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投資要點(diǎn)
    事項(xiàng)：公司今日發(fā)布2013 年半年報(bào)，1-6 月實(shí)現(xiàn)收入11.2 億元、YoY=2.8%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤8277 萬元或EPS=0.15元、YoY=7.9%，扣非凈利潤8043萬元、YoY=4.3%（非經(jīng)常損益主要為轉(zhuǎn)讓荷花池使用權(quán)收益240 萬元），凈利率為7.4%，符合預(yù)期。
    平安觀點(diǎn):
    增長依舊乏力、毛利率持續(xù)下滑，費(fèi)用端管控效果顯著
    2Q 單季收入增長3.35%，較一季度的2.33%有所好轉(zhuǎn)，但仍明顯低于去年同期水平（5.71%），區(qū)域需求不振且缺乏有效外延擴(kuò)張使得收入端持續(xù)面臨壓力；期內(nèi)為保增長進(jìn)行了較大力度促銷，致毛利率同比下降0.79 個(gè)百分點(diǎn)至23.82%。
    分地區(qū)來看，1-6 月成都地區(qū)收入增長3.0%，且毛利率下降0.3 個(gè)百分點(diǎn)至16.8%，凸顯出成都地區(qū)競爭激烈；外埠門店毛利率下降0.8 個(gè)百分點(diǎn)，大部分區(qū)域增長也受限制：南充、綿陽地區(qū)門店店齡較長，收入小幅增長2.3%和3.5%；菏澤地區(qū)增長較好，剔除關(guān)店因素影響收入增長20%以上。綜合來看，成都地區(qū)消費(fèi)依然低迷并且已傳遞至三四線城市。
    公司費(fèi)用端壓力有所緩解，1H 銷售+管理費(fèi)用率同比下降0.73 個(gè)百分點(diǎn)至10.09%，其中人工費(fèi)用率基本持平、折舊攤銷費(fèi)率下降0.3 個(gè)百分點(diǎn)至2.1%；期內(nèi)由于償還了6000 萬元短貸以及4600 萬元長貸，財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅下降0.43個(gè)百分點(diǎn)至0.87%?？偟膩砜矗M(fèi)用端的改善使得經(jīng)營杠桿有所修復(fù)，2Q 經(jīng)營杠桿0.21 為2008 年以來二季度最好水平。
    三大商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)
    鹽市口項(xiàng)目南區(qū)主體結(jié)構(gòu)完成封頂，裙樓、塔樓幕墻工程基本完成，預(yù)計(jì)商業(yè)部分年內(nèi)開業(yè)；茂業(yè)中心外立面全部完成，停車場已達(dá)可用狀態(tài)，樂觀估計(jì)年內(nèi)開業(yè)；九眼橋項(xiàng)目已全面完成拆遷，目前處于前期報(bào)建階段。新項(xiàng)目的陸續(xù)開業(yè)將結(jié)束公司近三年省內(nèi)無新店的尷尬局面。
    春熙路店終收回，利益分配超預(yù)期
    經(jīng)歷了兩年多拉鋸戰(zhàn)后，春熙路店糾紛最終得以解決。根據(jù)協(xié)議，11 月4 日公司將無條件收回春熙路店物業(yè)及設(shè)備并重新開業(yè)，2011 年1 月1 日至2013 年11 月3 日期間利潤分成方案調(diào)整為7850 萬元/年（剔除7/15-8/2 停業(yè)期）。此前方案為2600 萬租金+50%凈利潤，若按照鼎盛時(shí)期8000 萬凈利潤測算成商年收益約6600 萬。因此，7850 萬/年的分成結(jié)果好于市場預(yù)期，若此收益在收益期逐月確認(rèn)（11-12 年做回溯調(diào)整），13 年預(yù)計(jì)確認(rèn)收益約6200 萬元。