>> 中銀國際-福耀玻璃(600660／3606.HK)：匯兌收益和產(chǎn)品組合改善拉動盈利增長-151105
| 上傳日期： |
2015/11/6 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
彭勇 |
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15 年3 季度盈利同比增長19.8%至6.33 億人民幣（符合預(yù)期），主要是因為人民幣貶值帶來匯兌收益，完全抵消了毛利率下滑及美國工廠籌建帶來的費用攀升。展望未來，我們認(rèn)為中國的汽車市場復(fù)蘇將帶動福耀的收入在4 季度恢復(fù)增長；此外，隨著美國工廠的投產(chǎn)，我們預(yù)計從2016 年開始海外收入有望加速增長。與此同時，我們預(yù)計未來天然氣價格下調(diào)有助于公司浮法玻璃生產(chǎn)成本的降低。
重申買入。
支撐評級的要點
收入。我們估計15 年3 季度海外業(yè)務(wù)收入僅實現(xiàn)小幅增長，主要是因為產(chǎn)品周期變動。但這只是暫時性的，預(yù)計從4 季度開始海外業(yè)務(wù)新訂單開始生產(chǎn)，收入有望逐步恢復(fù)較快增長。3 季度國內(nèi)收入增長超過了國內(nèi)汽車行業(yè)的增速，主要是因為平均售價較高的高附加值玻璃占比擴(kuò)大。我們預(yù)計今年前3 季度公司整體平均售價同比增長3%。
毛利率。15 年3 季度毛利率（基于中國會計準(zhǔn)則）同比下降1.6 個百分點、環(huán)比縮窄1.8 個百分點至41.0%，我們認(rèn)為這主要是因為產(chǎn)能利用率下降，福耀60%的生產(chǎn)成本都是固定成本。此外，我們認(rèn)為產(chǎn)品組合改善部分抵消了利用率下降的負(fù)面影響。展望未來，我們預(yù)計福耀的毛利率將隨著玻璃配套量的增長和天然氣價格可能下調(diào)而恢復(fù)。
匯兌收益（體現(xiàn)在按照中國會計準(zhǔn)則編制的財務(wù)費用中）：得益于8 月人民幣兌美元的貶值，福耀3 季度實現(xiàn)匯兌收益（稅前）1.8 億人民幣左右?？紤]到公司擁有近10 億美元的凈美元資產(chǎn)，并且福耀80%的海外業(yè)務(wù)收入都以美元結(jié)算，我們認(rèn)為公司將繼續(xù)受益于人民幣貶值。
銷售和管理費用。15 年3 季度，銷售和管理費用率同比擴(kuò)大3.5 個百分點、環(huán)比擴(kuò)大3.0 個百分點，主要是因為美國工廠的籌建開支（預(yù)計在5,000 萬美元左右），我們預(yù)計4 季度這一情況將持續(xù)。
前景
未來天然氣價格可能下調(diào)。在我們的敏感性分析中，如果天然氣價格下調(diào)20%，那么福耀的浮法玻璃毛利率將提高5.7 個百分點，凈利潤將增長7.2%。
調(diào)整盈利預(yù)測。我們將2016-17 年盈利預(yù)測上調(diào)3.8%和3.1%，以反映刺激政策支撐下中國汽車行業(yè)的復(fù)蘇以及公司自身產(chǎn)品售價的上升。我們認(rèn)為盈利預(yù)測還有進(jìn)一步上調(diào)的空間，目前我們未考慮人民幣進(jìn)一步貶值和天然氣降價對公司的正面影響。
估值
目前，福耀玻璃H 股和A 股價格分別對應(yīng)11.3 倍和10.9 倍2016 年預(yù)期市盈率，估值不貴?；?3 倍2016 年預(yù)期市盈率，我們將H 股和A 股目標(biāo)價分別上調(diào)至19.20 港幣和15.80 人民幣。
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