>> 方正證券-新開源(300109)公司調(diào)研簡報(bào)：呵爾高增長可期，上調(diào)評(píng)級(jí)至強(qiáng)烈推薦-150922
| 上傳日期： |
2015/9/23 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
吳斌 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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呵爾醫(yī)療收購的凈利潤承諾是2015~2017年分別為1385、1815、2415萬元，但我們認(rèn)為該業(yè)績承諾較為保守，明后年超預(yù)期的可能性非常之大： 1、新開醫(yī)院數(shù)量增速非常高。今年從年初到8月份新增37家左右醫(yī)院，但我們估計(jì)從目前至明年5月份，呵爾醫(yī)療的細(xì)胞DNA自動(dòng)檢測(cè)儀器將新增進(jìn)入200家左右醫(yī)院，醫(yī)院數(shù)量達(dá)到340家左右，醫(yī)院數(shù)量增長155%。而且，由于大大節(jié)省醫(yī)生的工作量、提升效率、提高醫(yī)生收入，細(xì)胞DNA檢測(cè)儀進(jìn)入醫(yī)院之后3~6個(gè)月就能替代60%左右的，因此這些新增醫(yī)院在明年都能達(dá)到目前平均"360例/月/家醫(yī)院"的檢測(cè)量，即明年收入端至少是翻番增長，而且毛利率也至少是目前水平，因此凈利潤增速也將至少翻番。 2、存量醫(yī)院高增長。呵爾醫(yī)療存量醫(yī)院檢測(cè)量的增速在39%左右。這一方面是由于我國城市適齡婦女進(jìn)行宮頸癌篩查的比例還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及發(fā)達(dá)國家，因此隨著兩癌篩查的教育和宣傳，宮頸癌篩查市場本身就有30%左右的高增長，另一方面，即使在存量醫(yī)院，隨著病理科醫(yī)生對(duì)細(xì)胞DNA方法的認(rèn)識(shí)越來越高，使用該方法替代傳統(tǒng)TCT的比例就越高。因此細(xì)胞DNA檢測(cè)增速高于宮頸癌篩查的市場。 3、兩癌篩查有望取得突破。由衛(wèi)計(jì)委、全國婦聯(lián)推行的"兩癌"篩查免費(fèi)向婦女提供宮頸癌和乳腺癌篩查，每年檢測(cè)量在2000萬例左右。但由于過去國家預(yù)算太低，人均僅60元，因此，只能采用較低端的巴氏涂片法，效果非常差，漏診率過高，導(dǎo)致"兩癌"篩查完全成為面子工程。我們判斷，呵爾醫(yī)療等企業(yè)也在聯(lián)合推動(dòng)"兩癌"篩查提高人均補(bǔ)貼，推動(dòng)地方政府配套補(bǔ)貼。未來如果有一兩個(gè)省能夠采用呵爾醫(yī)療的檢測(cè)方法，那么將貢獻(xiàn)數(shù)百萬例檢測(cè)量，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公司今年檢測(cè)量80萬例。 參股瑞典乳腺癌活檢公司，表明進(jìn)軍"兩癌"篩查的雄心。公司近日公告擬以3000萬瑞典克朗（約2290萬人民幣）分兩次參股瑞典NeoDynamicsAB，全部投資完成后，將持有NeoDynamicsAB共36%的股份。NeoDynamicsAB以微創(chuàng)技術(shù)對(duì)乳腺癌取樣活檢，相對(duì)于現(xiàn)在一般常用的X射線、超聲檢查，該方法更準(zhǔn)確，且有助于發(fā)現(xiàn)早期癌變，能夠替代手術(shù)活檢成為金標(biāo)準(zhǔn)。該方法正在歐盟進(jìn)行臨床，預(yù)計(jì)明年2季度能獲得歐盟CE認(rèn)證，作為二類器械進(jìn)入中國周期較短，我們判斷2017年有望在國內(nèi)上市。收購NeoDynamicsAB，表明了公司強(qiáng)烈的進(jìn)軍"兩癌"篩查的決心，圍繞婦女健康發(fā)展產(chǎn)品。 公司戰(zhàn)略清晰，兩大板塊齊頭并進(jìn)。新開源已經(jīng)形成兩大業(yè)務(wù)：一是傳統(tǒng)的藥用輔料業(yè)務(wù)，二是健康診斷業(yè)務(wù)。藥用輔料PVP和歐瑞姿都是兩大外企占據(jù)絕大多數(shù)市場份額，進(jìn)口替代空間非常大，未來將 快速放量增長；健康診斷業(yè)務(wù)將依托三濟(jì)生物的"院內(nèi)第三方檢驗(yàn)室"的模式，依靠代理商，在更多三甲醫(yī)院開設(shè)"醫(yī)院內(nèi)部"的第三方檢驗(yàn)室，打包呵爾、三濟(jì)、晶能的檢測(cè)業(yè)務(wù)，同時(shí)通過并購引入更多的檢測(cè)項(xiàng)目，為醫(yī)院提供全面的檢測(cè)服務(wù)。三濟(jì)生物目前開展的麻醉藥基因檢測(cè)（檢測(cè)病人是否適合使用該麻醉藥）是較為獨(dú)家的項(xiàng)目，能夠大大降低麻醉藥的不良反應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)，因此非常受醫(yī)院麻醉科醫(yī)師的歡迎，有助于進(jìn)入新的醫(yī)院。 風(fēng)險(xiǎn)提示：參股NeoDynamicsAB有不確定性；呵爾醫(yī)療醫(yī)院開拓有低于預(yù)期的可能；能否進(jìn)入"兩癌"篩查有不確定性。 上調(diào)評(píng)級(jí)至"強(qiáng)烈推薦"。我們暫時(shí)維持預(yù)測(cè)2015~2017年凈利潤分別為0.55/1.1/1.5億元，EPS分別為0.32/0.63/0.90元，未來可能視公司的激勵(lì)機(jī)制理順而調(diào)整盈利預(yù)測(cè)。我們認(rèn)為，呵爾醫(yī)療擁有國內(nèi)領(lǐng)先的細(xì)胞學(xué)檢測(cè)技術(shù)，未來成長空間非常廣大，三濟(jì)和晶能屬于市場高熱點(diǎn)的精準(zhǔn)醫(yī)療和基因測(cè)序領(lǐng)域，公司未來還有較強(qiáng)并購預(yù)期，可以給予較高估值?？紤]到停牌風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)充分釋放，而未來業(yè)績?cè)鲩L有超預(yù)期可能，將評(píng)級(jí)由"推薦"上調(diào)至"強(qiáng)烈推薦"。
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