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    支撐評級的要點(diǎn)
    二季度收入略有好轉(zhuǎn)，PAAS 與O2O 項(xiàng)目是長期收入增長點(diǎn)。公司2 季度實(shí)現(xiàn)收入7.98 億元，同比增長5.43%，較1 季度有所好轉(zhuǎn)，在宏觀經(jīng)濟(jì)低迷的情況下，我們認(rèn)為公司收入端表現(xiàn)中規(guī)中矩。我們認(rèn)為PAAS 與O2O 項(xiàng)目的推進(jìn)速度較慢是公司收入低于預(yù)期的原因，但轉(zhuǎn)型升級的目標(biāo)并沒有變化，公司作為行業(yè)龍頭，坐擁產(chǎn)能布點(diǎn)優(yōu)勢，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型仍然值得長期看好，業(yè)績端也將在未來有所表現(xiàn)。
    毛利率與期間費(fèi)用保持穩(wěn)定，未來規(guī)模效應(yīng)將帶動毛利率提升。上半年公司綜合毛利率為20.77%，與去年年底持平，略高于去年同期的20.39%。
    期間費(fèi)用率為13.87%，略高于去年同期的13.63%。公司近幾年產(chǎn)能擴(kuò)張放緩，我們認(rèn)為未來收入增長帶來的規(guī)模效應(yīng)將致使毛利率提升。此外，對比同類公司，美盈森過去兩年毛利率維持在33%-35%，新通聯(lián)維持在24.5%-30%，公司毛利率仍有提升空間，隨著PAAS 項(xiàng)目推廣后輸出的服務(wù)附加值將更高，公司毛利率將有所突破。
    智能化改造和外延并購是未來看點(diǎn)。智能制造已經(jīng)是國家戰(zhàn)略之一，紙包裝擁有通過智能化提升運(yùn)營效率、降低生產(chǎn)成本的潛力，公司作為紙包裝行業(yè)龍頭，技術(shù)資源與資本實(shí)力雄厚，未來通過智能化改造增強(qiáng)產(chǎn)品競爭力、降低成本值得期待。外延并購原本就是公司做大做強(qiáng)的重要路徑，公司員工持股均價(jià)為25 元/股，停牌前股價(jià)已經(jīng)跌破該值，我們認(rèn)為二級市場股價(jià)的壓力將增強(qiáng)公司高管外延并購的動力，外延并購的進(jìn)展有望加速。
    評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)型不達(dá)預(yù)期。
    估值
    由于公司轉(zhuǎn)型升級推進(jìn)較慢，我們調(diào)低2015-2017 年的每股收益預(yù)測至0.40、0.61、0.88 元/股，但我們?nèi)匀豢春霉緫?zhàn)略轉(zhuǎn)型長期對業(yè)績的推動，考慮到智能化改造、外延并購對公司帶來的利好，以及美盈森和新通聯(lián)的平均市盈率，我們給予公司2016 年每股收益45 倍市盈率，將目標(biāo)價(jià)由51.34 元下調(diào)至27.45 元/股，維持買入評級。