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公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自煤炭產(chǎn)品。上半年公司煤炭主要銷(xiāo)往內(nèi)蒙古、吉林、遼寧地區(qū)，三地銷(xiāo)售收入分別為12.08/4.48/8.32 億元，同比-7.05%/-21.49%/-23.31%, 銷(xiāo)售毛利率分別為21.84%/27.64%/26.57%，同比分別下降3.39/3.68/4.08pct。
    噸煤成本大幅縮減，費(fèi)用率微升，凈利率降至9.8%。按銷(xiāo)量口徑計(jì)算，公司2014 上半年噸煤銷(xiāo)售均價(jià)為118 元，噸煤成本約為89 元，同比分別變動(dòng)-15.13%/ -10.47%。噸煤毛利率24.46%，同比減少3.93pct。2014上半年銷(xiāo)售/ 管理/ 財(cái)務(wù)費(fèi)用占銷(xiāo)售收入的比重分別為0.40%/7.94%/2.79%，同比分別增加-0.79/1.94/0.41pct，凈利率水平9.8%，同比下降4.02pct。
    區(qū)域市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力加大，公司4 月開(kāi)始下調(diào)煤炭關(guān)聯(lián)交易售價(jià)。公司原公告2014 年計(jì)劃關(guān)聯(lián)交易金額，其中出售煤炭計(jì)劃金額約為46.51 億元（同比-1.13%），有助于穩(wěn)定公司業(yè)績(jī)。但隨著區(qū)域市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力加大，公司于4 月開(kāi)始陸續(xù)下調(diào)煤炭協(xié)議售價(jià)，噸煤價(jià)格下調(diào)5～10 元不等，或影響凈利潤(rùn)1.7 億元，預(yù)計(jì)將減少50%的利潤(rùn)。
    公司未來(lái)成長(zhǎng)性仍然可期，關(guān)注政策預(yù)期。公司目前正籌劃增發(fā)事宜，修訂后的發(fā)行方案中募投項(xiàng)目為霍林河坑口電廠的收購(gòu)，增發(fā)價(jià)為5.91 元/股。此外，集團(tuán)對(duì)煤炭業(yè)務(wù)整體上市的承諾不變，未來(lái)仍存在白音華三號(hào)礦的注入預(yù)期，該礦設(shè)計(jì)年產(chǎn)能1400 萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2015 年達(dá)產(chǎn)，目前該礦采礦權(quán)人變更尚需要國(guó)土資源部審批，生產(chǎn)驗(yàn)收及相關(guān)證照仍未辦理完畢。若集團(tuán)履行承諾，公司后續(xù)成長(zhǎng)性依然可期。近期，國(guó)企改革以及內(nèi)蒙區(qū)域發(fā)展政策推出的預(yù)期升溫，公司或可從政策中受益，后續(xù)值得關(guān)注。
    風(fēng)險(xiǎn)因素：褐煤市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)一步下跌；政府對(duì)低卡煤使用出臺(tái)限制措施。
    盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)：考慮目前公司經(jīng)營(yíng)形勢(shì)，我們下調(diào)公司2014～2016 盈利預(yù)測(cè)EPS 至0.13/0.16/0.24 元（原預(yù)測(cè)0.50/0.53/0.56 元），當(dāng)前價(jià)7.20 元，對(duì)應(yīng)P/E 分別為55/45/31x。給予2014 年P(guān)/B1.2x，維持目標(biāo)價(jià)7.50 元及“增持”評(píng)級(jí)。