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    投資要點(diǎn)
    事件：
    青青稞酒發(fā)布2013 年報(bào)及14Q1 季報(bào)，收入分別增長(zhǎng)20.3%/-8.03%至16.8/5.3億元，凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)23.9%/-5.7%%至3.7/1.5 億元，；EPS 分別為0.83/0.34元；擬10 派3 元（含稅）。年報(bào)數(shù)據(jù)與業(yè)績(jī)快報(bào)一致，14Q1 與我們預(yù)期（0%）差異不大，并預(yù)計(jì)半年度利潤(rùn)同比變動(dòng)為-15%至0%。
    點(diǎn)評(píng)：
    收入增速回落態(tài)勢(shì)明顯，但整體仍好于同業(yè)。雖然在“三公消費(fèi)”抑制及經(jīng)濟(jì)不景氣影響下，公司2013 年收入仍錄得20%增長(zhǎng)，但增速明顯逐季回落，13Q4 和14Q1 分別增長(zhǎng)9%和-8%。不過，公司收入表現(xiàn)仍然優(yōu)于其他地方白酒，主要由于青海及周邊區(qū)域經(jīng)濟(jì)增速較高，且區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境較為理想；分區(qū)域看，2013 年青海以外地區(qū)收入增長(zhǎng)24%，高于省內(nèi)的19%，占比提升至25%。
    產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化支撐毛利率。2013 年銷量增長(zhǎng)25%，高于收入增長(zhǎng)5pct，顯示均價(jià)下滑，主要是低端產(chǎn)品下降較大。產(chǎn)品層次看，中高檔酒增長(zhǎng)33%，明顯高于普通酒的17%，銷售額也占比提升4.3pct 至69%；但由于普通青稞酒毛利率顯著下滑4.8pct，拖累整理毛利率。14Q1 銷售旺季毛利率同比提升4.5pct，顯示公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化有力支撐毛利率提升。
    費(fèi)用高增長(zhǎng)支撐銷售。2013 全年銷售費(fèi)用增63%至2.3 億，絕大部分來自廣告及市場(chǎng)調(diào)研費(fèi)（占比六成）的增長(zhǎng)(同比增超100%）。由于2014 公司仍將力圖開拓外埠市場(chǎng)，加大推廣、宣傳“天佑德青稞酒”，使其成長(zhǎng)為全國(guó)性大品牌，同時(shí)收入端面臨較大壓力，導(dǎo)致費(fèi)用率被動(dòng)上升，預(yù)計(jì)2014 年整體費(fèi)用率仍會(huì)穩(wěn)中有升。
    估值相對(duì)優(yōu)勢(shì)不高，給予中性評(píng)級(jí)。雖然2013 及14Q1 青稞酒表現(xiàn)優(yōu)于其他地方三線酒，但在“三公消費(fèi)”仍受抑制，高端白酒不景氣并對(duì)次高端、中高端形成擠壓的大環(huán)境下，作為地方龍頭酒的青稞，也將受到?jīng)_擊。預(yù)計(jì)14-16年收入分別增長(zhǎng)-3.4%/10%/13.5%；14-16 年EPS 分別為0.78/0.88/1.04，分別增長(zhǎng)-5.6%/12.8%/17.5%，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為20/18/15 倍，估值不高，但公司業(yè)績(jī)調(diào)整期還未結(jié)束，暫給與“中性”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示?！叭M(fèi)”沖擊進(jìn)一步擴(kuò)大，公司為拓展全國(guó)市場(chǎng)費(fèi)用上升。