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    國際館大店銷售良好，三季度收入端持續(xù)增長12%。公司近年加大了渠道優(yōu)化，通過擴(kuò)、并、改、開穩(wěn)步推進(jìn)奧康國際館大店的開設(shè)改善店鋪。目前300 多家首批國際館大店基本上都是原來的小店擴(kuò)張成大店，風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)比較低，店效提升明顯。公司主品牌奧康地位穩(wěn)固，差異化定位的休閑鞋康龍、紅火鳥品牌的市場認(rèn)可度也在提高。上半年奧康收入增長10%，康龍?jiān)鲩L26%，紅火鳥增長41%。
    減值損失沖回+控費(fèi)有成效，盈利表現(xiàn)顯著好于收入，凈利同比增長45.5%，扣非后同比增長60%。前三季度公司沖回資產(chǎn)減值1536 萬元，去年同期計(jì)提的減值損失為6276 萬元（14 年全年1.1 億），同比減少124%。主要是去庫存、回款情況良好，我們看到前三季度經(jīng)營現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，為1.05 億元，較去年同期增加超2 億元。由于收入恢復(fù)，部分剛性費(fèi)用支出占比開始下降，公司前三季度銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用率分別減少1.82 和0.61 個(gè)百分點(diǎn)。非經(jīng)常項(xiàng)的投資收益減少主要是由于公司投資蘭亭集勢的虧損影響，我們判斷全年影響有限，估算并入虧損額3500 萬左右（預(yù)計(jì)蘭亭集勢全年下滑80%，奧康持25.66%股權(quán)，自完成交割日7 月23 日-12 月31 日計(jì)入）。
    投資建議：買入。公司鞋品資產(chǎn)厚實(shí)，經(jīng)歷過去幾年的調(diào)整后業(yè)績增長勢頭確立。
    同時(shí)伴隨國內(nèi)這一輪體育運(yùn)動(dòng)潮，斯凱奇業(yè)務(wù)增量可以樂觀預(yù)期，品牌在中國市場已逐步度過培育期，后期公司爭取街邊店+百貨店雙渠道業(yè)態(tài)將進(jìn)一步分享品牌外延成長。公司已經(jīng)組建運(yùn)動(dòng)品牌事業(yè)部，計(jì)劃5 年內(nèi)開1000 家。公司當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)15-17 年估值為32/27/24 倍，市值108 億元?？紤]到公司員工持股計(jì)劃12 月13 日解禁，業(yè)績釋放和積極轉(zhuǎn)型動(dòng)力足，我們建議將公司作為“下有安全邊際，上有彈性”標(biāo)的配置。維持買入評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：零售市場低迷、斯凱奇外延進(jìn)程和效果低于預(yù)期、蘭亭集勢虧損擴(kuò)大。