>> 興業(yè)證券-京新藥業(yè)(002020)收購益和堂,開拓中藥新領(lǐng)域-131010
| 上傳日期： |
2013/10/11 |
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項(xiàng)軍 |
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投資要點(diǎn)
事件：
近日，公司公告浙江天堂硅谷元金創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（以下簡稱天堂元金）與廣東益和堂制藥有限公司（以
下簡稱益和堂）原股東方樂堯、劉健簽訂《關(guān)于廣東益和堂制藥有限公司全部股權(quán)之收購協(xié)議》，天堂金元以1.2 億元收購益和堂100%股權(quán)。
點(diǎn)評：
依托天堂元金的外延式并購戰(zhàn)略清晰。天堂元金為浙江京新控股有限公司（以下簡稱京新控股，與上市公司為受同一控制人控制的關(guān)聯(lián)方）與浙江天堂硅谷股權(quán)投資管理集團(tuán)有限公司（以下簡稱天堂硅谷）的全資子公司恒通創(chuàng)投共同設(shè)立的合伙企業(yè)，其中京新控股投資占比10%，恒通創(chuàng)投投資比例為5%，其余85%的出資由天堂硅谷負(fù)責(zé)對外募集。天堂元金是公司專業(yè)從事股權(quán)投資、產(chǎn)業(yè)并購等業(yè)務(wù)的投資平臺(tái)，是公司實(shí)現(xiàn)外延式增長的重要運(yùn)營平臺(tái)，即在并購標(biāo)的實(shí)現(xiàn)一定銷售規(guī)模前，由天堂硅谷和京新控股共同管理，在經(jīng)過一段時(shí)間培育管理后，再由上市公司進(jìn)行收購，該模式對公司短期和中長期發(fā)展是雙贏的選擇：一方面并購標(biāo)的在培育期不會(huì)影響上市公司短期業(yè)績，另一方面培育成功的并購標(biāo)的注入上市公司后對業(yè)績能起到明顯的拉動(dòng)效應(yīng)。我們認(rèn)為，雖然對益和堂的收購可能會(huì)在未來2-3 年之后才會(huì)對京新有明顯的業(yè)績貢獻(xiàn)，但此次收購標(biāo)志著公司外延式并購戰(zhàn)略的正式開啟，未來公司將延續(xù)收購的戰(zhàn)略，公司的中長期發(fā)展愈發(fā)值得期待。
益和堂中華老字號企業(yè)，收獲多個(gè)潛力品種。收購標(biāo)的益和堂2012 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5577 萬元，凈利潤40.58 萬元，2013 年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2660 萬元，實(shí)現(xiàn)凈利潤16.74 萬元，雖然收購標(biāo)的利潤不高，但資產(chǎn)質(zhì)地優(yōu)良，是商務(wù)部首批“中華老字號”企業(yè)，廣東省中藥產(chǎn)業(yè)20 強(qiáng)企業(yè)，擁有沙溪涼茶、潤腸寧神膏等10 個(gè)國家中藥保護(hù)品種，而且大部分品種競爭格局良好，其中潤腸寧神膏為國家三類新藥，中藥獨(dú)家品種，與康復(fù)新液、地衣芽孢桿菌都屬于消化道用藥，進(jìn)一步豐富了現(xiàn)有產(chǎn)品線；清溪涼茶作為取材道地的上等鐵觀音茶飲被列入廣東省和國家非物質(zhì)文化遺產(chǎn)名錄，未來大健康產(chǎn)業(yè)的布局也已初顯?？傮w來說，我們認(rèn)為此次并購益和堂進(jìn)一步明確了公司未來發(fā)展方向，即圍繞特色中藥獨(dú)家品種和大健康產(chǎn)業(yè)的長期布局，將改變公司目前以化學(xué)藥仿制藥為主的增長模式，形成化學(xué)藥和中成藥兩翼齊飛的格局，公司中長期市值的上升空間已經(jīng)進(jìn)一步打開。
高增長確定，外延并購值得期待。在我們此前的兩篇深度調(diào)研報(bào)告《京新藥業(yè)：從原料藥到制劑的華麗轉(zhuǎn)身》和《京新藥業(yè)：拐點(diǎn)型公司，高成長才剛剛開始》中，我們明確提出，公司在主力品種持續(xù)放量
的帶動(dòng)下未來2-3 年業(yè)績高增長的確定性強(qiáng)，如瑞舒伐他汀有望保持50-100%以上的持續(xù)放量，康復(fù)新液有望保持30-50%的快速增長，去年收購的地衣芽孢桿菌受益于進(jìn)入新版基藥，明后年也將迎來快速放量，在三個(gè)潛力品種的驅(qū)動(dòng)下未來三年有望保持50%以上的復(fù)合增長。長期來看，公司現(xiàn)有主力品種競爭格局良好，都有望培育成為3-5 億規(guī)模的中型重磅品種，而聚焦特色中藥獨(dú)家品種和大健康產(chǎn)品的外延式并購戰(zhàn)略也有望進(jìn)一步打開公司中長期的市值上升空間。從歷史過往經(jīng)歷來看，公司并購的能力較為突出，如康復(fù)新液和地衣芽孢桿菌這兩個(gè)核心品種都是通過并購獲得，顯示了公司出色的選擇品種眼光。我們認(rèn)為，隨著內(nèi)生增長與外延并購的雙輪驅(qū)動(dòng)，公司將是一支業(yè)績能持續(xù)高增長，市值有較大上升空間的成長股！盈利預(yù)測：我們維持此前的判斷，公司已經(jīng)成功轉(zhuǎn)型為制劑企業(yè)，質(zhì)地發(fā)生質(zhì)變，多個(gè)特色潛力品種接續(xù)式放量有望驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績持續(xù)高增長；中長期來看，公司發(fā)展方向明確，隨著優(yōu)勢領(lǐng)域產(chǎn)品線的布局完善以及不斷的外延式并購，未來成長空間巨大。維持此前的盈利預(yù)測，預(yù)估公司2013-15 年EPS 分別為0.32、0.50、0.73 元，雖然短期估值不低，但考慮到公司未來高增長的持續(xù)性和較大的市值上升空間，而且業(yè)績在小基數(shù)上存在一定的概率繼續(xù)超出市場預(yù)期，維持“增持”評級，建議積極配置。
股價(jià)表現(xiàn)催化劑：業(yè)績超出市場預(yù)期；新產(chǎn)品匹伐他汀鈣成功獲批；收購新品種。
風(fēng)險(xiǎn)提示：銷售費(fèi)用率維持在高位侵蝕利潤；產(chǎn)品招標(biāo)降價(jià)超預(yù)期。
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