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投資要點(diǎn)：
    摘要：海螺水泥2013 年上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)30.59 億元，同比上升4.3%，略低于我們預(yù)期的32.42 億元主要由于發(fā)生固定資產(chǎn)減值損失和政府補(bǔ)貼減少。2013年上半年公司的銷售量和毛利水平均符合我們的預(yù)期。股價(jià)在近期若有回調(diào)將是買點(diǎn)。我們維持買入評(píng)級(jí)并上調(diào)目標(biāo)價(jià)至32.3 港幣。
    與大眾的不同之處：2013 年上半年核心利潤(rùn)基本符合預(yù)期 2013 年上半年銷售量為1.03 億噸，同比增長(zhǎng)28%, 對(duì)比我們預(yù)計(jì)的1.05 億噸。2013 年上半年噸毛利為64 元/噸，對(duì)比我們預(yù)計(jì)的65 元/噸，同比下降4 元/噸由于銷售價(jià)格的降幅超過成本的降幅。2013 年上半年的噸銷售管理費(fèi)用同比基本持平，為23 元/噸。與去年不同的是2013 年上半年公司發(fā)生了1.6 億的資產(chǎn)減值損失，這加上政府補(bǔ)貼同比減少9800 萬(wàn)元，構(gòu)成了凈利略低于我們預(yù)期的原因。
    凈資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步下降，現(xiàn)金流依然穩(wěn)健 海螺水泥的存貨周期從2012 年上半年的58 天上降至43 天，應(yīng)收款周期從2012 年上半年的52 天下降至42天。這使得經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)天數(shù)從2012 年上半年的52 天下降至46 天，雖然應(yīng)收帳款周期從2012 年上半年的58 天縮短至40 天。公司凈資產(chǎn)負(fù)債率從2012 年底的32%進(jìn)一步下降至29%。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流依然保持在63.55 億元的穩(wěn)健水平，雖同比略降5.6%。同往年一樣，未有宣布中期分紅。
    2013 年3/4 季度毛利將持續(xù)改善 在近期海螺的核心市場(chǎng)長(zhǎng)江流域水泥價(jià)格上漲之后，我們估計(jì)公司目前的噸毛利水平已經(jīng)超過80 元/噸，達(dá)到今年以來(lái)的最高水平。我們預(yù)計(jì)公司2013 年3/4 季度的噸毛利會(huì)持續(xù)改善，達(dá)到80/90元每噸，從而引發(fā)市場(chǎng)一致預(yù)期上調(diào)。
    核心假設(shè)：我們預(yù)計(jì)海螺水泥2013 年全年將實(shí)現(xiàn)噸毛利75 元/噸，銷售量2.28 億噸。
    估值&目標(biāo)價(jià)：我們上調(diào)海螺水泥2013 年的盈利預(yù)測(cè)13%以反應(yīng)七月下旬以來(lái)水泥價(jià)格超預(yù)期的上漲。我們對(duì)2013 年全年的盈利預(yù)測(cè)高于市場(chǎng)一致預(yù)期
    11%。我們維持買入評(píng)級(jí)，并上調(diào)目標(biāo)價(jià)至32.3 港幣，基于15 倍的2013 年市盈率。每5 元的噸毛利變動(dòng)將帶動(dòng)2013 年的盈利變化9%,或者對(duì)應(yīng)3 港幣每股的股價(jià)變化。
    催化劑：未來(lái)數(shù)周水泥價(jià)格上漲超預(yù)期。
    風(fēng)險(xiǎn)：中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型可能導(dǎo)致水泥需求弱于預(yù)期。