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由于土地增值稅下降（占房地產(chǎn)業(yè)務收入的19%，而去年上半年為26%）和北京臻園聯(lián)營項目投資收益的上升，上半年凈利潤率同比持平于14%，且二季度凈利潤率從一季度12%的低點升至15%，基本符合我們的全年預測。2. 旅游業(yè)務進展順利，上半年接待游客人次為1,238 萬，同比增長2%（而2014 年上半年為增長6%）。由于下半年公司將更積極地安排相關(guān)推廣節(jié)目/活動，我們預計2015 年全年接待游客人次將達3,200 萬（同比增長5%）。華僑城在6 月份推出常德歡樂水世界委管項目，標志著公司輕資產(chǎn)擴張模式首戰(zhàn)告捷。 3. 2015 年1-7 月華僑城實現(xiàn)預售人民幣130 億元，占高華全年預測的60%（同業(yè)均值為55%）。下半年的可售貨量超過300 億元（包括深圳/武漢/順德/天津價值110 億元的新推盤項目），我們認為公司有望實現(xiàn)我們220 億元的預售預測（同比增長15%）。4. 2015 年上半年底的凈負債率持平于54%且二季度經(jīng)營性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負為正。
    投資影響
    我們將2015-17 年每股盈利預測調(diào)整了-7%/1%/2%以反映更新的房地產(chǎn)項目交付進度，并維持基于部分加總法的12 個月目標價格人民幣12.7 元。單從旅游板塊來看，當前股價對應25 倍/3.1 倍的2015 年預期市盈率/市凈率，而A 股旅游股均值為36 倍/4.7 倍。我們預計旅游板塊前景看好將推動旅游業(yè)務估值復蘇，因此重申我們的買入評級。風險：經(jīng)濟活動放緩；旅游業(yè)務經(jīng)營未能改善。