>> 中信建投-成發(fā)科技(600391)政策 業(yè)績預(yù)期差賦予高彈性，發(fā)動機(jī)板塊最被低估標(biāo)的-150615
| 上傳日期： |
2015/6/15 |
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買入 |
作者： |
馮福章 |
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我們認(rèn)為，中國航空發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)即將進(jìn)入爆發(fā)期，軍用市場：受益于戰(zhàn)略空軍、遠(yuǎn)洋海軍建設(shè)的持續(xù)提速，各型航空發(fā)動機(jī)和船用燃?xì)廨啓C(jī)將被廣泛應(yīng)用于新型?？昭b備；民用市場：隨著國內(nèi)航空業(yè)的迅猛發(fā)展和通航政策的逐步放開，噴氣式干線/支線客機(jī)需求量有望持續(xù)走高，通航直升機(jī)/渦槳飛機(jī)的增長潛力更為巨大，國內(nèi)航運(yùn)和能源產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展也將釋放更大的燃機(jī)輪機(jī)市場。我們預(yù)測，中國未來10 年航空發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)規(guī)模（包括產(chǎn)品及配套服務(wù)）或?qū)⑦_(dá)到1.5 萬億元（其中，軍用市場約6000 億元，民用市場約9000 億元），國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)廠商（原材料、零配件、單元體、整機(jī)）有望持續(xù)享受行業(yè)高景氣。
航空發(fā)動機(jī)專項即將落地，小體量保障公司高彈性2015 年兩會期間，航空發(fā)動機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)等重大項目首次被寫入政府工作報告，報告提出要以實施重大項目為契機(jī)，加大國防科研和高新技術(shù)武器裝備建設(shè)力度，按照往年慣例，政府工作報告提出的重點(diǎn)項目后續(xù)都會有配套扶持政策出臺。航空發(fā)動機(jī)是人類涉足的最為復(fù)雜的技術(shù)領(lǐng)域之一，目前世界僅有美、俄、英、法掌握完整的設(shè)計與制造產(chǎn)業(yè)鏈，每年仍維持?jǐn)?shù)百億美元的高額投入。我國發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)整體水平（尤其是材料、工藝與制造）與其相差近30 年，軍用領(lǐng)域嚴(yán)重依賴俄羅斯，民用領(lǐng)域幾乎空白。航空發(fā)動機(jī)的研制時間長達(dá)20-30 年，需要長期持續(xù)的資金支持，從國家層面實施航發(fā)重大專項符合產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律，是振興我國航發(fā)產(chǎn)業(yè)的堅實基礎(chǔ)。我們認(rèn)為，航空發(fā)動機(jī)專項出臺契機(jī)已經(jīng)成熟，預(yù)計專項資金可超1000 億元，考慮社會配套資金或?qū)⑦_(dá)到2000-3000 億元。公司在發(fā)動機(jī)板塊中體量最小，有望獲得與其體量相當(dāng)或略有超出的專項補(bǔ)貼，專項出臺對其促進(jìn)作用相對更加明顯，公司有望成為板塊中彈性最大的標(biāo)的。
新型航發(fā)產(chǎn)品有望超預(yù)期，未來業(yè)績高增長可期
公司產(chǎn)品分為內(nèi)貿(mào)、外貿(mào)兩大塊，內(nèi)貿(mào)產(chǎn)品定位為航空零配件供應(yīng)商，原有型號以大修和換發(fā)為主，業(yè)績主要來自中航哈軸；外貿(mào)轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)業(yè)績65%左右，2014 年相繼與GE、RR 和PW 簽訂新產(chǎn)品大訂單，未來將逐漸由零配件向單元體項目轉(zhuǎn)變，毛利率將穩(wěn)步提升，業(yè)績穩(wěn)定增長無憂。隨著國家戰(zhàn)略空軍建設(shè)的持續(xù)提速，空軍對大型運(yùn)輸機(jī)、遠(yuǎn)程轟炸機(jī)、加油機(jī)等大飛機(jī)的需求日益強(qiáng)烈，當(dāng)前空軍伊爾76/78、空警-2000、轟-6K、運(yùn)-20 等均裝備俄羅斯D-30KP-2 系列發(fā)動機(jī)，現(xiàn)有進(jìn)口庫存已經(jīng)遠(yuǎn)不能滿足更新維護(hù)和新機(jī)列裝需求，迫切需要同類國產(chǎn)發(fā)動機(jī)進(jìn)行替換。據(jù)外媒報道，2015 年1 月我國基于D-30KP-2 仿制的某型發(fā)動機(jī)首飛成功，將作為WS-20 成熟前的過渡型號，該型發(fā)動機(jī)研制方為中航成發(fā)。我們認(rèn)為，公司目前已經(jīng)具備三代發(fā)動機(jī)的生產(chǎn)能力和四代發(fā)動機(jī)的仿制能力，研發(fā)的新型發(fā)動機(jī)將在今年開始交付，該型發(fā)動機(jī)潛在需求空間達(dá)千臺以上，有望成為未來業(yè)績新的增長點(diǎn)。
市值被嚴(yán)重低估，提升空間巨大
中航工業(yè)發(fā)動機(jī)板塊旗下共有3 家上市公司，中航動力作為龍頭目前市值已達(dá)1400 億元，較小的中航動控也有將近480 億元市值，唯有公司市值最小，當(dāng)前不到260 億元。我們認(rèn)為，公司作為航發(fā)專項潛在最大受益者和新型發(fā)動機(jī)整機(jī)研制方，其業(yè)績和產(chǎn)業(yè)鏈地位仍被嚴(yán)重低估，市值仍有巨大提升空間。
盈利預(yù)測與投資評級：政策+業(yè)績預(yù)期差賦予公司高彈性，給予“買入”評級
我們認(rèn)為，國內(nèi)航空發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)即將進(jìn)入爆發(fā)期，公司或?qū)⒊蔀榘l(fā)動機(jī)板塊最為受益航發(fā)專項的標(biāo)的，新型航空發(fā)動機(jī)研制生產(chǎn)進(jìn)度有望超預(yù)期，未來業(yè)績高增長可期。我們預(yù)測公司15/16/17 年EPS 分別為0.30、0.49、0.66 元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE 為261、158、117，政策+業(yè)績預(yù)期差將賦予公司高彈性，強(qiáng)烈推薦，給予“買入”評級。
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