>> 方正證券-博雅生物(300294)：上半年業(yè)績(jī)?nèi)缙诟咴鲩L(zhǎng)，全年血制品利潤(rùn)翻倍增長(zhǎng)確定-160804
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2016/8/5 |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
崔文亮 |
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※ 整體看，第二季度公司利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，真實(shí)體現(xiàn)公司強(qiáng)大盈利能力。2016Q1，由于公司公布員工持股計(jì)劃，當(dāng)季度公司僅實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)3800 萬(wàn)，同比僅增長(zhǎng)約36%，當(dāng)時(shí)我們即明確指出一季度業(yè)績(jī)并不能真實(shí)反映公司盈利能力。隨著員工持股計(jì)劃購(gòu)買(mǎi)完成，公司2016Q2 實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)6600 萬(wàn)，同比大幅增長(zhǎng)200%以上，公司真實(shí)盈利能力充分展現(xiàn)。展望2016 年全年，我們認(rèn)為公司仍將大概率實(shí)現(xiàn)3 億利潤(rùn)，翻倍增長(zhǎng)有望。
※ 血制品業(yè)務(wù)收入端高速增長(zhǎng)、毛利率顯著提升，量?jī)r(jià)齊升邏輯得以充分展現(xiàn)。上半年公司血制品業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.11 億，同比大幅增長(zhǎng)45.29%，血制品量?jī)r(jià)齊升邏輯已充分展現(xiàn)（我們預(yù)計(jì)其中采漿量彈性25-30%，提價(jià)彈性約15-20%）；毛利率方面，2016 年上半年公司血制品綜合毛利率達(dá)63.82%，同比大幅提高11.77 個(gè)百分點(diǎn)。分產(chǎn)品看，公司白蛋白銷(xiāo)售收入0.77 億，同比增長(zhǎng)25%（2016H1 白蛋白批簽發(fā)（折合10g）20.98 萬(wàn)瓶，同比增長(zhǎng)8%）；靜丙銷(xiāo)售收入0.72 億，同比增長(zhǎng)78%（2016H1 靜丙批簽發(fā)（折合2.5g）12.90 萬(wàn)瓶，同比增長(zhǎng)48%），纖原銷(xiāo)售收入0.65億，同比增長(zhǎng)189%（2016H1 纖原批簽發(fā)13.03 萬(wàn)瓶，同比增長(zhǎng)41%）。公司各品種收入增速超批簽發(fā)數(shù)據(jù)增速也從另一方面體現(xiàn)了提價(jià)因素。
※ 上半年血制品業(yè)務(wù)扣非利潤(rùn)貢獻(xiàn)7500 萬(wàn)，同比大幅增長(zhǎng)70%以上，并呈逐季加速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。分季度看，我們估算公司15Q1-16Q2 血制品扣非利潤(rùn)分別為2000 萬(wàn)、2300 萬(wàn)、2750 萬(wàn)、3750 萬(wàn)、2680 萬(wàn)、4800 萬(wàn)，同比分別增長(zhǎng)5%、21%、25%、34%、34%、109%，顯著呈逐季加速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，16Q2 增速更是首次實(shí)現(xiàn)翻倍以上增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)，公司16年三、四季度血制品業(yè)務(wù)扣非利潤(rùn)仍有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)翻倍以上增長(zhǎng)，全年血制品業(yè)務(wù)或有望實(shí)現(xiàn)2.2 億利潤(rùn)。
※ 非血制品業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，全年實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾為大概率事件。
