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    2013 年 EPS 為1.17 元，同比增長1.1%，業(yè)績符合預期。公司全年營業(yè)收入13.8 億元，同比增長23.4%，歸屬上市公司股東的凈利潤2.33 億元，同比增長1.1%，折合EPS 為1.17 元，業(yè)績符合預期。2013 年利潤分配方案為每10 股派發(fā)現(xiàn)金股利6 元。公司2014Q1 實現(xiàn)收入3.34 億元，同比下降9.7%，歸屬上市公司股東的凈利潤為0.62 億元，同比下降28%，EPS 為0.31 元，高端消費疲軟導致一季報業(yè)績低于預期。公司一季報中披露預計1-6 月份凈利潤變化范圍為下降40%至下降10%。
    Q1 毛利率略有下降，收入下降后費用壓力凸顯，存貨規(guī)模基本得到控制。一季度高端消費低迷的大背景下公司加大了打折促銷的力度，受此影響毛利下降2.6 個百分點至58.3%。在終端收入放緩的大背景下公司費用壓力凸顯，其中2013 年銷售上升5.6 個百分點、管理費用率分別下降1.8 個百分點，2014Q1銷售費用率上升8.0 個百分點、管理費用率上升0.6 個百分點。受費用率大幅提升的影響，公司營業(yè)利潤率2014Q1 大幅下降10.7 個百分點至18.5%。公司一季度子公司西藏嘩嘰服飾有限公司收到山南地區(qū)政府補助，受此影響營業(yè)外收入增長475%至1645 萬元，綜合來看凈利潤率一季度下降4.7 個百分點至18.5%。盈利質量方面公司整體存貨規(guī)模得到了一定的控制，整體存貨總額Q1小幅下降5.9%至5.4 億元。應收及其他財務指標較為正常。
    收入增速放緩高端消費承壓，靜待新管理團隊帶領公司運營改善。公司2013年重點以提升平效為核心，運營架構上新來高管王國祥上任后，逐步推動從每個品牌公司獨立運作的品牌事業(yè)部制向按區(qū)域劃分的分公司管理模式轉型，在此大背景下進行了一定的費用投入和人員的編制調整，導致整體費用壓力較大，截止2013 年年底公司共有門店數量573 家，2013 年分渠道來看直營實現(xiàn)收入9.4 億元同比增長43%，加盟實現(xiàn)收入4.4 億元同比下降4%，預計一季度加盟直營均有一定下降。我們認為高端消費放緩和暖冬因素的影響是公司一季度業(yè)績壓力較大的主要原因，公司今年調整了戰(zhàn)略放緩了開店節(jié)奏，靜待新管理團隊帶領運營改善。
    高端服裝消費壓力較大，靜待公司運營改善，下調至增持?？紤]到目前高端消費承壓，，我們下調2014-2016 年盈利預測至1.05/1.12/1.19（原預測EPS為1.28/1.66 元），對應PE 為21.5/20.1/19.0 倍，下調至增持。