>> 興業(yè)證券-祁連山（600720）年報點評：盈利承壓，關(guān)注多元化探索及改革-160327
| 上傳日期： |
2016/3/28 |
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增持 |
作者： |
黃詩濤 |
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公司擬以2015年12月31日總股本為基數(shù)，每10股派0.7元現(xiàn)金股利（含稅）。
點評：
區(qū)域需求快速下滑致產(chǎn)能過剩加劇，景氣度較差。公司水泥產(chǎn)能主要布局在甘肅、青海等地（分別占甘肅、青?？偖a(chǎn)能的48%、22%）。2015年甘青區(qū)域水泥需求同比下滑4%，增速下滑12個百分點，區(qū)域產(chǎn)能過剩程度超40%。受產(chǎn)能過剩加劇影響，區(qū)域水泥價格大幅下降，均價同比下降60-80元/噸。量價齊跌，盈利歷史低位。15年公司水泥熟料銷量2060萬噸，同比降1.4%；均價約219元/噸，同比下降約53元/噸；噸成本約172元/噸，同比降19元/噸，成本改善主要受益于煤炭價格下跌；噸毛利為47元/噸，同比下降34元/噸。預(yù)計1-4季度噸毛利分別為9、49、56、47元/噸左右，同比分別下降43、52、39、5元/噸。
噸三費漲跌互現(xiàn)，整體保持穩(wěn)定。公司全年噸期間費用同比增0.1元/噸。其中噸財務(wù)費用下降1.2元/噸至12.5元/噸；噸管理費用降0.3元至26.4元/噸；噸銷售費用增加1.6元/噸至15.2元/噸，系袋裝水泥比例同比提高4.84%致包裝費用增加，另外宏達公司并表也有所影響；噸凈利同比降約20元/噸。
負債率持續(xù)下降。期末公司資產(chǎn)負債率約48.7%，同比下降2.8個百分點，負債率連續(xù)5年下降；有息負債規(guī)模約38億元，有息負債率約35%，同比下降2個百分點。賬面貨幣資金約6億元，同比增約1.8億，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額約6.4億元，同比減少2.9億元。
16年經(jīng)營計劃較謹慎，"十三五"發(fā)展規(guī)劃提及探索多元化發(fā)展。公司預(yù)計2016年銷售水泥2100萬噸，實現(xiàn)收入48億元，基本與15年持平。而"十三五規(guī)劃"中，公司提到探索多元化發(fā)展，其中提出力爭改造完成3-5條的水泥窯協(xié)同處置危廢物生產(chǎn)線，另外還將嘗試組團在金融、公共事業(yè)等領(lǐng)域展開合作。
需求回暖疊加價格歷史低位，2季度景氣復(fù)蘇較確定。16年1季度預(yù)計區(qū)域價格已跌破企業(yè)現(xiàn)金成本，基本處于歷史低位，隨著2季度下游需求逐漸恢復(fù)，區(qū)域水泥價格有望走強。需求方面，從青龍、國統(tǒng)等PCCP企業(yè)訂單情況以及長江流域草根調(diào)研反饋，我們預(yù)計基建復(fù)蘇概率較大（區(qū)域需求主要是基建，房地產(chǎn)占比低）；而供求方面，至少短期內(nèi)區(qū)域無新增產(chǎn)能投放，且冬季區(qū)域限制執(zhí)行較到位，供需邊際環(huán)比、同比均有望得到改善。整體上，我們對行業(yè)2季度景氣復(fù)蘇較樂觀，即使是需求弱復(fù)蘇，在行業(yè)自律推動下景氣力度仍有望超預(yù)期上升。
投資建議：
短期內(nèi)區(qū)域盈利水平已到底部，2,3季度正常旺季景氣觸底向上的趨勢明確且彈性較大；而長期看，甘肅、青海等地區(qū)需求依然有空間，且公司還有海外增量。預(yù)計公司2016~2018年EPS分別為0.26、0.31、0.34元/股，對應(yīng)PB分別為1.1、1.0、1.0倍，維持"增持"評級。
另外，大股東中材和中建材合并、中材三家水泥企業(yè)解決同業(yè)競爭等事件的推進也需緊密關(guān)注。
風險提示：需求復(fù)蘇低于預(yù)期、中材和中建材合并、中材解決同業(yè)競爭等事件進程低于預(yù)期。
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