>> 申萬宏源-科倫藥業(yè)(002422)業(yè)績低點已過，開始步入穩(wěn)步上升軌道-160330
| 上傳日期： |
2016/3/31 |
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來源： |
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增持 |
作者： |
王曉鋒 |
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實現(xiàn)每股收益0.45 元，低于我們的預期。受塑瓶降價、中間體停產(chǎn)及新藥研發(fā)投入增加等多重因素影響，公司業(yè)績增速是近些年來表現(xiàn)最差的時點。但公司經(jīng)營活動健康，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同比穩(wěn)中有升，達到了12.39 億元。
輸液板塊量增價降，內(nèi)部調(diào)整包材結構仍是方向，毛利率有望保持穩(wěn)定。輸液業(yè)務全年實現(xiàn)銷量45.27 億瓶/袋，同比增長1.68%，實現(xiàn)收入59.29 億元，同比下降4.24%。其中普通輸液收入下降4.75%至43.5 億元，營養(yǎng)輸液下降1.11%至5.13 億元，治療性輸液下降3.57%至10.66 億元。塑瓶價格戰(zhàn)是導致輸液業(yè)務量增而收入下降的重要因素，公司通過包材結構性調(diào)整，用可立袋、雙室袋等新型包材替代傳統(tǒng)的塑瓶等，一定程度上抵消了價格下降導致的毛利率下滑，整體毛利率穩(wěn)中有升，同比提升了0.6 個百分點。我們預計，隨著基礎輸液招標掛網(wǎng)，憑借規(guī)模優(yōu)勢和多種包材組合，輸液業(yè)務營收和毛利率有望繼續(xù)保持平穩(wěn)增長。
此外，隨著哈國招標完成及產(chǎn)品在中亞其他國家擴充，對整個輸液板塊形成積極影響。
中間體具備成本和環(huán)保雙重優(yōu)勢，16 年實現(xiàn)盈利是大概率事件。中間體業(yè)務全年實現(xiàn)收入5.06 億元，同比下降6%，停產(chǎn)環(huán)保升級改造是導致產(chǎn)量下降的主要原因。報告期內(nèi)，公司追加了9 億多投資，大部分用于環(huán)保建設解決疑問問題。目前一期硫紅已經(jīng)經(jīng)受住冬季低氣壓考驗接近滿產(chǎn)，16 年有望保持滿產(chǎn)運營。二期試產(chǎn)產(chǎn)能達到了50%，三大品種的五個產(chǎn)品工藝已經(jīng)打通，全年實現(xiàn)盈虧平衡概率較大?？偟膩碇v，通過5 年建設，川寧項目已經(jīng)由成本優(yōu)勢變?yōu)槌杀竞铜h(huán)保雙重優(yōu)勢，工作中心將轉向進一步提升工藝和降低成本上，再次長時間停產(chǎn)概率不大，因此，16 年實現(xiàn)盈利是大概率事件。
借助持續(xù)研發(fā)投入，全球化研發(fā)體系已經(jīng)建成，研發(fā)管線儲備豐富，創(chuàng)新藥彎道超車指日可待。公司2012 年開始布局新藥研發(fā)以來，進行了持續(xù)的研發(fā)投入，2015 年研發(fā)投入接近5億元，位居國內(nèi)藥企前列。研發(fā)人員同比增加了500 多人，達到了1673 人，核心人員增加了30 多人，初步形成了全球化的研發(fā)體系。2015 年公司新立項85 個，西格列汀等32 個優(yōu)秀項目獲批臨床。我們認為公司已經(jīng)完成了新藥研發(fā)平臺的搭建，后續(xù)借助持續(xù)的研發(fā)投入，以及國家政策對創(chuàng)新的鼓勵，創(chuàng)新藥獲批的速度將大大加快。
業(yè)績拐點明確，維持增持評級。維持對公司2016-18 年公司的EPS 為0.54、0.67 和0.84 元的預測，同比增長21.6%、23.4%和25.4%，對應的PE 為27、22 和18 倍，維持增持評級。
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