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投資要點(diǎn)
    公司2013 年前三季度營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)5.28%和29.32%，其中第三季度單季營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)0.18%和39.25%，第三季度盈利增速超預(yù)期主要原因來(lái)自政府補(bǔ)助增加，扣非后凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)15.93%。公司預(yù)計(jì)2013 年凈利潤(rùn)同比增幅在10%—30%之間。
    受益于直營(yíng)比重提升、新品提價(jià)、生產(chǎn)成本控制等因素，前三季度公司毛利率同比大幅提升3.75 個(gè)百分點(diǎn)，是拉動(dòng)凈利潤(rùn)增速顯著超越收入增長(zhǎng)的最主要因素。公司整體費(fèi)用控制良好，前三季度整體期間費(fèi)用率同比上升1.38個(gè)百分點(diǎn)，其中管理費(fèi)用率由于員工薪酬費(fèi)用的增加，同比上升了1.18 個(gè)百分點(diǎn)，銷(xiāo)售費(fèi)用率與財(cái)務(wù)費(fèi)用率則變動(dòng)不大。
    前三季度公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~同比下降117.07%，應(yīng)對(duì)旺季提前備貨使得季末存貨余額較年初增長(zhǎng)32.55%，環(huán)比小幅上升5.37%，同時(shí)公司適度增加了對(duì)加盟商的授信，季末應(yīng)收賬款較年初上升39.35%。
    公司今年銷(xiāo)售增速受到大環(huán)境的影響與行業(yè)同步回落，但毛利率的提升與較好的費(fèi)用控制帶動(dòng)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著超越行業(yè)平均水平。較高的直營(yíng)占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色與精細(xì)化管理一直是公司區(qū)別于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的主要優(yōu)勢(shì)，也是公司在行業(yè)低迷的背景下保持更穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的主要原因，另一方面，公司在電商業(yè)務(wù)拓展方面領(lǐng)先于同行，同時(shí)積極定位“大家居“理念，產(chǎn)品線已經(jīng)開(kāi)始涉足家居品類(lèi)，為未來(lái)潛在的市場(chǎng)擴(kuò)張打下基礎(chǔ)。我們認(rèn)為公司是本輪行業(yè)洗牌后真正能生存并長(zhǎng)期發(fā)展壯大的消費(fèi)品牌企業(yè)之一，也是中長(zhǎng)期值得關(guān)注的品牌服飾投資品種之一。
    財(cái)務(wù)與估值
    我們預(yù)計(jì)公司2013-2015 年每股收益分別為1.00、1.18、1.47 元，基于可比公司估值水平，同時(shí)考慮可持續(xù)復(fù)合增速和盈利穩(wěn)定性高于同行水平，給予一定溢價(jià)，給予公司2014 年21 倍PE 估值。 對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)24.78 元，維持公司買(mǎi)入評(píng)級(jí)。