馬煤礦已剝離），13Q1 兗煤澳洲單位生產(chǎn)成本547 元/噸（較12 年+4.5%），兗煤國(guó)際為274 元/噸（較12 年+22.9%）。因此，13Q1 毛利率24.4%，較12Q4下降1.5 個(gè)百分點(diǎn)，與12 年平均水平相當(dāng)。
    本期匯兌損益對(duì)凈利潤(rùn)影響為 1.23 億，對(duì)應(yīng)EPS 0.025 元/股，同比下降2.0億，環(huán)比增加1.5 億?？鄢齾R兌損益影響，1 季度實(shí)際業(yè)績(jī)?yōu)?.073 元/股，同比下滑80%。同時(shí)，公司本期轉(zhuǎn)回兗煤澳洲前期提取的部分資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，總計(jì)1.04億元，對(duì)應(yīng)EPS 0.016 元/股。
    股票表現(xiàn)的催化劑：旺季沿海煤價(jià)止跌反彈。
    核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：焦煤價(jià)格進(jìn)一步承壓下調(diào)，澳洲礦區(qū)噸煤成本繼續(xù)大幅提升。