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”我們相信，在當(dāng)前國(guó)企改革的大背景下，對(duì)交行這樣一家已有強(qiáng)烈改革預(yù)期的銀行而言，單純的基本面業(yè)績(jī)分析已經(jīng)失去意義，更為重要的是，透過(guò)業(yè)績(jī)和數(shù)據(jù)本身判斷和把握未來(lái)潛在的改革力度。我們認(rèn)為，在當(dāng)前銀行業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境下，穩(wěn)住業(yè)績(jī)而非一味求快求大，為改革營(yíng)造一個(gè)良好和穩(wěn)定的基本面基礎(chǔ)，是改革措施能順利推進(jìn)的重要保證。
    通過(guò)對(duì)中報(bào)的深入分析，我們認(rèn)為，交行在自身能把握的因素上，既積極作為但又遠(yuǎn)離監(jiān)管紅線，在自身不能把握的因素上，追隨行業(yè)趨勢(shì)但又嚴(yán)守底線，總體而言這是一個(gè)“在合規(guī)第一和守住安全邊際前提下主動(dòng)作為、穩(wěn)扎穩(wěn)打”的業(yè)績(jī)思路，盡管利潤(rùn)增速并不快，但卻營(yíng)造了一個(gè)積極且正面的改革大環(huán)境。我們判斷，這樣的業(yè)績(jī)本身預(yù)示著交行未來(lái)在混合所有制改革中同樣將大有作為。
    交行自身能把握的因素：積極作為、分寸得當(dāng)：1）首先是利潤(rùn)增速，盡管低于預(yù)期，但撥備力度并不弱，且1H14利潤(rùn)增速也正好與1Q14 持平，沒(méi)有在1Q14 已經(jīng)很低的基礎(chǔ)上繼續(xù)下滑。2）資產(chǎn)定價(jià)，二季度單季息差環(huán)比反彈11bps，資產(chǎn)定價(jià)上的強(qiáng)化功不可沒(méi)。從下頁(yè)對(duì)單季息差環(huán)比變動(dòng)的因素分析中可以看到，二季度生息資產(chǎn)利率水平的提升是當(dāng)季息差反彈的最重要、也幾乎是全部正面貢獻(xiàn)因素，在這其中，貸款定價(jià)環(huán)比提升15bps，債券投資收益率環(huán)比提升達(dá)34bps，我們認(rèn)為最重要的貢獻(xiàn)來(lái)自于非標(biāo)資產(chǎn)，6 月末，交行丙方非標(biāo)資產(chǎn)較年初增長(zhǎng)30%，二季度應(yīng)收款項(xiàng)類(lèi)投資較一季度環(huán)比增長(zhǎng)21%，管理層在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示“合規(guī)的非標(biāo)資產(chǎn)增長(zhǎng)是維持息差水平的重要貢獻(xiàn)因素”，我們認(rèn)為這是交行“積極作為、分寸得當(dāng)”策略的最好體現(xiàn)，盡管增速很快，但6 月末非標(biāo)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重僅1.9%（13 年末1.6%），仍處在行業(yè)最低水平之列，此外，6 月末非標(biāo)資產(chǎn)的撥備率已從13 年末的0.04%大幅提升至0.62%。3）手續(xù)費(fèi)收入中，盡管投行業(yè)務(wù)收入（包含大量咨詢顧問(wèn)費(fèi)）受清理整頓收費(fèi)項(xiàng)目的影響表現(xiàn)疲弱，但交行通過(guò)結(jié)算、銀行卡、擔(dān)保、托管等業(yè)務(wù)對(duì)這一缺口進(jìn)行了有效彌補(bǔ)，實(shí)現(xiàn)了兩個(gè)季度手續(xù)費(fèi)收入占營(yíng)業(yè)收入比重的持續(xù)上升。4）成本管理上，1H14 成本收入比同比繼續(xù)壓降近1 個(gè)百分點(diǎn)，2Q14 單季成本收入比同比壓降2 個(gè)百分點(diǎn)，主動(dòng)的成本控制措施效果顯著。
    交行自身不能把握的因素：跟隨行業(yè)趨勢(shì)、穩(wěn)扎穩(wěn)打、守住底線：兩大因素超越其自身掌控范圍，一是資產(chǎn)質(zhì)量、二是負(fù)債成本。1）資產(chǎn)質(zhì)量方面，加回核銷(xiāo)處置后的不良率為1.19%，僅比披露的不良率高6bps，是當(dāng)前已披露業(yè)績(jī)銀行中差異最小的，對(duì)鋼貿(mào)等重點(diǎn)行業(yè)的不良情況亦進(jìn)行了詳細(xì)披露，有助于緩解市場(chǎng)對(duì)信息不對(duì)稱的擔(dān)憂。
    資產(chǎn)質(zhì)量問(wèn)題是當(dāng)前全行業(yè)的問(wèn)題，資產(chǎn)質(zhì)量壓力在今年之內(nèi)都難見(jiàn)向好的拐點(diǎn)，交行90 天內(nèi)逾期和關(guān)注類(lèi)貸款的快速增長(zhǎng)也印證了這一點(diǎn)。全行業(yè)的問(wèn)題是交行自身無(wú)法掌控的，其能做到的最好情況就是追隨行業(yè)趨勢(shì)，在大環(huán)境尚未向好之時(shí)穩(wěn)扎穩(wěn)打，堅(jiān)守風(fēng)險(xiǎn)底線，不讓資產(chǎn)質(zhì)量問(wèn)題成為交行自身的特例。因此，“不差于同業(yè)”就是當(dāng)前最好的結(jié)果，我們認(rèn)為，在資產(chǎn)質(zhì)量的問(wèn)題上，交行做到了這一點(diǎn)。2）負(fù)債成本上，對(duì)商業(yè)銀行而言，存款成本的趨勢(shì)性上升不可逆轉(zhuǎn)，2Q14 交行存款利率亦環(huán)比上升15bps，但在二季度流動(dòng)性整體寬松的環(huán)境下，交行成功地把握住了這一機(jī)遇，同業(yè)負(fù)債成本季度環(huán)比下降41bps，我們對(duì)二季度息差變動(dòng)的因素分析也顯示，同業(yè)負(fù)債成本的下降基本完全抵消了存款成本上升對(duì)息差的負(fù)面影響。此外，交行上半年加強(qiáng)了活期負(fù)債的吸收，盡管整體期限錯(cuò)配缺口有所拉大，但剔除活期后的三個(gè)月內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配缺口卻大幅收窄，活期負(fù)債吸收力度的加強(qiáng)亦是其跟隨市場(chǎng)趨勢(shì)、盡力化解自身掌控范圍之外因素影響的體現(xiàn)。預(yù)計(jì)在流動(dòng)性寬松的情況下，交行能繼續(xù)通過(guò)同業(yè)負(fù)債成本的管理有效對(duì)沖一般性存款成本的上升。