16 年上半年公司糖尿病用藥子公司天安藥業(yè)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入0.88 億，同比增長(zhǎng)11.19%，凈利潤(rùn)0.20 億，同比增長(zhǎng)31.63%；生化藥子公司新百藥業(yè)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1.03 億，凈利潤(rùn)0.18 億。兩家子公司上半年均順利完成當(dāng)期經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，展望16 年全年，我們認(rèn)為其合計(jì)完成0.87 億承諾利潤(rùn)為大概率事件。
※ 血制品量?jī)r(jià)齊升將長(zhǎng)期持續(xù)，公司血制品業(yè)務(wù)將有望在長(zhǎng)期內(nèi)享受高增長(zhǎng)。量的方面，公司14年底之前僅5個(gè)漿站在運(yùn)營(yíng)，15年至今已新增運(yùn)營(yíng)5個(gè)漿站，我們預(yù)計(jì)公司仍有望在17年底之前新獲批5個(gè)漿站，漿站快速擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)公司采漿量由14年133噸增長(zhǎng)至15年176噸，預(yù)計(jì)16-17年分別采漿250噸、330噸，且18年后仍有望持續(xù)30%增長(zhǎng)。提價(jià)方面，由于血制品供需缺口將長(zhǎng)期存在，除白蛋白外（白蛋白可以進(jìn)口）公司其他品種長(zhǎng)期內(nèi)將具備持續(xù)提價(jià)能力，我們預(yù)計(jì)靜丙有望每年提價(jià)5%-10%左右，纖原出廠價(jià)提價(jià)幅度則將更為可觀。
※ 凝血因子類(lèi)產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展順利、獲批在即，公司噸漿盈利能力有望進(jìn)一步提高。2015年4月，公司凝血八因子已獲得臨床試驗(yàn)批件，目前正如期進(jìn)行三期臨床，我們預(yù)計(jì)三期臨床結(jié)束后其將有望借助綠色通道快速獲批；公司PCC（人凝血酶原復(fù)合物）已于2016年2月獲得臨床研究注冊(cè)受理通知書(shū)，預(yù)計(jì)將于18年初獲批；與法國(guó)LFB公司合作研發(fā)VWF因子已完成部分技術(shù)轉(zhuǎn)移、過(guò)程樣本分析等，研發(fā)進(jìn)展順利。隨著公司凝血因子類(lèi)新產(chǎn)品不斷上市，公司血漿綜合利用率有望達(dá)到國(guó)內(nèi)領(lǐng)先水平，噸漿利潤(rùn)亦有望進(jìn)一步提升。
※ 外延并購(gòu)思路拓寬、持續(xù)推進(jìn)，將有望在未來(lái)為公司成長(zhǎng)持續(xù)注入新動(dòng)力。公司大股東高特佳集團(tuán)為醫(yī)藥生物行業(yè)知名PE，擁有非常豐富的行業(yè)資源和并購(gòu)整合經(jīng)驗(yàn)，博雅生物作為其唯一上市公司平臺(tái)已在2015年成功并購(gòu)新百藥業(yè)、天安藥業(yè)。今年5月，公司公告出資1.5億與大股東共同成立并購(gòu)基金，擬在第三方實(shí)驗(yàn)室領(lǐng)域進(jìn)行并購(gòu)?fù)卣?，預(yù)計(jì)年內(nèi)或有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。我們認(rèn)為，博雅生物并購(gòu)思路已有傳統(tǒng)藥品進(jìn)一步拓寬至醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域，公司未來(lái)將有望不斷進(jìn)入空間大、成長(zhǎng)快的新領(lǐng)域?yàn)槠浒l(fā)展壯大持續(xù)注入新動(dòng)力。
※ 盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司16-18年分別凈利潤(rùn)為3.06億、4.41億、5.90億，公司EPS分別為1.15元、1.65元、2.21元?？紤]到公司血制品高增長(zhǎng)疊加外延并購(gòu)持續(xù)注入新動(dòng)力，上調(diào)公司一年期合理股價(jià)至80元，對(duì)應(yīng)16年估值約70倍（對(duì)應(yīng)17年估值約48倍）。維持公司“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。
※ 風(fēng)險(xiǎn)提示：血制品后續(xù)持續(xù)提價(jià)不順暢；血制品行業(yè)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)；并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)
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