>> 中銀國際-乳制品行業(yè)報告系列二：常溫酸奶品類市場空間200億以上，先行者光明乳業(yè)最受益-130517
| 上傳日期： |
2013/5/17 |
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作者： |
蘇鋮 |
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明乳業(yè)最受益
從市場覆蓋上看，目前白奶基本實現(xiàn)全市場覆蓋，低溫酸奶只實現(xiàn)冷鏈市場覆蓋，僅從市場覆蓋角度判斷，酸奶仍有巨大空間。白奶覆蓋全市場背后的邏輯是常溫奶（UHT 奶）的興起，從技術(shù)上解決了奶源不均衡、運輸距離和保存時間等瓶頸，否則白奶市場至今仍將是以低溫巴氏奶為主且仍局限于冷鏈市場。（慧博投研資訊）酸奶在營養(yǎng)價值上居于乳制品金字塔上部，充分受益于居民收入增長，白奶普及后，我們認為，從我國欠發(fā)達地區(qū)（主要以冷鏈發(fā)展程度區(qū)分）的奶制品的消費脈絡(luò)來看，會呈現(xiàn)明顯的“奶粉→普通白奶→高端白奶→常溫酸奶”的消費演進路徑。而在城市則是“巴氏奶→酸奶→高端白奶→高端巴氏奶和高端酸奶”這一路徑，脈絡(luò)雖不同，但共性是走向液態(tài)奶為消費主體、液態(tài)奶消費持續(xù)升級的格局。光明乳業(yè)推出莫斯利安常溫酸奶打開常溫酸奶新品類巨大的藍海市場，我們測算常溫酸奶2012 年靜態(tài)市場空間在200 億元以上，莫斯利安產(chǎn)品2012 年銷售額僅滿足了8%左右的需求，因此持續(xù)快速增長可期?；诳焖傧M品行業(yè)普遍存在的“先發(fā)優(yōu)勢”和常溫酸奶新品類的巨大市場空間，我們也認為新進入者不會對光明乳業(yè)構(gòu)成重大威脅，公司仍有望保持最高份額，是最受益的公司。
支撐評級的要點
酸奶消費受益收入增長的特征非常明顯，從1995 年以來城鎮(zhèn)居民收入越高的人群，其人均購買量越高，酸奶作為乳制品當中附加值最高的品種之一，將持續(xù)受益于消費升級。2012 年農(nóng)村居民人均現(xiàn)金收入達到9,787 元，同2005 年城鎮(zhèn)居民人均可支配收入十分接近，2005年城鎮(zhèn)居民人均酸奶消費3.23 千克。農(nóng)村居民人均收入在不斷提高，農(nóng)村地區(qū)已經(jīng)具備巨大的酸奶消費潛力。
低溫酸奶市場規(guī)模超200 億元，增長平緩，3-5 年內(nèi)酸奶品類增長看常溫。巴氏低溫酸奶規(guī)模零售口徑280 億，出廠口徑約200 億。巴氏低溫酸奶的發(fā)展受制于冷鏈系統(tǒng)，目前主要由城鎮(zhèn)居民消費，增速趨于平緩，未來酸奶品類（含普通低溫酸奶和常溫酸奶）最大的增長貢獻將來自縣鄉(xiāng)農(nóng)村市場，常溫酸奶爆發(fā)式增長可期，我們認為這將是1999-2007 年巴氏奶vs.常溫奶 (UHT 奶) 邏輯的重演。
常溫酸奶增長來自多個方面，領(lǐng)先公司的先發(fā)優(yōu)勢不容低估。常溫酸奶放量源自非冷鏈市場的覆蓋、普通酸奶消費季節(jié)性消除、滿足特殊人群需求以及新的酸奶飲用習慣養(yǎng)成等多方面，此外，常溫酸奶定價高，也能與特侖蘇和金典共同擴容高端奶市場。通過對乳制品以及其他消費品的分析，我們認為先發(fā)優(yōu)勢在消費品行業(yè)普遍存在，領(lǐng)先公司保持創(chuàng)新和不犯錯誤將能在常溫酸奶的持續(xù)快速增長中保持領(lǐng)先。
評級面臨的主要風險
原奶成本上漲過快超預(yù)期對公司毛利率的不利影響；全國性乳企雙巨頭格局下，蒙牛乳業(yè)的銷售策略對伊利股份的影響舉足輕重；政府補貼等營業(yè)外收入、遞延所得稅等因素對相關(guān)公司凈利潤的影響；乳制品行業(yè)容易發(fā)生產(chǎn)品質(zhì)量安全問題，若發(fā)生食品安全問題則對公司收入和利潤產(chǎn)生不利影響；明星產(chǎn)品發(fā)生質(zhì)量安全問題的風險。
核心推薦
貝因美、光明乳業(yè)、伊利股份。
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