>> 長(zhǎng)城證券-麗珠集團(tuán)(000513)Q2為全年經(jīng)營(yíng)低點(diǎn)-130627
| 上傳日期： |
2013/6/28 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
推薦 |
作者： |
姚雯琦 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資建議：
Q2 以來(lái)公司經(jīng)營(yíng)壓力有所加大，部分產(chǎn)品增速有所放緩、盈利能力出現(xiàn)下滑，同時(shí)因?yàn)檎袠?biāo)較慢原因各省營(yíng)銷改革也有所滯后。我們預(yù)計(jì)下半年生殖類產(chǎn)品的事件性沖擊將逐步淡化，省標(biāo)陸續(xù)開(kāi)啟對(duì)部分產(chǎn)品的放量及營(yíng)銷改革的推動(dòng)將逐步顯現(xiàn)，B 轉(zhuǎn)H 的一次性費(fèi)用也不影響對(duì)公司長(zhǎng)期價(jià)值的判斷，我們?nèi)猿掷m(xù)看好公司的發(fā)展前景。（慧博投研資訊）預(yù)測(cè)公司13-15 年EPS 分別為1.77/2.27/2.89 元，對(duì)應(yīng)最新股價(jià)PE 為22.8/17.8/14.0X，估值非常安全，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
要點(diǎn)：
廣東招標(biāo)模式對(duì)公司沖擊較小。
5 月公布的廣東招標(biāo)方案對(duì)市場(chǎng)震動(dòng)頗大，而產(chǎn)品線較多的廣東省內(nèi)企業(yè)麗珠被認(rèn)為首當(dāng)其沖，我們判斷此次招標(biāo)的實(shí)際結(jié)果對(duì)公司的影響將較為有限：1）廣東招標(biāo)損害各方利益，包括藥促會(huì)、醫(yī)藥企業(yè)管理協(xié)會(huì)在內(nèi)的5個(gè)行業(yè)協(xié)會(huì)已向國(guó)家相關(guān)部門(mén)聯(lián)名上書(shū)反對(duì)該招標(biāo)方案，目前各方力量正處于博弈階段，我們判斷后期方案終稿有望在諸多細(xì)節(jié)實(shí)現(xiàn)修改，實(shí)際執(zhí)行過(guò)程也傾向于緩和。2）公司雖然產(chǎn)品線眾多，但主要毛利潤(rùn)來(lái)自于參芪、生殖、OTC、IVD 及原料藥等，其中參芪屬獨(dú)家品種，生殖類受影響?。‵SH不在醫(yī)保；HMG 為單獨(dú)定價(jià)，與其他企業(yè)不在同一質(zhì)量層次），OTC、IVD和原料藥均不受影響。
產(chǎn)品整體增速較Q1 有所放緩，下半年有望逐步恢復(fù)。
主力產(chǎn)品：參芪增勢(shì)較快，生殖類Q2 處于低谷。我們判斷上半年參芪可保持25%以上的增長(zhǎng)，目前公司覆蓋約1,100 家醫(yī)院（三級(jí)700 家，二甲400 家），因此仍有40%左右的三級(jí)醫(yī)院待開(kāi)發(fā)，參芪的成長(zhǎng)期仍將繼續(xù)。
衛(wèi)計(jì)委2 月份開(kāi)始的輔助生殖專項(xiàng)整治活動(dòng)在Q2 持續(xù)發(fā)酵，公司生殖類產(chǎn)品（不含亮丙）受影響較大，我們推測(cè)上半年增速在10%左右，下半年隨著事件影響的淡化公司產(chǎn)品有望逐步恢復(fù)。
潛力品種：亮丙、艾普增勢(shì)良好，NGF 增速不慢但放量仍需等待招標(biāo)。公司亮丙瑞林競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著，今年以來(lái)保持100%以上增速，我們推測(cè)全年有望達(dá)到1.1-1.2 億收入規(guī)模。艾普拉唑作為1.1 類新藥，目前已進(jìn)入12 省醫(yī)保，今年以來(lái)增速超過(guò)50%，預(yù)計(jì)全年有望達(dá)到6-7,000 萬(wàn)的水平。NGF在原有省份較低基數(shù)上增長(zhǎng)翻倍，但若要放量仍需等待各省開(kāi)標(biāo)（上半年僅湖北完成醫(yī)保招標(biāo)），預(yù)計(jì)全年有望實(shí)現(xiàn)6-7,000 萬(wàn)銷售規(guī)模。
