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投資要點(diǎn)
    上半年毛利率下降與期間費(fèi)用率上升拖累品牌服裝業(yè)務(wù)盈利，預(yù)計(jì)全年將呈現(xiàn)前低后高態(tài)勢(shì)。2013 年上半年公司品牌服裝業(yè)務(wù)銷售收入同比增長(zhǎng)3.97%，符合行業(yè)形勢(shì)，自營(yíng)收入表現(xiàn)好于加盟，毛利率與期間費(fèi)用率的一降一升是拖累盈利的最主要因素。上半年公司網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量較年初凈增67 家，服裝存貨余額較年初下降8.2%，較高的自營(yíng)占比使得現(xiàn)有服裝庫存水平相對(duì)行業(yè)更為透明。考慮到公司下半年門店裝修推廣等費(fèi)用可能逐步減弱，期間費(fèi)用壓力將得到緩解，去年下半年較低的基數(shù)也有利于今年下半年銷售增速的逐步恢復(fù)，與去年相反，我們預(yù)計(jì)今年全年公司品牌服裝業(yè)務(wù)將呈現(xiàn)前低后高的態(tài)勢(shì)，全年盈利同比有望持平。
    上半年地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入超預(yù)期，高額預(yù)收賬款有望保障未來收入增長(zhǎng)。上半年公司地產(chǎn)業(yè)務(wù)銷售收入同比大幅增長(zhǎng)107%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)46%，退地賠償支出與低價(jià)地項(xiàng)目結(jié)算帶來的增值稅費(fèi)用的上升拖累盈利增長(zhǎng)。中期末公司房產(chǎn)預(yù)收款達(dá)到151.9 億元，為后期地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入結(jié)算確認(rèn)提供有力保障。我們預(yù)計(jì)2013年公司地產(chǎn)業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)收入80 億元左右，同比增長(zhǎng)50%以上，考慮到退地賠償支出的影響，預(yù)計(jì)全年地產(chǎn)業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)同比將有小幅度下滑。
    上半年公司投資業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6308 萬元，較去年同期虧損223 萬元有明顯的改善。預(yù)計(jì)未來公司對(duì)投資業(yè)務(wù)將繼續(xù)遵循調(diào)整結(jié)構(gòu)、控制規(guī)模的基本思路，逐步由金融投資向產(chǎn)業(yè)投資過渡轉(zhuǎn)型，考慮到公司整體持倉結(jié)構(gòu)以金融、藍(lán)籌為主，我們預(yù)計(jì)今年投資業(yè)務(wù)將不再對(duì)公司盈利產(chǎn)生拖累。
    財(cái)務(wù)與估值
    考慮到品牌服裝終端零售形勢(shì)以及退地賠償?shù)挠绊懀覀兿抡{(diào)2013-2015 年公司紡織服裝與地產(chǎn)業(yè)務(wù)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2013-2015 年公司每股收益分別為0.80元、1.03 元與1.19 元，其中品牌服裝業(yè)務(wù)每股收益分別為0.37 元、0.42 元與0.48 元，地產(chǎn)業(yè)務(wù)每股收益分別為0.43 元、0.61 元與0.71 元，參考同行估值水平，給予品牌服裝和地產(chǎn)業(yè)務(wù)2013 年14 倍和8 倍PE 估值，不考慮股權(quán)投資價(jià)值，我們認(rèn)為公司的合理估值在8.62 元，下調(diào)公司評(píng)級(jí)至“增持”。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    地產(chǎn)調(diào)控對(duì)公司地產(chǎn)業(yè)務(wù)估值影響，消費(fèi)環(huán)境持續(xù)疲弱對(duì)品牌服裝銷售的影響