>> 銀河證券-燕京啤酒(000729)短期業(yè)績持續(xù)承壓,靜候改革提振預(yù)期-151028
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2015/10/28 |
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作者： |
李琰 |
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2015年1-9 月，公司實現(xiàn)啤酒銷量444.52 萬千升，同比下降5.62%，略好于啤酒行業(yè)同期5.95%的降幅。其中，燕京主品牌銷量312.68 萬千升，“1+3”品牌銷量403.20 萬千升；公司實現(xiàn)營業(yè)收入114.48億元，同比下滑6.51%；歸屬于上市公司股東凈利潤8.57 億元，同比下降6.39%；基本每股收益為0.30 元，符合我們的預(yù)期。
受天氣、經(jīng)濟形勢和消費環(huán)境等影響，中國啤酒消費持續(xù)低迷致公司三季度單季凈利潤下滑明顯。2015 年第三季度，公司實現(xiàn)營收44.10 億元，同比下降1.72%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為2.60 億元，同比大幅下降22.42%，盈利能力承壓加大。我們認(rèn)為，一方面因公司重點投入的大西南地區(qū)競爭激烈，致使盈利持續(xù)承壓，難獲增長；二是公司原有基地市場（北京和廣西）也因市場容量相對飽和，導(dǎo)致提升空間有限；三是公司在新進(jìn)入市場上進(jìn)展放緩，且福建等市場仍處于恢復(fù)中難以貢獻(xiàn)有效利潤。加之消費低迷等大環(huán)境因素疊加影響，最終使得公司單季度凈利潤下滑加劇。
（二）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，凈利潤率略有下滑
公司今年仍推行“1+3”品牌戰(zhàn)略，持續(xù)加大對燕京主品牌的推廣力度，促進(jìn)品牌集中度在原有基礎(chǔ)上進(jìn)一步提升。同時，堅定不移地進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，使得鮮啤、易拉罐啤酒等中檔產(chǎn)品獲得較快增長。公司14 年在福建市場上惠泉易拉罐啤酒占比已經(jīng)超過40%，當(dāng)?shù)氐牟惋嬊垃F(xiàn)也已接受易拉罐形式，未來惠泉還會繼續(xù)向易拉罐方向發(fā)展。我們預(yù)計，若燕京未來通過鮮啤和易拉罐化持續(xù)提升中檔酒占比，其產(chǎn)品盈利能力將有望進(jìn)一步提高。最終，前三季度公司的毛利率同比增長0.5 個百分點至41.36%。此外，2015年9 月最新數(shù)據(jù)顯示，海關(guān)進(jìn)口啤麥均價為239.59 美元/噸，為自2011 年以來的最低水平，利好成本因素。
公司前三季度銷售凈利率略有下滑。2015 年1-9 月，燕京的銷售費用率為11.59%(yoy-0.29 PCT.)；管理費用率為10.49%(yoy+1.17PCT.)；財務(wù)費用率為0.27%（yoy-0.03 PCT.）。最終，公司的銷售凈利率達(dá)到8.20%，比去年同期下降0.24 個百分點。
（三）靜候啤酒行業(yè)拐點
中國啤酒行業(yè)目前處在發(fā)展的第四階段末期：即產(chǎn)業(yè)集中，競爭趨緩，微利生存。而隨著啤酒行業(yè)集中度的不斷提升，過去以“跑馬圈地”來保增長的方式已一去不復(fù)返，行業(yè)亟待盈利能力拐點。然而，前五家啤酒企業(yè)對峙已久，在市場份額差距未明顯拉開之前，誰也不敢貿(mào)然提價或是降低費用投入。因此，此番全球兩大啤酒巨頭百威英博和SAB 米勒的合并，我們預(yù)計，將會有效刺激我國啤酒市場的整合，加速國內(nèi)凈利率的拐點出現(xiàn)，進(jìn)入新格局下的上升通道中。未來行業(yè)將會在集中度提升中出現(xiàn)分化，產(chǎn)品差異化創(chuàng)新和有效的市場管理將使得部分企業(yè)率先進(jìn)入利潤率上升通道。
此外，行業(yè)內(nèi)主流企業(yè)對啤酒行業(yè)的長期發(fā)展還是充滿信心的，認(rèn)為隨著農(nóng)村消費結(jié)構(gòu)升級，未來還會有增量的空間。目前來看，噸酒收入逐步上漲的趨勢很明顯，暫時因受天氣、消費（經(jīng)濟）環(huán)境等的影響，不改長期趨勢向上。我們認(rèn)為，接下來中國啤酒行業(yè)的下滑形勢將會有所放緩，啤酒行業(yè)格局正處在關(guān)鍵時點。
3．投資建議
請投資者關(guān)注我們的公司深度分析報告《燕京啤酒（000729.SZ）：期待改革紅利 迎接增量行情》，隨著北京市國企改革逐漸推進(jìn)，我們再次重申關(guān)注。
我們認(rèn)為，依照目前啤酒行業(yè)并購市場的發(fā)展趨勢，未來的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的收購價值將會越來越高。然而，僅以燕京2014 年135.04 億元的銷售收入計算，對應(yīng)于目前247 億元的二級市場總市值，其比值僅為1.8：1，處于價值洼地，估值提升空間巨大。
我們預(yù)測公司2015～2016 年EPS 為0.27 和0.29 元，對應(yīng)PE 為32/30 倍?？紤]到公司在行業(yè)集中度不斷提升的過程中，其品牌價值也將持續(xù)增強，維持“推薦”評級。
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