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 影響黃金飾品公司毛利率變動(dòng)因素不僅限于金價(jià)波動(dòng)，還受公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動(dòng)、批發(fā)零售比例變動(dòng)、定價(jià)政策變動(dòng)、金價(jià)對(duì)沖策略等多方面因素，整體來(lái)看金價(jià)反彈在毛利率相對(duì)穩(wěn)定下利好毛利規(guī)模增長(zhǎng)，但對(duì)于黃金飾品企業(yè)利好程度低于黃金采掘企業(yè)。金價(jià)對(duì)毛利率影響：1）金價(jià)波動(dòng)影響：一般情況采購(gòu)銷售時(shí)間差使得金價(jià)和毛利率正相關(guān)，但也受到個(gè)別批量采購(gòu)和批發(fā)銷售時(shí)點(diǎn)黃金價(jià)格影響。2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響：非金飾品和黃金飾品比例結(jié)構(gòu)導(dǎo)致毛利率變動(dòng)。3）定價(jià)政策影響：各品牌黃金飾品溢價(jià)差異不大。4）金價(jià)對(duì)沖策略影響。 豫園商城：若金價(jià)持續(xù)反彈，短期業(yè)績(jī)受益金價(jià)反彈彈性更大。商貿(mào)零售板塊內(nèi)，公司是受益金價(jià)反彈彈性最大標(biāo)的，直接持有招金礦業(yè)（1818.HK）25.73%股權(quán)將為公司投資收益業(yè)績(jī)帶來(lái)巨大彈性。同時(shí)公司短期亦受益迪士尼開園為公司帶來(lái)餐飲和食品業(yè)務(wù)增量，中長(zhǎng)期來(lái)看，沈陽(yáng)豫瓏城、豫園二期、黃金珠寶O2O以及2015年底收購(gòu)的日本星野度假村均為公司中長(zhǎng)期成長(zhǎng)助力。根據(jù)我們測(cè)算，假設(shè)2016-2017年金價(jià)相比2015年上漲20%-40%，則單純由金價(jià)上漲為豫園商城帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)為14-22%，若疊加迪士尼帶來(lái)的客流量為餐飲和食品帶來(lái)毛利增量，則單純這兩個(gè)因子或帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)30%以上。由于前期深度回調(diào)，公司目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2016年P(guān)E約為20倍(攤薄，不考慮金價(jià)因素)，具備安全邊際，給予"買入"評(píng)級(jí)。     
    老鳳祥：金價(jià)直接影響相對(duì)較小，關(guān)注點(diǎn)在于市占率及品牌與經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。1）黃金對(duì)沖策略使得金價(jià)提升對(duì)黃金飾品毛利率影響減弱，金價(jià)的提升更多體現(xiàn)在營(yíng)收層面。2）行業(yè)由高增長(zhǎng)進(jìn)入常態(tài)性增長(zhǎng)，部分中小企業(yè)退出將助力渠道及品牌優(yōu)勢(shì)企業(yè)（如老鳳祥）市占率提升。3）公司依靠經(jīng)營(yíng)模式以及品牌運(yùn)營(yíng)趕超周大福，為大陸市場(chǎng)份額第一。4）投資策略：鑒于全球市場(chǎng)大幅調(diào)整以及多方面因素帶來(lái)的不確定性，黃金"保值"價(jià)值凸顯，市場(chǎng)對(duì)于黃金相關(guān)概念公司關(guān)注度提升。除此之外，2016年迪士尼開園影響、上海國(guó)企改革預(yù)期以及公司憑借品牌和經(jīng)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)將使得其在存量市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中得到市占率的提升。我們預(yù)計(jì)2015-2017年公司營(yíng)收分別為362億、394億和430億，同比增長(zhǎng)10.16%、9.04%和9.08%；歸屬母公司凈利潤(rùn)分別為10.49億11.54億和12.79億，同比增長(zhǎng)11.64%、9.94%和10.85%，EPS為2.01元、2.21元和2.44元。公司目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2016年P(guān)E僅18倍，有業(yè)績(jī)保障，安全邊際較高，在黃金避險(xiǎn)需求下或存交易性機(jī)會(huì)。
    此前相關(guān)報(bào)告：《零售業(yè)迪士尼掘金：關(guān)注豫園商城、新世界》
    風(fēng)險(xiǎn)提示1）黃金價(jià)格反彈低于預(yù)期；2）全球市場(chǎng)下挫波及帶來(lái)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。