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營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)，匯兌損失導(dǎo)致業(yè)績(jī)低于預(yù)期
    2013 年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入63,603.92 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)79.61%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)6,060.37 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)40.97%；歸屬于上市公司股東扣非后的凈利潤(rùn)5,214.17 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)41.28%；收入大幅增長(zhǎng)主要?dú)w因于公司2012 年11 月中旬完成了并購(gòu)大展集團(tuán)旗下6 家子公司，但由于日元持續(xù)貶值，公司上半年匯兌損失684.79萬(wàn)元，我們預(yù)計(jì)被并購(gòu)公司今年收入仍可實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)可能與2012 年持平；此外，公司交付能力向二三線城市轉(zhuǎn)移，人力成本的合理控制保證了毛利率的基本穩(wěn)定；人員數(shù)量由12 年底的6810 人增加到今年上半年底的6945 人，增速放緩，未來(lái)公司將通過(guò)優(yōu)化人員結(jié)構(gòu)，提升服務(wù)價(jià)格和業(yè)務(wù)模式，替代簡(jiǎn)單的人員擴(kuò)張帶來(lái)的收入增長(zhǎng)。
    客戶結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，內(nèi)生外延并舉
    從主營(yíng)收入?yún)^(qū)域來(lái)看，國(guó)內(nèi)客戶實(shí)現(xiàn)收入19,830.10 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)8.87%，歸因于毛利率較低的華為貢獻(xiàn)收入下降，境外客戶實(shí)現(xiàn)收入43,685.28 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)154.02%，公司在傳統(tǒng)的北美市場(chǎng)的不斷深入拓展，并通過(guò)外延式并購(gòu)獲得對(duì)日本外包優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)。
    未來(lái)三年行業(yè)復(fù)合增速有望超40%，并購(gòu)成為軟件外包公司成長(zhǎng)路徑
    從全球離岸外包市場(chǎng)來(lái)看，北美地區(qū)IT 服務(wù)需求依然旺盛，發(fā)包給印度、中國(guó)等外包提供商的比例仍將逐年上升；日本作為中國(guó)IT 服務(wù)提供商的傳統(tǒng)市場(chǎng)，業(yè)務(wù)潛力和深度空間巨大，到2015 年國(guó)內(nèi)離岸外包市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到850 億美元，未來(lái)3 年行業(yè)復(fù)合增速有望超過(guò)40%。目前國(guó)內(nèi)軟件外包市場(chǎng)高度分散，行業(yè)前10 名公司所占市場(chǎng)份額僅30%，軟件外包公司具有天然的并購(gòu)基因，擁有整合能力的企業(yè)將在未來(lái)幾年整合期逐漸顯現(xiàn)優(yōu)勢(shì)，公司的海外上市競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手紛紛私有化退市，短期之內(nèi)不能做大規(guī)模并購(gòu)。
    公司通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入新的細(xì)分行業(yè)和市場(chǎng)，完成該行業(yè)和市場(chǎng)關(guān)系、技術(shù)、人才的積累；同時(shí)上市公司以二級(jí)市場(chǎng)較高的估值并購(gòu)一級(jí)市場(chǎng)相對(duì)較低的公司，可以迅速做大收入規(guī)模、利潤(rùn)規(guī)模和市值；此外，并購(gòu)可以完善和提高技術(shù)實(shí)力，積累行業(yè)解決方案的能力，開(kāi)拓高附加值的新業(yè)務(wù)，逐漸向價(jià)值鏈高端轉(zhuǎn)移。我們預(yù)計(jì)公司2013-2015 年EPS分別為0.96、1.36 與1.84 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    人力成本上升的風(fēng)險(xiǎn)；匯率風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)。