>> 申銀萬國-合肥三洋(600983)13年中報點評：收入增速超預(yù)期，總體業(yè)績符合預(yù)期，維持＂增持＂評級-130823
| 上傳日期： |
2013/8/23 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
蔡雯娟，周海晨 |
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盈利預(yù)測與投資評級：收入增速超預(yù)期，期待惠而浦收購整合帶來的增長，維持“增持”。上半年公司收入增長積極，但受困銷售費用問題，業(yè)績增速低于收入增長。我們預(yù)計隨著惠而浦成為公司實際控制人，公司發(fā)展戰(zhàn)略將更為清晰，我們暫維持公司13-15 年EPS 0.66 元、0.78 元、0.89 元盈利預(yù)測，目前股價（9.25 元）對應(yīng)13-15 年P(guān)E 分別為14.0 倍，11.9 倍和10.4 倍，維持“增持”評級。
二季度收入增速超預(yù)期，總體業(yè)績符合預(yù)期。公司2013 年上半年共實現(xiàn)總營收25.4 億元，同比增長46.17%，（歸屬于母公司所有者的）凈利潤為1.94億元，同比增長21.7%，實現(xiàn)攤薄后EPS 0.36 元，完全符合我們先前預(yù)期；上半年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額同比下滑60.39%。由于二季度公司借助節(jié)能政策，經(jīng)銷商拓展積極，洗衣機維持高增長，冰箱、電機和微波爐品類收入增速提升較快（上半年分別實現(xiàn)收入增速260.4%、182.2%和48.0%），二季度單季實現(xiàn)收入12.7 億元，同比增長84.1％；實現(xiàn)凈利潤8670 萬元，同比增長27.55％。
毛利率有所改善，拓展“帝度”品牌銷售費用有所提升。公司二季度毛利率有所改善，綜合毛利率達(dá)34.79%，同比和環(huán)比分別改善2.8%和1.5%， 從公司披露的分產(chǎn)品毛利率來看，主營洗衣機產(chǎn)品受益均價上升以及成本下降，上半年毛利率改善4.27%，新品類冰箱由于規(guī)模效應(yīng)原因，毛利率較去年同期有所降低，電機業(yè)務(wù)受益于變頻電機放量，毛利率同比改善25.51%，微波爐則由于參與國美蘇寧買斷式銷售的影響，收入規(guī)模大幅增加的同時，毛利率同比下降14.11%。公司費用率方面，由于積極拓展“帝度”品牌，公司在央視投放全國性廣告并聘請林志玲為代言人以及增加對于銷售人員的激勵，銷售費用率同比增加6.7%，環(huán)比增加3.0%，導(dǎo)致凈利潤率低于去年同期。我們預(yù)計隨著惠而浦收購合肥三洋的正式實施，公司在品牌運作方面講有所均衡，預(yù)計對于帝度品牌的費用投放將有所控制，下半年銷售費用率預(yù)計將有所下降。其他費用方面，管理費用同比改善0.8%。資產(chǎn)負(fù)債表方面，由于代墊節(jié)能補貼款導(dǎo)致預(yù)付賬款同比增長58.99%，導(dǎo)致現(xiàn)金流量下降較多。
“榮事達(dá)”品牌有望重獲新生，電商渠道進(jìn)一步貢獻(xiàn)高增長。公司自4 月份收回榮事達(dá)品牌之后，銷售表現(xiàn)較好，隨著惠而浦收購的進(jìn)一步實施，公司盡管具有四大品牌，我們預(yù)計公司將主要運作惠而浦和榮事達(dá)品牌，我們也看好榮事達(dá)品牌重獲新生的能力。在新興渠道拓展方面，公司上半年電商、網(wǎng)購渠道增長進(jìn)一步加強，上半年同比增長180%，并且京東已成為公司第二大客戶，上半年實現(xiàn)收入9849 萬元，我們預(yù)計公司全年電商渠道收入規(guī)模將達(dá)到8-10 億元，收入占比將進(jìn)一步提升。
核心假定的風(fēng)險：洗衣機行業(yè)持續(xù)低迷，冰箱項目推廣低于預(yù)期，惠而浦收購整合低于預(yù)期。
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