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投資要點(diǎn)
    公司是建筑裝飾行業(yè)龍頭企業(yè)，連續(xù) 10 年穩(wěn)居行業(yè)百強(qiáng)企業(yè)排名首位，ROE 水平高于同業(yè)公司。公司連續(xù)10 年位列行業(yè)百強(qiáng)企業(yè)首位，是裝飾行業(yè)的龍頭企業(yè)。公司在保持收入規(guī)模持續(xù)增長的同時(shí)，盈利能力不斷提升，ROE 水平高于同業(yè)公司。
    裝飾行業(yè)規(guī)模很大，集中度低，零散的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致行業(yè)整體微利。行業(yè)特性決定企業(yè)唯有通過提升“產(chǎn)能利用率”才能從微利行業(yè)中突圍而出。2012 年我國建筑裝飾行業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)值26300 億，行業(yè)龍頭企業(yè)金螳螂市占率不足1%，行業(yè)CR100 僅6.01%，零散的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致行業(yè)盈利能力難以提升。從杜邦分析的角度，裝飾行業(yè)毛利率難以提升背景下，產(chǎn)能費(fèi)用化的特點(diǎn)決定了裝飾企業(yè)唯有通過提升產(chǎn)能利用率才能實(shí)現(xiàn)費(fèi)用率的降低從而提升凈利率水平；從資產(chǎn)負(fù)債表的分析來看，裝飾企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與權(quán)益乘數(shù)的提升有賴于資金使用效率的提升。因此我們認(rèn)為裝飾企業(yè)唯有通過提升“產(chǎn)能（資金、人員）利用率”才能在“微利行業(yè)”中突圍而出。提升產(chǎn)能利用的途徑包括：提升項(xiàng)目平均體量、縮短項(xiàng)目周期、降低項(xiàng)目對(duì)資金的占用比例。
    公司以提升資金與人員使用效率為核心，從戰(zhàn)略管理、業(yè)務(wù)管理、公司管理三方面打造自身競爭優(yōu)勢。具體而言，戰(zhàn)略管理方面，公司通過實(shí)行“品牌”戰(zhàn)略與“大客戶”戰(zhàn)略降低資金占用比例，提高項(xiàng)目的平均體量；業(yè)務(wù)管理方面，公司通過精煉項(xiàng)目流程中的各個(gè)細(xì)節(jié)以及打造扁平化的管理體系提升公司的運(yùn)轉(zhuǎn)效率，有效縮短項(xiàng)目周期，從而達(dá)到提升資金使用效率與人員使用效率的目的；公司管理方面，公司通過實(shí)行“扁平化”的管理體系提升公司管理效率。
    高資金使用效率+高人員使用效率=公司的高ROE。公司的ROE 水平高于同業(yè)公司的主要原因在于公司高于同業(yè)的資金使用效率與人員使用效率。具體而言，公司不斷提升的人員使用效率驅(qū)動(dòng)期間費(fèi)用率逐年下降，從而導(dǎo)致在毛利率變化不大的前提下，凈利率逐年提升；公司較高的資金使用效率使得總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與權(quán)益乘數(shù)均高于同業(yè)。
    盈利預(yù)測及投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司2013、2014、2015 年對(duì)應(yīng)的EPS 分別為1.35 元、1.82元、2.43 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為20、15、11 倍。給予公司“買入”的評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：投資增速下滑超預(yù)期，公司新簽訂單增速不達(dá)預(yù)期