>> 中泰證券-信立泰(002294)三季度業(yè)績再兌現(xiàn)，稀缺低估值的優(yōu)秀公司不容錯過，維持“買入”-151025
| 上傳日期： |
2015/10/27 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
孫建 |
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同時，公司公告2015 年全年業(yè)績預(yù)測10-30%。
點評：公司業(yè)績基本符合我們的預(yù)期。在目前醫(yī)藥板塊整體政策承壓的情況下，我們認為公司是少有的業(yè)績確定性快速增長的標的，我們維持之前對公司的推薦邏輯：核心利潤品種未來2-3 年保持20%左右的收入增長+二線品種（包括比伐盧定、阿利沙坦酯）、儲備品種有序接力（金凱、金盟）奠定公司業(yè)績成長確定性，醫(yī)藥、醫(yī)療新模式探索積極推進的公司提升估值空間，基于此，我們看好公司長期的投資價值?；诠窘衲陿I(yè)績前低后高的判斷，我們認為公司2015 年內(nèi)生增長有望保持25%左右的增長，未來3 年有望保持20%+的業(yè)績快速增長，在醫(yī)藥板塊中極為稀缺，維持“買入”評級。
泰嘉保持20%左右的快速增長，心血管產(chǎn)品線二線產(chǎn)品高速增長：2015 年前三季度，我們預(yù)計公司心血管產(chǎn)品線保持20%左右的快速增長，單品種看，我們預(yù)計“泰嘉”銷售18 億元左右，同比增長20%左右，可以發(fā)現(xiàn)公司產(chǎn)品的剛性需求及市場開拓能力；比伐盧定和貝那普利合計銷售1.5 億左右，保持快速增長；信立坦貢獻少量收入。作為經(jīng)過臨床多年使用的“泰嘉”“PCI 剛性需求（存量）+腦卒中預(yù)防新應(yīng)用拓展（增量）”支撐其業(yè)績20-30%的穩(wěn)定增長確定性強，同時作為通過歐盟GMP 認證的藥品，我們認為公司產(chǎn)品在后續(xù)的招標過程中，有望和原研藥同質(zhì)量組競爭，進一步拓展市場份額；后續(xù)梯隊產(chǎn)品“比伐盧定+阿利沙坦酯+支架”，適逢2015 年招標加速，醫(yī)保目錄的調(diào)整，有望進入部分地區(qū)甚至國家新的醫(yī)保目錄，2015-2020 年有望逐步放量，支撐“泰嘉”增速放緩背景下整個心血管產(chǎn)品線的業(yè)績保持20%以上的增長。
抗生素業(yè)務(wù)整體規(guī)模穩(wěn)定，預(yù)計未來保持穩(wěn)定略增。我們預(yù)計前三季度抗生素業(yè)務(wù)整體保持穩(wěn)定，原料藥受環(huán)保等的影響，業(yè)績略有調(diào)整，我們認為隨著“限抗”政策消化，頭孢西丁、頭孢呋辛等抗生素品種受益于限抗政策帶來的品種集中，持續(xù)加速放量，上游原料藥企業(yè)也同時受益，預(yù)計信立泰藥業(yè)的頭孢西丁、頭孢呋辛等原料藥產(chǎn)品均保持了20%以上的銷售增長，從而拉動原料藥業(yè)務(wù)的業(yè)績反彈。同時給予抗生素行業(yè)整體難以再有爆發(fā)性的增長，產(chǎn)業(yè)格局相對穩(wěn)定的判斷，我們預(yù)計公司頭孢制劑業(yè)務(wù)和去年的規(guī)模持平。
經(jīng)營性現(xiàn)金流負增長，主要是去年應(yīng)收賬款增長低基數(shù)影響。從公司財務(wù)指標分析，毛利率下降2.7 個百分點，系原料藥口徑調(diào)整帶來產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性變化。銷售費用率下降3.2 個百分點至22.35%；管理費用率升高1.16個百分點至8.03%。隨著泰嘉銷售規(guī)模和占比的提升，公司費用率控制良好，總體呈現(xiàn)下降的趨勢。公司應(yīng)收賬款余額增速38.66%略高于公司整體收入增速（29.48%）。經(jīng)營性現(xiàn)金凈額6.69 億元，同比增長-1.14%，主要是因為去年應(yīng)收賬款高增長和存貨的增加（中間體備貨），總體而言我們認為公司現(xiàn)金流控制良好，基本反映了公司實際業(yè)績增長情況。
創(chuàng)新生物藥平臺搭建是公司戰(zhàn)略布局調(diào)整的第一步。包括單抗品種在內(nèi)的創(chuàng)新生物藥無疑是未來藥品研發(fā)最重要的方向，公司并購蘇州金盟、成都金凱生物，布局創(chuàng)新生物藥具備戰(zhàn)略意義（詳見我們的點評報告《創(chuàng)新生物藥+獨享信立坦打開長期增長空間》）。在目前國內(nèi)新藥審批緩慢的大背景下，我們認為并購是進入該領(lǐng)域及獲益最快的方式，該收購一方面兌現(xiàn)了公司管理層對“積極探索發(fā)展創(chuàng)新生物藥，構(gòu)建生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)新平臺”的承諾，另一方面搭建了除心血管產(chǎn)品線之后的新平臺，我們預(yù)計公司有望借助該平臺已有的研發(fā)團隊、生產(chǎn)優(yōu)勢持續(xù)豐富產(chǎn)品線，并奠定公司業(yè)績長期增長的基礎(chǔ)。
長期看，我們看好公司圍繞心血管產(chǎn)品線持續(xù)打造的核心競爭力?；诠驹谛难茴I(lǐng)域的長期的渠道、專家、銷售隊伍的積累，我們看好公司圍繞心血管?？频漠a(chǎn)品線持續(xù)豐富，包括心血管、抗腫瘤、糖尿病等慢病領(lǐng)域的持續(xù)拓展。
基于公司正在發(fā)生的戰(zhàn)略布局變化的分析，我們再次重申信立泰（002294）“買入”評級?！疤┘巍闭袠烁偁?、心血管產(chǎn)品管線（比伐盧定+阿利沙坦酯+支架）逐步放量、介入布局新領(lǐng)域（創(chuàng)新生物藥），形成了市場對信立泰判斷的三個關(guān)鍵點。在EPS（泰嘉增速放緩）和估值提升（進入新領(lǐng)域）之間，機構(gòu)投資者一直非常糾結(jié)。自2014 年開始，我們強調(diào)對公司的判斷有必要從對“泰嘉”招標、廣東模式、心血管管線放量低于預(yù)期等的關(guān)注，轉(zhuǎn)移到對公司戰(zhàn)略布局正在發(fā)生的變化的關(guān)注上。
我們認為：目前公司股價對應(yīng)2016 年17PE，遠低于板塊32PE 的水平，已經(jīng)反映了泰嘉及后續(xù)產(chǎn)品線最壞的預(yù)期，我們認為目前股價具備極高的安全邊際，公司目前的戰(zhàn)略調(diào)整將逐步打開長期增長的空間。從產(chǎn)品及研發(fā)端看，“心血管產(chǎn)品線業(yè)績增長確定性強+創(chuàng)新生物藥平臺搭建”
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