>> 國(guó)海證券-好想你(002582)2015年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：擬收購(gòu)休閑食品電商龍頭百草味，協(xié)同效應(yīng)下未來(lái)發(fā)展值得期待-160425
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2016/4/25 |
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作者： |
余春生 |
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點(diǎn)評(píng)：
公司營(yíng)收實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)，期間費(fèi)用大增拖累毛利。報(bào)告期內(nèi)，公司營(yíng)收11.13億元，同比增長(zhǎng)14.40%，相較于去年同期的7.15%增速可謂實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)。
但受期間費(fèi)用大增的拖累，公司15 年毛利率降至40.11%，同比下滑1.48pct；主要原因系公司由于渠道擴(kuò)張的需要而增加銷售人員工資及終端促銷市場(chǎng)費(fèi)用所致，使得銷售費(fèi)用率升至30.95%，同比增0.98pct。此外，公司15 年紅棗及其制品深加工項(xiàng)目完成轉(zhuǎn)固增多折舊，以及公司債券利息支出增加均給毛利造成較大壓力。我們認(rèn)為，公司目前正處于業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型擴(kuò)張期，短期內(nèi)可能仍會(huì)面臨較大的投入壓力。
引領(lǐng)紅棗產(chǎn)業(yè)2.0 時(shí)代趨勢(shì)良好。公司的產(chǎn)品體系經(jīng)過(guò)調(diào)整后，目前已基本形成以原棗類為核心，休閑類、木本糧類、芝麻露為補(bǔ)充的四大產(chǎn)品系列。
2015 年，公司原棗類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.83 億，占比61.34%，貢獻(xiàn)63.58%的毛利，為公司收入與利潤(rùn)的主要來(lái)源；但增長(zhǎng)率僅為5.70%，市場(chǎng)已相對(duì)成熟。而休閑類收入為3.17 億，占比進(jìn)一步升至28.44%，且實(shí)現(xiàn)27.50%的同比增長(zhǎng)，成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力?？梢?jiàn)，公司積極引領(lǐng)紅棗產(chǎn)業(yè)進(jìn)入以去核棗等為代表的2.0 時(shí)代勢(shì)頭良好，有望穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)紅棗類產(chǎn)品“T”型發(fā)展戰(zhàn)略。
多渠道并舉，促進(jìn)市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升。報(bào)告期內(nèi)，公司對(duì)“連鎖專賣店+商超+電商”進(jìn)行了全渠道布局，從而實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的穩(wěn)步增長(zhǎng)。尤其是在商超渠道方面，公司于15 年年初確定了強(qiáng)力推進(jìn)的發(fā)展策略，效果較為良好，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.07 億元，同比增長(zhǎng)26.70%，市場(chǎng)份額不斷提高。此后，公司又在15 年年底出臺(tái)了“合伙人”機(jī)制，通過(guò)在渠道收入、渠道利潤(rùn)、渠道資產(chǎn)占用等各方面設(shè)定考核標(biāo)準(zhǔn)，確保商超渠道高效發(fā)展。因此，我們認(rèn)為，公司未來(lái)在KA 上仍會(huì)繼續(xù)保持適度的投入，但是考慮到目前商超渠道的基數(shù)已經(jīng)比較大，未來(lái)公司可能會(huì)將重點(diǎn)轉(zhuǎn)到精耕渠道，提高單店收入上。
收購(gòu)百草味實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，有望充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。目前，好想你在產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈方面具備雙重優(yōu)勢(shì)，專賣店及KA 等線下渠道資源豐富；而百草味作為休閑食品電商三大龍頭之一，優(yōu)勢(shì)則在于線上渠道資源。公司正式并入百草味后，雙方將充分實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，從而有望打造成為休閑食品行業(yè)巨頭。協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在：一是有望打破雙方在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整上的桎梏，通過(guò)品類拓展尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)；二是有望疊加雙方在業(yè)內(nèi)積累的良好品牌形象，進(jìn)一步強(qiáng)化消費(fèi)者品牌意識(shí)；三是有望全面融合線上線下渠道資源，實(shí)現(xiàn)多渠道并舉，提升市場(chǎng)份額；四是有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的相互整合。但我們也認(rèn)為，好想你與百草味原有的業(yè)務(wù)存在較高的獨(dú)立性，收購(gòu)?fù)瓿珊竽芊駥?shí)現(xiàn)真正的融合尚存在較大不確定性，仍需持續(xù)關(guān)注。
下調(diào)公司評(píng)級(jí)為“增持”評(píng)級(jí)。不考慮收購(gòu)百草味，我們預(yù)測(cè)公司2016/17/18年EPS（不考慮增發(fā)因素）分別為0.06（下調(diào)）/0.12（下調(diào)）/0.18（下調(diào)）元，對(duì)應(yīng)2016/17/18 年P(guān)E 為469.69/239.88/157.03 倍。鑒于公司正處于業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型期，商超與電商渠道拓展仍需要投入較多成本，陣痛在所難免；同時(shí)公司與百草味的產(chǎn)業(yè)鏈與渠道整合需要綜合多方面因素，協(xié)同效應(yīng)的顯現(xiàn)尚需時(shí)日，故下調(diào)公司評(píng)級(jí)為“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：收購(gòu)進(jìn)程不達(dá)預(yù)期，業(yè)務(wù)整合不達(dá)預(yù)期，食品安全問(wèn)題。
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