>> 東興證券-長(zhǎng)春高新（000661）中報(bào)點(diǎn)評(píng)：生物藥占比進(jìn)一步提升，高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)確立-160811
| 上傳日期： |
2016/8/11 |
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來(lái)源： |
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推薦 |
作者： |
楊若木 |
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觀點(diǎn)：中報(bào)業(yè)績(jī)符合預(yù)期，長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素及重組人促卵泡激素未來(lái)或放量確定未來(lái)三年高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)1、子公司金賽藥業(yè)高速增長(zhǎng)為公司整體業(yè)績(jī)提供安全邊際
1）中報(bào)業(yè)績(jī)符合預(yù)期。分子公司（產(chǎn)品）來(lái)看，金賽藥業(yè)（長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素及生長(zhǎng)激素）1-6月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.27億元，同比增長(zhǎng)30.42%；百克生物（水痘疫苗、狂犬疫苗、凍干狂犬疫苗）通過(guò)調(diào)整營(yíng)銷(xiāo)策略、優(yōu)化營(yíng)銷(xiāo)體系取得恢復(fù)性增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.33億元，同比增長(zhǎng)5.75%，略超出市場(chǎng)預(yù)期，其凈利同比增49.17%，凈利增速快于收入增速主要原因?yàn)榭袢呙绱蠓鶞p虧：增長(zhǎng)主要來(lái)自于出口外銷(xiāo)帶來(lái)業(yè)績(jī)恢復(fù)，其中水痘疫苗于2015年獲得印度注冊(cè)證和進(jìn)口許可證，16年1-6月出口量同比增長(zhǎng)516%；華康藥業(yè)（心脈寧、冠脈寧、銀花泌炎靈等中成藥）因?yàn)槠洚a(chǎn)品為有效口服劑型，受中藥注射劑打壓政策影響較小，且公司通過(guò)實(shí)施全渠道銷(xiāo)售戰(zhàn)略，并提前布局運(yùn)作清胃止痛微丸、舒清顆粒等潛力品種進(jìn)入相關(guān)省級(jí)醫(yī)保目錄，半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.74億元，同比增長(zhǎng)8.35%；高新地產(chǎn)(房地產(chǎn)業(yè)務(wù))舊城改造的康達(dá)項(xiàng)目獲得實(shí)質(zhì)性推進(jìn)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.29億元，同比增長(zhǎng)12.54%，預(yù)計(jì)未來(lái)隨著項(xiàng)目開(kāi)工及收入陸續(xù)確認(rèn)地產(chǎn)業(yè)務(wù)將維持在15%左右的穩(wěn)定增長(zhǎng)。作為公司營(yíng)收和凈利主要來(lái)源的金賽藥業(yè)高速增長(zhǎng)保證了公司整體業(yè)績(jī)的持續(xù)、穩(wěn)步增長(zhǎng)。2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，整體毛利率進(jìn)一步提升。從中報(bào)披露數(shù)據(jù)來(lái)看，高毛利率的生物制藥營(yíng)收7.60億元，占總營(yíng)收59.61%，較15年55%水平再提升近5個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善使整體毛利率水平同比提升1.86個(gè)百分點(diǎn)至80.64%。3）研發(fā)持續(xù)投入，費(fèi)用率略有上升。銷(xiāo)售費(fèi)用率較同期下降0.22個(gè)百分點(diǎn)，研發(fā)投入加大使管理費(fèi)用率上升0.73個(gè)百分點(diǎn)，配股募資后財(cái)務(wù)狀況進(jìn)一步改善，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.11個(gè)百分點(diǎn)，整體看研發(fā)加大投入使三費(fèi)率上升0.4個(gè)百分點(diǎn)。
2、長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素及重組促卵泡激素未來(lái)或放量，未來(lái)3年業(yè)績(jī)向上趨勢(shì)基本確立
1）長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素爆發(fā)在即。子公司金賽藥業(yè)擁有完善的生長(zhǎng)激素產(chǎn)品梯隊(duì)，已形成長(zhǎng)效劑型、水針、粉針等分別針對(duì)高中低端人群的一系列產(chǎn)品，其中水針劑型為獨(dú)家品種，在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)品短期難以獲批的背景下在未來(lái)1-2 年仍將保持其優(yōu)勢(shì)地位，而長(zhǎng)效劑型為全球首家。三種產(chǎn)品針對(duì)不同層次的消費(fèi)者，不會(huì)存在明顯的替代效應(yīng)（即便有替代，長(zhǎng)效劑型在單價(jià)上也有近一倍的提升），且受益于消費(fèi)升級(jí)，中高端產(chǎn)品占比呈逐年提高態(tài)勢(shì)，需求增加疊加產(chǎn)品升級(jí)，長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素未來(lái)有望迎來(lái)高增長(zhǎng)，長(zhǎng)效劑型自2014年8月上市，目前處于上市后IV期臨床及新適應(yīng)癥臨床試驗(yàn)且相關(guān)工作進(jìn)展順利，預(yù)計(jì)17年將如期完成。此外，公司通過(guò)戰(zhàn)略布局兒童醫(yī)療服務(wù)，卡位醫(yī)院端來(lái)促進(jìn)生長(zhǎng)激素銷(xiāo)售。長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素目前爆發(fā)在即，15年實(shí)現(xiàn)收入約8000萬(wàn)，預(yù)計(jì)16年有望翻倍，17-18年仍將保持在60-80%的較高增速。
2）重組促卵泡激素將受益于二胎全面放開(kāi)后輔助生殖需求增加。該市場(chǎng)目前主要為海外產(chǎn)品所占有，15年市場(chǎng)規(guī)模約25億，年均復(fù)合增速約20%，由于我國(guó)晚婚晚育趨勢(shì)明顯及二胎全面放開(kāi)后輔助生殖需求增加，該領(lǐng)域未來(lái)幾年仍有望維持15-20%增長(zhǎng)。公司重組促卵泡素已于2015獲批上市，相比國(guó)外同類(lèi)進(jìn)口產(chǎn)品，具有明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，目前已經(jīng)完成天津、上海、廣東、重慶等地的招標(biāo)工作，隨著各省市招標(biāo)陸續(xù)完成其有望實(shí)現(xiàn)放量，成倍增長(zhǎng)可期。
結(jié)論：
我們預(yù)計(jì) 2016-2018 年歸母凈利潤(rùn)分別為 4.85 億元、 6.0 億元、 7.78 億元， EPS 分別為 2.86、3.53、4.57元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 37X、 30X、 23X。公司在生長(zhǎng)激素領(lǐng)域具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，水針生長(zhǎng)激素穩(wěn)定增長(zhǎng)以及長(zhǎng)效劑型爆發(fā)在即、全面二胎下輔助生殖需求增加重組促卵泡素有望通過(guò)低價(jià)策略實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代而實(shí)現(xiàn)放量，我們認(rèn)為公司在未來(lái)三年的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)向上趨勢(shì)基本確立。首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
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