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2013 上半年業(yè)績(jī)低于預(yù)期，煤炭和尿素業(yè)務(wù)均走低，移出強(qiáng)力買入名單調(diào)整理由
    我們將蘭花科創(chuàng)的移出強(qiáng)力買入名單，但維持買入評(píng)級(jí)。這主要是由于2013 年上半年業(yè)績(jī)低于預(yù)期。公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入人民幣30.9 億元，同比下降21.87%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)人民幣7.0 億元，折合每股盈利人民幣0.61 元，同比下跌36.16%，低于我們此前全年預(yù)測(cè)（人民幣1.40 元）的一半。自從我們于2013 年2 月1 日將蘭花科創(chuàng)列入強(qiáng)力買入名單以來(lái)，該股股價(jià)下跌38.3%，而滬深300 指數(shù)下跌15.4%。過(guò)去12 個(gè)月中，該股股價(jià)下跌30.9%，同期滬深300 指數(shù)下跌0.4%。我們認(rèn)為公司表現(xiàn)低于市場(chǎng)的原因主要是公司煤炭和尿素價(jià)格持續(xù)走低。
    當(dāng)前觀點(diǎn)
    要點(diǎn) 1) 2013 年上半年公司煤炭業(yè)務(wù)毛利率為59.22%，同比減少11.57 個(gè)百分點(diǎn)，主要是因?yàn)樯习肽旯久禾烤C合售價(jià)為727.74 元/噸，同比下降了21%。2) 上半年尿素平均售價(jià)為人民幣2,062.68 元/噸，同比下降了6.32%，而截至8 月9日，尿素價(jià)格比6 月底又進(jìn)一步下跌了6%至1,739 元/噸。鑒于價(jià)格前景走軟，我們認(rèn)為三季度公司尿素和煤炭的盈利情況會(huì)持續(xù)惡化。3) 蘭花科創(chuàng)的參股子公司山西華潤(rùn)大寧于2013 年上半年的凈利潤(rùn)為人民幣3.69 億元，歸屬于關(guān)聯(lián)公司的凈利潤(rùn)為人民幣1.51 億元，同比下滑56.8%。4) 玉溪煤礦被確認(rèn)為高瓦斯礦井，使得建設(shè)進(jìn)度放緩，投產(chǎn)時(shí)間預(yù)計(jì)從2014 年推遲到2016 年。
    盈利預(yù)測(cè)和評(píng)級(jí)調(diào)整：我們將2013 年尿素價(jià)格假設(shè)下調(diào)3%至人民幣1,919 元/噸，將煤炭產(chǎn)量假設(shè)下調(diào)8%至616 萬(wàn)噸以反映前景的惡化。我們還將關(guān)聯(lián)公司凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)從人民幣4.61 億元下調(diào)36%至2.94 億元。由此，我們將2013 年-2015年每股盈利預(yù)測(cè)下調(diào)32%/34%/35%至人民幣0.95/1.10/1.27 元。我們相應(yīng)地將基于EV/EBITDA 的12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)格從人民幣18.26 元下調(diào)至人民幣14.78 元，對(duì)應(yīng)上升空間8.7%，并將該股移出強(qiáng)力買入名單。公司的資源整合煤礦將于今明兩年陸續(xù)投產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)公司2013-15 年產(chǎn)量的年均復(fù)合增長(zhǎng)率將為23%，明顯高于行業(yè)均值，仍維持買入評(píng)級(jí)。
    下行風(fēng)險(xiǎn)：尿素價(jià)格繼續(xù)下跌使公司化肥和煤炭業(yè)務(wù)惡化。