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投資要點(diǎn)：
    2013 年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入72.67 億元，同比增長(zhǎng)12.14%，其中，商業(yè)營(yíng)業(yè)收入71.39 億元，同比增長(zhǎng)14.65%；房地產(chǎn)業(yè)營(yíng)業(yè)收入1.28 億元，同比下降49.61%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)為1.7 億元，比上年同期增長(zhǎng)1.29%；EPS 0.33元。
    上半年業(yè)務(wù)擴(kuò)張穩(wěn)步進(jìn)行。上半年公司不斷完善省內(nèi)各地市及縣鄉(xiāng)市場(chǎng)布局，積極拓展省外河北等周邊省份市場(chǎng)，在濟(jì)南、濱州、臨沂、淄博、保定開設(shè)7 家門店。目前，公司旗下?lián)碛械拈T店覆蓋山東省12 個(gè)地市和河北省石家莊、保定，公司托管的大股東山東省商業(yè)集團(tuán)有限公司控股子公司山東銀座商城股份有限公司旗下所有非上市商品零售門店增加到43 家。集團(tuán)商貿(mào)資產(chǎn)整體上市是股價(jià)的催化劑，公司一旦成為整合集團(tuán)零售業(yè)的唯一平臺(tái)，規(guī)模效應(yīng)和壟斷效應(yīng)將逐步顯現(xiàn)。
    零售業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)，毛利率下降。分業(yè)務(wù)看，上半年，公司零售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入68.44 億元，同比增長(zhǎng)14.36%，毛利率14.3%較上年同期減少0.45 個(gè)百分點(diǎn)，在宏觀消費(fèi)環(huán)境低迷及網(wǎng)購(gòu)的沖擊下，公司門店打折促銷力度加大。房地產(chǎn)方面，由于公司之孫公司山東銀座置業(yè)投資建設(shè)的振興街項(xiàng)目中附帶建設(shè)的商品房在去年大部分交房結(jié)算，導(dǎo)致今年實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)營(yíng)業(yè)收入1.28 億元同比減少49.61%，由于房地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率較高，直接導(dǎo)致上半年公司綜合毛利率下降0.7 個(gè)百分點(diǎn)。
    上半年公司費(fèi)用率與上年同期基本持平。1-6 月公司期間費(fèi)用率12.86%與上年同期12.84%的水平基本相當(dāng)，由于報(bào)告期內(nèi)公司對(duì)銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用中的費(fèi)用項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)整，核算范圍有所變化，因此銷售費(fèi)用率上升1.33 個(gè)百分點(diǎn)的同時(shí)管理費(fèi)用率下降了1.26 個(gè)百分點(diǎn)。第二季度單季，公司期間費(fèi)用率小幅上升0.43 個(gè)百分點(diǎn)。公司的一大看點(diǎn)在于振興街、聊城項(xiàng)目投入使用后資本開支減少帶來(lái)費(fèi)用率的降低，預(yù)計(jì)2014 年得以顯現(xiàn)。
    盈利預(yù)測(cè)與估值。我們?cè)? 月的調(diào)研報(bào)告中將公司2013-2015 年EPS 調(diào)降至0.59元、0.8 元、0.94 元，原因在于公司房地產(chǎn)項(xiàng)目施工進(jìn)度放緩，收入結(jié)算推遲。另外，公司托管銀座商城門店的托管費(fèi)自2013 年起計(jì)算，預(yù)計(jì)三年每年新增營(yíng)業(yè)外收入5800 萬(wàn)元、6300 萬(wàn)元和6800 萬(wàn)元。目前股價(jià)7.12 元對(duì)應(yīng)2013 年EPS 12 倍PE，估值水平與行業(yè)平均水平相當(dāng)，暫維持“增持”評(píng)級(jí)。