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百令片為公司2014 年收購(gòu)過(guò)來(lái)的“類(lèi)獨(dú)家”目標(biāo)大品種，批文稀缺，主要成分為發(fā)酵冬蟲(chóng)夏草菌粉，為調(diào)節(jié)免疫系統(tǒng)用藥，可用于腎病、腫瘤、糖尿病領(lǐng)域，拓展空間廣。目前烏靈膠囊的銷(xiāo)售已將近5 億，在浙江省內(nèi)的銷(xiāo)售占比較高，華東區(qū)銷(xiāo)售占比超過(guò)一半，北京、廣州等銷(xiāo)售大省僅有幾千萬(wàn)的規(guī)模，未來(lái)全國(guó)拓展的空間較大。百令片由于被收購(gòu)企業(yè)本身經(jīng)營(yíng)原因，市場(chǎng)一直沒(méi)做起來(lái)，我們估計(jì) 14 年百令片銷(xiāo)售規(guī)模在6000 萬(wàn)左右，與直接競(jìng)品華東的百令膠囊和濟(jì)民可信的金水寶銷(xiāo)售超10億的規(guī)模相比,基數(shù)還較低，未來(lái)空間較大。
    烏靈+百令有望形成營(yíng)銷(xiāo)合力，組建全國(guó)OTC 銷(xiāo)售隊(duì)伍
    公司新任銷(xiāo)售總監(jiān)汪濤于去年9 月上任，有多年的外企專(zhuān)業(yè)化學(xué)術(shù)推廣營(yíng)銷(xiāo)經(jīng)驗(yàn)。公司擬打造銷(xiāo)售總監(jiān)+區(qū)域總監(jiān)+大區(qū)經(jīng)理的自營(yíng)+精細(xì)化招商模式，帶動(dòng)二大品種保持較高增長(zhǎng)。烏靈膠囊一直走自營(yíng)學(xué)術(shù)推廣路線，招商占比約10%。未來(lái)擬將該品種打造成全科推廣品種，除核心科室外加強(qiáng)在皮膚、消化、腫瘤等重點(diǎn)科室的推廣。營(yíng)銷(xiāo)方面已分科室對(duì)醫(yī)藥代表進(jìn)行培訓(xùn)，提升整體專(zhuān)業(yè)化推廣能力。另外由于烏靈在二級(jí)以上醫(yī)院的渠道占比接近70%-80%，未來(lái)也將加強(qiáng)在基層及OTC 渠道銷(xiāo)售。公司將專(zhuān)門(mén)組建全國(guó)性的OTC 銷(xiāo)售隊(duì)伍，考慮跟連鎖藥店合作來(lái)推廣“烏靈+百令”組合。百令片在推廣初期，由于市場(chǎng)教育較成熟，擬采取跟隨戰(zhàn)略，并擬通過(guò)深度招商來(lái)拓展市場(chǎng)。
    糾紛落地，將百令片做強(qiáng)符合各方利益
    圍繞百令片相關(guān)專(zhuān)利及股權(quán)糾紛目前均已做出終審判決，公司對(duì)百令片的權(quán)利得到法律支持。目前看公司對(duì)百令片相關(guān)資產(chǎn)整合進(jìn)程順利，12 月已成功完成了房產(chǎn)、土地的過(guò)戶手續(xù)，銷(xiāo)售、管理、財(cái)務(wù)方面的對(duì)接也很順利，將百令片做大也符合被收購(gòu)方的利益。目前百令片原料產(chǎn)能為50 噸，年底前有望擴(kuò)產(chǎn)到100 噸。
    投資建議
    我們認(rèn)為烏靈和百令市場(chǎng)待拓展空間均較大，我們也看好公司在渠道方面的規(guī)劃和布局。百令的加入有望給營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍注入新活力，并成功擺脫對(duì)單一品種依賴(lài)。去年9 月，公司推出定增計(jì)劃，增發(fā)價(jià)11.98 元/股，覆蓋11 名董監(jiān)高成員，也包括新的營(yíng)銷(xiāo)總監(jiān)和珠峰藥業(yè)董事長(zhǎng)王輝以及其他121 名管理、銷(xiāo)售、技術(shù)人員。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)增發(fā)價(jià)溢價(jià)不到20%，具有較高安全邊際。
    不考慮增發(fā)攤薄影響，預(yù)計(jì)2014-2016 年EPS 分別為0.32、0.41 和0.54 元/股，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道整合不及預(yù)期、百令片銷(xiāo)售不及預(yù)期、降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。