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    5月13日收盤價(jià)14.85元，目標(biāo)價(jià)15.2元
    光明乳業(yè)(600597)發(fā)布公告：公司持股51%的子公司新西蘭新萊特(Synlait Milk Limited)正在籌劃上市事項(xiàng)，擬在新西蘭證券交易所以IPO方式融資。
    1）2010年光明乳業(yè)以3.82億元認(rèn)購(gòu)新萊特2602萬(wàn)股，持股51%成為控股股東，意在做好上游原料的供應(yīng)和生產(chǎn)，為未來(lái)嬰幼兒奶粉的銷售做好鋪墊。（慧博投研資訊）
    2）我們判斷目前新萊特負(fù)債率超過(guò)70%，新西蘭當(dāng)?shù)刭J款利率高于7%，財(cái)務(wù)費(fèi)用支出較高，IPO計(jì)劃融資4-5億人民幣，能夠?qū)⒇?fù)債率降低到60%以下，貸款利率恢復(fù)到4-5%的水平，提高盈利能力。
    3）募集資金主要用于奶粉產(chǎn)能的擴(kuò)建，目前公司大包工業(yè)奶粉的訂單充足，未來(lái)嬰幼兒奶粉熱銷后可將產(chǎn)能轉(zhuǎn)換為嬰幼兒奶粉原料的生產(chǎn)。
    簡(jiǎn)評(píng)和投資建議?
    “新鮮、常溫、奶粉”三大支柱產(chǎn)品發(fā)展格局清晰，華東地區(qū)無(wú)人能敵。公司是全國(guó)最大的冷鮮奶生產(chǎn)企業(yè)，AC尼爾森數(shù)據(jù)顯示公司酸奶產(chǎn)品占全國(guó)市場(chǎng)的20%，上海地區(qū)高達(dá)50%，巴氏奶產(chǎn)品占全國(guó)市場(chǎng)的47%，上海地區(qū)高達(dá)84%。莫斯利安具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，成為常溫酸奶品類代表，領(lǐng)先蒙牛和伊利同類產(chǎn)品4年市場(chǎng)培育期，至少20億的銷售規(guī)模。公司目前穩(wěn)占上海市場(chǎng)并輻射華東地區(qū)。新西蘭新萊特嬰幼兒奶粉工廠建成，為高端嬰幼兒奶粉的長(zhǎng)期發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。
    產(chǎn)品高端化比例行業(yè)第一，毛利率行業(yè)最高，高于伊利和蒙牛分別4和10個(gè)百分點(diǎn)。五朵金花（暢優(yōu)、鍵能、優(yōu)倍、優(yōu)+和莫斯利安）產(chǎn)品收入占比44%，龍頭公司中高端產(chǎn)品占比最高，單品毛利率均超過(guò)45%，未來(lái)三年高端產(chǎn)品計(jì)劃提高到60%。常溫奶高端化，巴氏奶占比提高是行業(yè)趨勢(shì)，也將帶動(dòng)行業(yè)均價(jià)提高和結(jié)構(gòu)升級(jí)。隨著食品安全意識(shí)提高以及人均收入的提升，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)將率先從常溫奶向巴氏奶轉(zhuǎn)變，華東地區(qū)巴氏奶占比高于全國(guó)平均水平10個(gè)百分點(diǎn)，光明有豐富的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)和強(qiáng)大的渠道壁壘，對(duì)手短期難以模仿和超越。但由于公司直銷模式導(dǎo)致銷售費(fèi)用占比過(guò)高，凈利率僅為2.4%，比伊利和蒙牛分別低1.7和2.4個(gè)百分點(diǎn)，未來(lái)隨著公司收入規(guī)模持續(xù)提高，銷售費(fèi)用率有壓縮空間，凈利率有提升空間。
    股權(quán)激勵(lì)和光明集團(tuán)支持保障后續(xù)發(fā)展。公司2013年將完成第一批股權(quán)激勵(lì)，09-12年通過(guò)公司治理結(jié)構(gòu)的改善帶來(lái)了業(yè)績(jī)和市值的大幅提升，2009-2012年凈利潤(rùn)C(jī)AGR39%，市值翻一倍，第一批股權(quán)激勵(lì)即將完成。實(shí)際控制人光明食品集團(tuán)通過(guò)上游奶源確保供應(yīng)和乳業(yè)跨國(guó)并購(gòu)等方式支持上市公司發(fā)展，體現(xiàn)了集團(tuán)將通過(guò)外延式收購(gòu)做大乳業(yè)平臺(tái)的決心。
    主要不確定因素。食品質(zhì)量安全；原奶價(jià)格大幅上漲；新產(chǎn)品推廣效果低于預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。
    盈利預(yù)測(cè)。2013-2015年公司收入復(fù)合增長(zhǎng)18%，凈利潤(rùn)復(fù)合增速40%，高于行業(yè)平均水平（我們預(yù)測(cè)13-15年行業(yè)收入增速10%，凈利潤(rùn)15%），2013-2015年EPS分別為0.38元，0.55和0.71元，光明乳業(yè)是目前乳制品企業(yè)中市值和收入規(guī)模最小的公司，凈利率有提升空間，我們長(zhǎng)期看好，給予公司2013年動(dòng)態(tài)估值40倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)格區(qū)間為15.2元，長(zhǎng)期買入評(píng)級(jí)。