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我們持續(xù)推薦百隆東方，首先是基于對(duì)棉紡織產(chǎn)業(yè)鏈2015 年恢復(fù)性增長(zhǎng)的判斷，主要來(lái)自于國(guó)內(nèi)外棉價(jià)差的縮小。2014 年4 月棉花政策由收拋儲(chǔ)改為直補(bǔ)，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)一致預(yù)期棉價(jià)將明顯下行，謹(jǐn)慎下單、消化庫(kù)存基本成為一致共識(shí)；隨著國(guó)內(nèi)外棉價(jià)差縮小至合理范圍內(nèi)，棉紡織產(chǎn)業(yè)補(bǔ)庫(kù)存需求有望帶動(dòng)訂單量的增長(zhǎng)、毛利率的提升，從而利好棉紡織龍頭企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。
    其次，2015 年公司越南工廠有望貢獻(xiàn)5 萬(wàn)噸的產(chǎn)量/銷量，隨著越南項(xiàng)目的達(dá)產(chǎn)達(dá)效，費(fèi)用率有望降低。同時(shí)，下半年越南若最終與美國(guó)簽署TPP 協(xié)議，屆時(shí)在越南產(chǎn)能最具規(guī)模的百隆將最大程度受益。
    1）越南生產(chǎn)的紡織服裝制品出口成員國(guó)關(guān)稅稅率預(yù)計(jì)將由目前原先的12%-32%調(diào)降至0%，免稅待遇將在低加工成本優(yōu)勢(shì)的背景下，進(jìn)一步放大其國(guó)內(nèi)制造業(yè)的全球競(jìng)爭(zhēng)力。由于TPP 的關(guān)稅減免有原產(chǎn)地原則，即要求紡織品服裝進(jìn)入美國(guó)等市場(chǎng)，其原料上從紗線到布料的生產(chǎn)，加工上從裁剪到縫制的過(guò)程均必須在TPP成員國(guó)境內(nèi)完成，而越南紡織產(chǎn)業(yè)鏈配套尚不完善，主要體現(xiàn)在技術(shù)、資金密集型的紗線、印染、后整理等環(huán)節(jié)，基于此，2013年來(lái)國(guó)內(nèi)紡織服裝企業(yè)紛紛展開越南投資或產(chǎn)能布局。公司在越南設(shè)廠可利用當(dāng)?shù)刎S富的勞動(dòng)力資源，充分采購(gòu)國(guó)際市場(chǎng)原材料（越南進(jìn)口棉花不設(shè)配額限制），有效降低整體生產(chǎn)成本；同時(shí)，正式加入TPP 后，越南紡織服裝產(chǎn)品出口關(guān)稅優(yōu)惠，在原產(chǎn)地限制條件下，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)公司當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)訂單量顯著提升，從而有助于公司伴隨下游客戶共同拓展海外銷售規(guī)模；2）根據(jù)越南稅收法規(guī)，百隆越南應(yīng)稅企業(yè)所得稅稅率20%；若百隆越南于2015 年12月之前總投資達(dá)到3 億美元，并且自實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入當(dāng)年起的后3 年雇傭員工數(shù)達(dá)到3000 人以上，則越南百隆可以享受15 年內(nèi)企業(yè)所得稅10%的優(yōu)惠稅率，并可享受免征4 年所得稅，之后9 年所得稅減半（即5%）征收的稅收優(yōu)惠政策；3）色紡紗本質(zhì)上屬于“可選消費(fèi)”，棉價(jià)目前處于歷史低位水平、越南加工成本優(yōu)勢(shì)促使色紡紗線的定價(jià)將更具吸引力，從而放大訂單的彈性。
    預(yù)計(jì)公司2015-17 年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤(rùn)分別為5.77、6.80、8.09 億元，同增21.80%、17.95%、18.88%，對(duì)應(yīng)EPS 分別0.38、0.45、0.54 元。2010年以來(lái)紡織行業(yè)周期性向下的影響因素明顯弱化，行業(yè)整體存在估值提升的邏輯，給予公司2016 年30xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)13.61 元，買入評(píng)級(jí)。
    主要不確定因素：越南產(chǎn)能開工不達(dá)預(yù)期。