>> 中泰證券-華聯(lián)控股(000036)-擬減持神州長(zhǎng)城,兌現(xiàn)投資收益-160221
| 上傳日期： |
2016/2/22 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
羅文波 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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安全邊際高，每股RNAV 11.66 元：根據(jù)我們的測(cè)算，公司重估凈資產(chǎn)132.88 億元，目前華聯(lián)控股總市值93.75 億，折價(jià)28.8%。其中，用貼現(xiàn)率10%計(jì)算，地產(chǎn)項(xiàng)目?jī)衾麧?rùn)貼現(xiàn)70.29 億元，自持出租物業(yè)重估增值30.44億元，長(zhǎng)期股權(quán)投資重估增值19.19億元。預(yù)計(jì)華聯(lián)控股2016-2017 年的EPS為0.92/1.37,相應(yīng)的P/E 是8.9/6.0。
2016-2018 年現(xiàn)金回流充足，為轉(zhuǎn)型或產(chǎn)業(yè)鏈上下游業(yè)務(wù)延伸奠定基礎(chǔ)：華聯(lián)控股未來(lái)會(huì)有大筆項(xiàng)目結(jié)算發(fā)生在2016-2018 年，我們預(yù)計(jì)2016/2017/2018 年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)帶來(lái)的凈利潤(rùn)達(dá)到10 億/11 億/23 億，其中2014 年租金和物業(yè)部分的現(xiàn)金收入將超過(guò)1.64 億，帶來(lái)可觀的現(xiàn)金回流。屆時(shí)，公司將有充足的現(xiàn)金進(jìn)行轉(zhuǎn)型、拿地、或是在產(chǎn)業(yè)鏈上下游進(jìn)行延伸。對(duì)于轉(zhuǎn)型，目前公司還在探索階段，例如出資5000萬(wàn)元參與投資設(shè)立深圳市騰邦梧桐在線旅游投資企業(yè)。我們認(rèn)為公司未來(lái)將首先進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)。例如，通過(guò)“半島小鎮(zhèn)”和“星光大道”項(xiàng)目，拓展商業(yè)地產(chǎn)和旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)。華聯(lián)控股自上市以來(lái)，成功地通過(guò)原始資源積累進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)由原來(lái)的單一化纖業(yè)變更為紡織服裝業(yè)，再轉(zhuǎn)向石化新材料(PTA)，2009 年，在PTA 等化工原材料市場(chǎng)不景氣的情況下，華聯(lián)控股利用廠房和土地資源進(jìn)行二級(jí)開(kāi)發(fā)。我們認(rèn)為公司管理層具備成功的企業(yè)轉(zhuǎn)型經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)擁有管理才能和市場(chǎng)嗅覺(jué)，懂得合理利用資源。結(jié)合以上幾點(diǎn)，我們認(rèn)為未來(lái)兩到三年公司將進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)或轉(zhuǎn)型。
未來(lái)股東可能進(jìn)行資產(chǎn)注入或資產(chǎn)托管：
2015 年7 月，華聯(lián)集團(tuán)公告承諾，在2015 年底“星光大道”項(xiàng)目二期工程項(xiàng)目竣工、開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)后的兩年內(nèi)，將該項(xiàng)目以定向增發(fā)或現(xiàn)金收購(gòu)等方式注入上市公司。該項(xiàng)目總投資10 億美金，商業(yè)面積18 萬(wàn)方左右。2013 年9 月，華聯(lián)控股通過(guò)現(xiàn)金出資方式收購(gòu)了華聯(lián)集團(tuán)所持有的千島湖“半島小鎮(zhèn)”項(xiàng)目，預(yù)計(jì)將帶來(lái)20 億左右的收入，其中華聯(lián)控股占有該項(xiàng)目70%的權(quán)益。多年來(lái)，集團(tuán)對(duì)華聯(lián)控股的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型給予了大力支持，為公司未來(lái)轉(zhuǎn)型商業(yè)地產(chǎn)和旅游地產(chǎn)，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈延伸、完善及轉(zhuǎn)型升級(jí)又提供了堅(jiān)實(shí)后盾。
同時(shí)，華聯(lián)集團(tuán)承諾在五年內(nèi)解決與華聯(lián)控股之間將面臨的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)事宜，若未能在該承諾限期內(nèi)避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的，擬通過(guò)資產(chǎn)托管等方式進(jìn)行解決，以避免與華聯(lián)控股之間發(fā)生直接或間接同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的情形。實(shí)際上，未來(lái)幾年行業(yè)下行是必然趨勢(shì)，中小型房企將面臨整合、重組、或者主動(dòng)實(shí)施轉(zhuǎn)型。華聯(lián)控股目前享有深圳工業(yè)用地的土地紅利，但尚未出臺(tái)拿地計(jì)劃。隨著深圳等一線城市的土地招拍掛價(jià)格升高，華聯(lián)控股未來(lái)的競(jìng)地壓力會(huì)越來(lái)越大。房企龍頭，如萬(wàn)科、保利等，融資成本低，2014 年發(fā)債的利率只有4.5-5%左右，而華聯(lián)控股的關(guān)聯(lián)方資金拆借利率達(dá)到8-10%，借債成本10%左右。未來(lái)如遇貨幣政策收緊，資金面壓力更大。我們認(rèn)為在工業(yè)用地的紅利之后，集團(tuán)很可能會(huì)通過(guò)注資、轉(zhuǎn)托管等各種方式保證公司存續(xù)發(fā)展。
投資建議：預(yù)計(jì)2015~2017 年歸屬母公司凈利潤(rùn)為6,022/103,866/153,705 萬(wàn)元，分別同比增長(zhǎng)75%、1624%、48%。攤薄 EPS 為0.05,0.92,1.37, 對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的估值為164.4x/8.9x/6.0x，華聯(lián)控股減持子公司兌現(xiàn)投資收益，房地產(chǎn)業(yè)績(jī)有保障，安全邊際高，轉(zhuǎn)型溢價(jià)未體現(xiàn)在股價(jià)中，強(qiáng)烈看好，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目進(jìn)度低于預(yù)期。銷售情況低于預(yù)期。
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