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 報(bào)告摘要： 
    2013 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.55 億元，同比增長(zhǎng)5.3%； 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2.62 億元，同比增長(zhǎng)22.3%；歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)2.11 億元，同比增長(zhǎng)29.3%；基本每股收益0.66 元，略超我們此前預(yù)期。同時(shí)，公司預(yù)計(jì)受益于收入增長(zhǎng)、毛利率提升和政府補(bǔ)助， 2013 年全年凈利潤(rùn)同比增幅在10%-30%之間。  
    收入增速放緩，但毛利率同比提升。報(bào)告期，受制于終端疲軟，公司三季度單季度收入增速僅為0.2%，使得收入增速?gòu)陌肽陥?bào)的8.2%下滑至前三季度的5.3%，我們判斷收入增速的放緩主要緣于直營(yíng)銷售的下滑，加盟收入則正常（2013 秋冬訂貨會(huì)數(shù)據(jù)同比增長(zhǎng)15%，可以判斷加盟提貨應(yīng)該有所增長(zhǎng)）。同時(shí)，公司通過(guò)優(yōu)化生產(chǎn)、縮減工人規(guī)模、產(chǎn)能轉(zhuǎn)移等成本控制措施，使得公司毛利率較去年47.3%大幅提升3.7 個(gè)百分點(diǎn)至今年51%。綜合來(lái)看，公司成本控制得力是今年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?，但是通過(guò)成本控制提升利潤(rùn)率的潛力相對(duì)有限，長(zhǎng)期來(lái)看業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的動(dòng)力還是要靠收入的持續(xù)增長(zhǎng)。  
    旺季備貨使得存貨金額繼續(xù)增加，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流持續(xù)承壓。報(bào)告期內(nèi)，公司存貨金額5.8 億元，較去年同期增加26%，這主要是因?yàn)楣緸閭鋺?zhàn)四季度銷售旺季以及應(yīng)對(duì)原材料的漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)所增加的原材料儲(chǔ)備。同時(shí)，存貨的增加也導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流出現(xiàn)凈流出0.34 億元，而去年同期是凈流入2.02 億元。  
    盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)。我們依舊看好公司的產(chǎn)品開發(fā)和零售能力以及對(duì)新渠道業(yè)務(wù)的拓展，使得公司能在弱市下繼續(xù)保持穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。同時(shí)，公司走"小宜家"模式的大家居發(fā)展路線也初見成效。
    我們預(yù)計(jì)公司2013-2015 年EPS 分別為1.01 元、1.17 元和1.40 元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE 為20 倍、17 倍和14 倍，維持"推薦"評(píng)級(jí)。  風(fēng)險(xiǎn)提示。終端消費(fèi)持續(xù)疲軟；房地產(chǎn)政策的不確定性；同店和渠道擴(kuò)張不及預(yù)期。