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我們認(rèn)為此時(shí)公司應(yīng)該積極推動(dòng)改制和并購(gòu)，打造更長(zhǎng)遠(yuǎn)競(jìng)爭(zhēng)力。下調(diào)15-16年EPS至1.49和1.69元，下調(diào)評(píng)級(jí)至“中性-A”，目標(biāo)價(jià)42.5元。
    業(yè)績(jī)低于預(yù)期。公司14年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)分別為290.49億、22.84億和19.90億元，分別同比增長(zhǎng)2.68%、-2.84%和0.85%，毛利率38.38%，相比2013年下降1.5%，每股收益1.47元，業(yè)績(jī)低于預(yù)期。其中四季度營(yíng)收同比下降19.17%，相比三季度下降4.80%幅度擴(kuò)大。
    每股分紅0.45元。14年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流大幅下降50%。
    高端餐飲低迷、百威強(qiáng)勢(shì)擠壓、與三得利合資不順利致使下半年業(yè)績(jī)下滑。1）消費(fèi)需求低迷和冷夏等因素使行業(yè)首次陷入負(fù)增長(zhǎng)，青啤市場(chǎng)份額提升到18.6%已屬不易，但高端餐飲低迷，拖累公司純生、聽裝、奧古特等高端產(chǎn)品增速放緩，下半年主品牌下降17萬(wàn)噸；2）百威在高端市場(chǎng)和中端市場(chǎng)的品牌百威和哈啤沖擊力強(qiáng)，加上公司資本實(shí)力和本土化的操作，對(duì)青啤的直接擠壓最為激烈，青啤廣東等地區(qū)去年以來(lái)下降仍未見(jiàn)底；3）與三得利合資后三得利銷量一直下滑，青啤也沒(méi)有明顯好轉(zhuǎn)，使業(yè)績(jī)持續(xù)虧損。
    15年上半年或仍難免下滑，全年努力保平。預(yù)計(jì)上半年依然面臨高端餐飲需求乏力局面，青啤高端產(chǎn)品增速可能繼續(xù)為負(fù)；盡管百威自身增速也明顯放慢，但反而加大其市場(chǎng)份額爭(zhēng)搶力度；三得利方面決策滯后，不愿輕易退出或?qū)⒆庸竟蓹?quán)轉(zhuǎn)為青啤股份股權(quán)，會(huì)導(dǎo)致虧損還要延續(xù)；夜場(chǎng)里預(yù)調(diào)雞尾酒的品類也開始沖擊啤酒銷售。1-2月份行業(yè)產(chǎn)量繼續(xù)下降1.8%，幅度有所擴(kuò)大，因此青啤上半年業(yè)績(jī)難免下滑。公司目前努力開源節(jié)流，包括減少資本支出，繼續(xù)保持費(fèi)用投入，以追求有所增長(zhǎng)，但短期突圍乏術(shù)。
    低迷期我們呼吁公司應(yīng)努力推動(dòng)混改激勵(lì)，加大并購(gòu)力度。國(guó)企改革政策放開，我們認(rèn)為集團(tuán)推動(dòng)混改正當(dāng)其時(shí)，公司需要更市場(chǎng)化的激勵(lì)機(jī)制和更具實(shí)力的戰(zhàn)略股東支持。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)逐漸飽和，未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)格局主要是寡頭之間搶占對(duì)方市場(chǎng)份額為主，參考百威英博在全球的并購(gòu)擴(kuò)張，青啤應(yīng)加大并購(gòu)力度，繼續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)占有率。
    短期增長(zhǎng)乏力，下調(diào)至“中性-A”。我們判斷公司短期增長(zhǎng)依然乏力，且去年一季度利潤(rùn)基數(shù)較高，上半年或?qū)⑾禄?，下半年?bào)表業(yè)績(jī)由于低基數(shù)和消費(fèi)回升影響會(huì)有好轉(zhuǎn)，但公司面臨的實(shí)質(zhì)性問(wèn)題仍未解決，全年增長(zhǎng)有限。下調(diào)15-16年EPS預(yù)測(cè)至1.49和1.69元，給予年底目標(biāo)價(jià)42.5元，對(duì)應(yīng)16年25倍PE，下調(diào)評(píng)級(jí)至“中性-A”。