>> 申萬宏源-科倫藥業(yè)(002422)-業(yè)績有望觸底回升,維持增持評級-151102
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2015/11/4 |
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作者： |
王曉鋒 |
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扣非凈利潤5.18 億元，同比下降33.22%。1-9 月份EPS 為0.38 元，略低于我們?nèi)緢笄罢?.40 元的預(yù)測。其中Q3 單季度實現(xiàn)收入19.83 億元，同比下降1.79%，扣非凈利潤1.47 億元，同比下降44.68%。單季度來看，前三季度收入增速呈現(xiàn)小幅下降態(tài)勢，但凈利潤增速下滑幅度逐季增加，特別是三季度，凈利潤同比下滑51.07%，為歷史單季度最大降幅。公司同時公布2015 年凈利潤的變動區(qū)間為-40%至-10%。
銷售毛利率保持穩(wěn)定，費用增加拉低凈利率水平。公司Q1 的銷售毛利率為41.37%，二季度加大了塑瓶輸液促銷力度，致使上半年毛利率小幅下降至41.06%，前三季度毛利率為41.20%。
總的來說，在行業(yè)供過于求，競爭加劇的環(huán)境下，公司通過包材結(jié)構(gòu)調(diào)整，保證了整體毛利率的穩(wěn)定。凈利潤率方面，Q1 和Q2 分別為10.74%和10.40%，但Q3 大幅下降，僅為4.53%。
凈利潤率的下降主要銷售費用率和財務(wù)費用率環(huán)比增加較多，特別是財務(wù)費用率，由Q2 的3.60%大幅增加到Q3 的8.89%，財務(wù)費用的的大幅增加一方面與融資凈額增加有關(guān)，更主要的是八月下旬以來哈薩克斯坦堅戈貶值致使公司匯兌損失增加。
大輸液業(yè)務(wù)盈利能力有望趨穩(wěn)，中間體業(yè)務(wù)靜待產(chǎn)能釋放。今年以來，塑瓶輸液產(chǎn)能供過于求，供給量同比增加了30%以上，導(dǎo)致塑瓶價格戰(zhàn)不可避免，塑瓶輸液價格達(dá)到了歷史性低點，甚至低于同規(guī)格玻瓶價格。而招標(biāo)延遲也使公司包材優(yōu)勢無法充分發(fā)揮，我們預(yù)計隨著年底招標(biāo)的推進(jìn)，公司有望進(jìn)一步用可立袋、軟袋等替代傳統(tǒng)塑瓶，加速塑瓶去產(chǎn)能，提升輸液業(yè)務(wù)的盈利能力。中間體方面，受異味因素影響，公司川寧一期項目處于半負(fù)荷生產(chǎn)，前三季度產(chǎn)量同比降幅超過20%。目前公司二期項目也已拿到試生產(chǎn)批文，隨著新的環(huán)保設(shè)施的投入使用，氣體處理能力有望進(jìn)一步提升，為中間體產(chǎn)能的完全釋放奠定基礎(chǔ)。
下調(diào)15 年盈利預(yù)測，維持增持評級。預(yù)計公司輸液業(yè)務(wù)年內(nèi)改善概率不大，中間體限產(chǎn)短期還會持續(xù)，同時受哈薩克斯坦堅戈貶值影響財務(wù)費用有所增加，我們下調(diào)公司15 年的凈利潤，預(yù)計公司15-17 年的凈利潤分別為8.19 億（前值為9.48 億）、11.10 億和14.10 億元，對應(yīng)的EPS 為0.58（前值為0.66）、0.78 和1.00 元，同比增長-16.8%（前值為-5.38%）、35.6%和26.9%，相應(yīng)的PE 為28、21 和16 倍。我們認(rèn)為大輸液業(yè)績下滑及中間體限產(chǎn)只是暫時性問題，未來向好概率較大，而創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)也開始步入收獲期，維持增持評級。
風(fēng)險因素：輸液招標(biāo)降價風(fēng)險，川寧項目產(chǎn)能受限風(fēng)險。
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