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核心觀點(diǎn)：
    上半年收入、凈利增長放緩，二季度有所改善
    成商集團(tuán)2013 年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.15 億，同比增長2.78%，為近年來同期最低水平，體現(xiàn)了近年來消費(fèi)增速放緩，成都購物中心供給壓力增大導(dǎo)致同店增長乏力。上半年毛利率22.60%，同比下降0.92 個(gè)百分點(diǎn)，二季度有所改善；銷售管理費(fèi)用率同比下降0.73 個(gè)百分點(diǎn)。雖然毛利率與營收下滑，公司上半年扣除營業(yè)外損益、投資凈收益后凈利率6.88%，比去年同期上升0.55 個(gè)百分點(diǎn)，體現(xiàn)了公司費(fèi)用控制得力。公司實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤0.83 億，同比增長7.92%。
    在建項(xiàng)目進(jìn)展順利，但培育期延長會為業(yè)績造成壓力
    上半年公司三大項(xiàng)目建設(shè)有序進(jìn)行，太平洋店在2013 年11 月4 日收回后將于當(dāng)日作為茂業(yè)百貨春熙店重新開業(yè)；鹽市口項(xiàng)目二期預(yù)計(jì)可在2013 年4 季度開業(yè)。城南茂業(yè)中心投入時(shí)間預(yù)計(jì)在2013 年底或2014 年，門店培育期較長。九眼橋項(xiàng)目仍處于前期報(bào)建階段，估計(jì)不會早于2015 年下半年投入使用。
    盈利預(yù)測及投資建議
    我們看好公司在四川地區(qū)持續(xù)進(jìn)行渠道下沉門店布點(diǎn)的戰(zhàn)略與能力，但四川日益激烈的百貨業(yè)競爭與消費(fèi)增速放緩導(dǎo)致新店培育時(shí)間延長、主力店同店增速放緩是影響公司未來增長的主要壓力?？紤]2013 年8 月2 日太平洋店新簽協(xié)議后的投資收益調(diào)整，我們維持2013-2015 年每股盈利0.40元、0.44 元和0.48 元，合理價(jià)值5.2 元，對應(yīng)2013 年13 倍PE，維持謹(jǐn)慎增持評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    新開門店培育期過長、地區(qū)競爭持續(xù)加劇、太平洋門店沒能及時(shí)收回重新開業(yè)、消費(fèi)增速持續(xù)疲軟。