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根據(jù)我們最新的煤價(jià)假設(shè)，我們將2014/15/16 年EPS 預(yù)測分別下調(diào)85%/61%/64%至人民幣0.08 元/0.24 元/0.21 元。盈利預(yù)測的下調(diào)被我們更高的行業(yè)估值系數(shù)所抵消，我們基于EV/EBITDA 的12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為9.23 元（原為10.19 元）。自從我們于2011 年12 月22 日將蘭花科創(chuàng)加入買入名單以來，該股股價(jià)下跌了52.7%，同期滬深300 指數(shù)上漲7.3%（而煤炭行業(yè)指數(shù)則下跌了35.4%）。我們認(rèn)為該股的落后表現(xiàn)主要是緣于不理想的行業(yè)表現(xiàn)，以及化肥業(yè)務(wù)對公司的拖累。
    當(dāng)前觀點(diǎn)
    化肥業(yè)務(wù)對公司形成很大拖累。公司的尿素業(yè)務(wù)成本高企，在尿素行業(yè)面臨供過于求的壓力下已經(jīng)陷入虧損，上半年毛利率僅為0.26%。今年上半年公司針對尿素資產(chǎn)計(jì)提了2.54 億元的減值準(zhǔn)備。而且隨著一些使用煙煤氣化技術(shù)的低成本尿素項(xiàng)目的投產(chǎn)，公司的尿素業(yè)務(wù)可能面臨進(jìn)一步的壓力。
    己內(nèi)酰胺項(xiàng)目存在較大的風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)計(jì)總投資25.63 億元的己內(nèi)酰胺項(xiàng)目已經(jīng)投入46.2%，我們預(yù)計(jì)明年底有望投產(chǎn)，但由于公司缺乏運(yùn)營該類項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)，項(xiàng)目投產(chǎn)之后的盈利能力存在較大的不確定性。
    公司煤礦建設(shè)進(jìn)度低于預(yù)期。480 萬噸的整合煤礦中，預(yù)計(jì)寶欣煤礦有所盈利，而蘭興、口前煤礦在目前的煤價(jià)下投產(chǎn)后將會虧損，百盛/同寶煤礦還沒有太多資金投入，我們預(yù)計(jì)公司將暫緩這兩個(gè)煤礦的建設(shè)。240 萬噸的玉溪礦由于地質(zhì)條件復(fù)雜，也拖延了建設(shè)進(jìn)度，公司預(yù)計(jì)投產(chǎn)進(jìn)度延期至2017 年。
    風(fēng)險(xiǎn)
    上行風(fēng)險(xiǎn)：尿素價(jià)格上漲；下行風(fēng)險(xiǎn)：化工項(xiàng)目的盈利狀況進(jìn)一步變差。