>> 申萬宏源-硅寶科技（300019）收購華森塑膠， 外延并購打開新局面-160629
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2016/6/29 |
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作者： |
李輝 |
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業(yè)績大幅增厚，協(xié)同效應(yīng)明顯。華森塑膠主營產(chǎn)品是塑膠密封件和塑膠減震緩沖材料，產(chǎn)品市場競爭力強(qiáng)，毛利率超過40%。公司具備整車廠一級供應(yīng)商資質(zhì)，尤其是與日系整車廠如廣汽本田、廣汽豐田、東風(fēng)日產(chǎn)、東風(fēng)本田、神龍汽車等合作關(guān)系緊密。華森塑膠承諾2016 年凈利潤不低于6000 萬，交易價格對應(yīng)今年P(guān)E 為13.3 倍，估值合理。并購?fù)瓿珊?，我們測算公司凈利潤增厚52%。公司近幾年積極開拓工業(yè)膠尤其是汽車用膠市場，利用華森塑膠的客戶資源和渠道優(yōu)勢，有助于汽車膠業(yè)務(wù)拓展，協(xié)同效益明顯。
未來外延并購有望加速。由于工業(yè)膠細(xì)分領(lǐng)域眾多，技術(shù)門檻高單個產(chǎn)品市場空間不大，因此通過收購做大做強(qiáng)工業(yè)膠是公司發(fā)展的必然選擇。公司2015 年與鈦和資本共同成立新材料產(chǎn)業(yè)并購基金，本次收購華森塑膠，標(biāo)志著公司管理層經(jīng)營思路的重大變化，未來立足自身發(fā)展同時將加快外延并購步伐。
主業(yè)增長穩(wěn)健，調(diào)結(jié)構(gòu)大有可為。公司室溫膠業(yè)務(wù)上市以來持續(xù)增長，雖然建筑市場增速放緩，公司僅5%市場占有率，未來仍有望保持10%以上增長。年初至今，有機(jī)硅單體價格下跌8%，公司1Q 毛利率提高5PCT，加速業(yè)績增長。除此之外，工業(yè)膠也亮點(diǎn)頗多：電力防腐從硅膠銷售轉(zhuǎn)向防腐工程承包；與國外合作開發(fā)點(diǎn)膠機(jī)受到下游大客戶認(rèn)可，切入工業(yè)自動化設(shè)備，市場潛力較大；
與億緯鋰能戰(zhàn)略合作，加強(qiáng)高性能鋰電材料研發(fā)。公司年初公告與億緯鋰能簽署戰(zhàn)略合作，開發(fā)動力電池安全綜合解決方案。有機(jī)硅密封膠具有防震導(dǎo)熱耐高溫的特點(diǎn)，應(yīng)用于動力電池可有效提高電池組安全性，公司有望成為行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者。2015 年動力電池用膠收入777萬，占比雖然不高但市場潛力巨大，毛利率超過50%。此外，公司已經(jīng)與國內(nèi)相關(guān)研究機(jī)構(gòu)達(dá)成合作意向，圍繞有機(jī)硅材料特點(diǎn)加強(qiáng)高性能鋰電材料研發(fā)。動力鋰電池材料有望成為公司未來新的業(yè)績增長點(diǎn)。
上調(diào)盈利預(yù)測，維持增持評級。受益于原料下跌及新產(chǎn)品開拓，上調(diào)EPS 預(yù)測10%，調(diào)整后2016-2018 年EPS 為0.35/0.43/0.55 元，現(xiàn)價對應(yīng)2016 年P(guān)E 45 倍?？紤]此次并購，對應(yīng)16 年P(guān)E 約35 倍。公司室溫膠穩(wěn)定增長，市場占有率僅5%，提升空間巨大；布局工業(yè)膠，在鋰電池、工業(yè)機(jī)器人、汽車用膠和防腐工程領(lǐng)域不斷取得突破，市場潛力巨大。
管理層經(jīng)營思路轉(zhuǎn)變，未來產(chǎn)業(yè)整合有望加速。維持“增持”評級。
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