三線產(chǎn)品：不乏亮點(diǎn)，略超預(yù)期。公司三四線品種今年以來(lái)增速略超我們的預(yù)期，如胃三聯(lián)、低分子右旋糖酐氨基酸均保持20%-30%的增速，全年分別有望達(dá)8,000 萬(wàn)、6,000 萬(wàn)銷售規(guī)模。精神類氟伏沙明翻倍增長(zhǎng)，全年有望達(dá)到4-5,000 萬(wàn)收入，鹽酸哌羅匹隆也不甘落后，保持60%-70%左右增長(zhǎng)，全年預(yù)計(jì)將收入近2,000 萬(wàn)。伏立康唑、麗珠得樂(lè)、頭孢地嗪等老品種也保持10%-15%左右增速。抗病毒顆粒因甲流影響拉動(dòng)，上半年增速超30%，但隨著疫情影響淡化，下半年或保持平穩(wěn)。血栓通因三七價(jià)格過(guò)高、盈利能力較差而適當(dāng)收縮，全年預(yù)計(jì)收入將同比下滑。
原料藥盈利能力有所下滑。福州福星、新北江過(guò)去兩年盈利狀況均較為穩(wěn)定，但13年以來(lái)因苯丙氨酸等產(chǎn)品價(jià)格下跌較大，兩企業(yè)盈利能力有所下滑。麗珠合成（不含麗達(dá)）目前正進(jìn)行產(chǎn)能改造，推測(cè)1-5月減虧400-500萬(wàn)元，產(chǎn)能改造完成后下半年減虧幅度有望增大。寧夏項(xiàng)目8月份將投產(chǎn)，因計(jì)提折舊等因素，預(yù)計(jì)全年虧損幾百萬(wàn)，14年起有望盈利。
下半年招標(biāo)開(kāi)啟后，各省營(yíng)銷改革將逐步推開(kāi) "云南模式"運(yùn)行一年多，實(shí)踐證明其可行性及有效性，13年開(kāi)始將全面推廣；但因招標(biāo)滯后，各省中標(biāo)品種難以確定，銷售隊(duì)伍的建立、培養(yǎng)及協(xié)調(diào)也將順延，預(yù)計(jì)下半年各省招標(biāo)陸續(xù)開(kāi)啟后各省的改革也將陸續(xù)跟進(jìn)。 預(yù)計(jì)8-10月登陸H股，相關(guān)費(fèi)用將在Q2-Q4攤銷 公司目前H股上市工作已經(jīng)進(jìn)入尾聲，預(yù)計(jì)將于8-10月登陸H股。我們預(yù)計(jì)B轉(zhuǎn)H整體產(chǎn)生費(fèi)用3,000萬(wàn)左右，將于Q2-Q4三個(gè)季度分別攤銷。
維持"推薦"評(píng)級(jí)
我們判斷Q2為公司全年經(jīng)營(yíng)的低點(diǎn)，預(yù)計(jì)下半年生殖類產(chǎn)品的事件性沖擊將逐步淡化，省標(biāo)陸續(xù)開(kāi)啟對(duì)部分產(chǎn)品的放量及營(yíng)銷改革的推動(dòng)將逐步顯現(xiàn)，B轉(zhuǎn)H的一次性費(fèi)用也不影響對(duì)公司長(zhǎng)期價(jià)值的判斷，我們?nèi)猿掷m(xù)看好公司的發(fā)展前景。預(yù)測(cè)公司13-15年EPS分別為1.77/2.27/2.89元，對(duì)應(yīng)最新股價(jià)PE為22.8/17.8/14.0X，維持"推薦"評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)保收緊風(fēng)險(xiǎn)；輔助生殖整頓超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；大額投資損失風(fēng)險(xiǎn)。
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