>> 平安證券-貝因美(002570)13年報點評-股權(quán)激勵將提升投資者信心,維持強烈推薦-140409
| 上傳日期： |
2014/4/9 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
文獻，湯瑋亮 |
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投資要點
事項：4 月9 日貝因美公告年報，13 年營收61.2 億元，同比增14.2%，歸屬母公司股東凈利7.21 億元，同比增41.5%，EPS1.13 元。4Q13 營收、歸屬母公司股東凈利為14.97 億元、2.2 億元，同比下降4.9%和增長7.6%。公司分配預(yù)案為每10 股轉(zhuǎn)增6 股派現(xiàn)金6.5 元（含稅），公司同時公告了股權(quán)激勵方案。
平安觀點:
年報與2 月28 日業(yè)績預(yù)告基本一致，但預(yù)收款略低于我們預(yù)期。公司年報營收、凈利數(shù)據(jù)與2 月28 日業(yè)績預(yù)告基本相符，但年底預(yù)收款僅0.57 億元，同比4Q12 和環(huán)比3Q13 均下降，低于我們預(yù)期。
SBU 制改革、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化等推動13 年銷量增約20%，4Q13 營收同比降4.9%可能源于2H13 降價和高端產(chǎn)品愛+出貨放緩。受益于SBU 制改革推動渠道深耕和產(chǎn)品組合增加，1H13 貝因美奶粉營收增速為28%。但13 年7 月份，應(yīng)政府要求，貝因美奶粉出廠直接降價5%-10%，兩方面負面影響：一是就渠道庫存進行了補償；二是直接拉低了均價和毛利率，受累于此，2H13 奶粉營收同比僅增2.8%。我們估計，公司主推高端產(chǎn)品愛+在4Q13 出貨明顯放緩，進一步導(dǎo)致當(dāng)季營收同比降4.9%，原因可能是13 年8 月新西蘭恒天然乳清蛋白粉含毒事件爆發(fā)，政府暫停進口，導(dǎo)致愛+原料供應(yīng)受到影響。
股權(quán)激勵收入增速要求超預(yù)期，凈利增速要求低于預(yù)期。公司股權(quán)激勵方案擬授予高級管理人員在內(nèi)的950 人3800 萬股股票期權(quán)，行權(quán)價為27.5 元，考核期為14-16 年。考核達標(biāo)包括，13 年為基數(shù)，營收增速不低于23%、53.8%、99.9%，扣非后歸屬母公司股東凈利增速不低于15%、32.3%、65.3%。我們認為，與行業(yè)比，公司對營收增速考核要求高，但凈利增速低于我們此前判斷，這可能表明公司會著重于提升市場份額，費用會保持高投入，以提升中長期競爭力。我們判斷，公司有可能實現(xiàn)營收高增長要求，原因有五：一是貝因美已是中國國產(chǎn)嬰兒奶粉第一名，有領(lǐng)先優(yōu)勢；二是公司13 年開始推動銷售體制改革，即SBU 制改革針對不同渠道，將銷售部門分為不同小部門，用特定產(chǎn)品定向開發(fā)，提升原有市場覆蓋密度，應(yīng)會繼續(xù)發(fā)揮作用；三是高端產(chǎn)品占比繼續(xù)上升趨勢不會變；四是行業(yè)競爭環(huán)境有利，如雅士利被蒙牛收購，政府加強對二、三、四線城市“假洋鬼子”嬰幼兒奶粉品牌監(jiān)管，主競品多美滋、雅培、可瑞康等遭遇毒奶粉和醫(yī)院門等信任危機；五是我們估計2H15 開始，二胎將拉動奶粉行業(yè)增長。
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