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公司一、二、三季度EPS 分別為0.52 元、0.56 元、0.41 元，三季度業(yè)績下滑的主要原因?yàn)椋海?）自7 月下旬以來國家發(fā)布一系列限產(chǎn)救市政策，神華作為龍頭企業(yè)首先響應(yīng)，在其他企業(yè)“限產(chǎn)提價(jià)”跟進(jìn)存在時(shí)滯的情況下，煤炭銷售量受到較大影響；（2）公司發(fā)電業(yè)務(wù)雖然受益于原料煤價(jià)格下跌，但今年需求疲軟——8、9 月份全社會用電量連創(chuàng)年內(nèi)新低，8 月份更是出現(xiàn)-1.5%的負(fù)增長——導(dǎo)致公司售電量出現(xiàn)下滑。自9 月1日起發(fā)改委對上網(wǎng)電價(jià)進(jìn)行下調(diào)，預(yù)計(jì)四季度公司發(fā)電業(yè)務(wù)依舊不容樂觀。
    公司主要業(yè)務(wù)板塊運(yùn)營出現(xiàn)明顯下滑，其中1~9 月份：（1）商品煤產(chǎn)量2.34 億噸，同比減少1.2%；商品煤銷量3.41 億噸，同比減少6.8%。（2）總發(fā)電量1604.5 億千瓦時(shí)，同比減少5.3%；總售電量1493.4億千瓦時(shí)，同比下降5.5%。（3）港口下水煤1.78 億噸，同比增長10.1%。（4）自有鐵路周轉(zhuǎn)量1672億噸公里，同比增長7.7%。（5）航運(yùn)貨運(yùn)量6690 萬噸，同比減少19.8%。從三季度情況看，受限產(chǎn)及需求疲軟的影響，煤炭銷量和售電量均受到較大影響。公司依然采用外購低價(jià)原料煤的方式抵御煤價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于同行。目前限產(chǎn)政策已經(jīng)發(fā)揮作用，動力煤價(jià)格已連續(xù)兩周反彈，預(yù)計(jì)公司四季度煤炭板塊利潤將環(huán)比回升。綜合來看三季度為公司全年的業(yè)績低點(diǎn)，預(yù)計(jì)四季度業(yè)績將環(huán)比改善。
    神華在生產(chǎn)成本、運(yùn)輸體系和一體化經(jīng)營是最大競爭優(yōu)勢。在目前煤炭市場總體趨于寬松、景氣下滑的背景下，中國神華作為煤炭龍頭企業(yè)，煤炭主業(yè)也受到較大的沖擊，但由于電力和鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)具備相對防御性，其總體業(yè)績下滑幅度低于行業(yè)平均水平。目前，由于行業(yè)景氣大幅下滑，煤炭深加工業(yè)務(wù)必將受到青睞，煤制油化工將和發(fā)電和鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)一起作為公司的“穩(wěn)定器”及“增長極”，對沖煤價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)公司業(yè)績的穩(wěn)健增長。
    投資策略：我們下調(diào)公司的盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2014 年~2015 年歸屬于母公司的凈利潤為389.4 億元和413.95 億元，對應(yīng)EPS 分別為1.96 元和2.08 元。按照目前的股價(jià)對應(yīng)14 年~15 年的PE 為7 倍，估值優(yōu)勢明顯。短期建議關(guān)注調(diào)控政策轉(zhuǎn)向、行業(yè)供給收縮、煤價(jià)反彈帶來的估值修復(fù)機(jī)會，長期看公司煤-電-路-港-航一體化盈利模式優(yōu)化并進(jìn)入收獲區(qū)，神華作為產(chǎn)業(yè)發(fā)展的標(biāo)桿性企業(yè)，即使從其相對較高的股息率和防御性考慮也具備較好的配置價(jià)值，維持公司“買入”評級，目標(biāo)價(jià)17.38~18.90 元。