>> 中信證券-上海家化（600315）2016年中報點評-業(yè)績下滑，革故鼎新-160815
| 上傳日期： |
2016/8/15 |
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pdf |
來源： |
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作者： |
周羽，徐曉芳 |
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2016H1，剔除去年同期天江藥業(yè)投資收益的影響，則歸屬凈利潤同比-34.78%；業(yè)績低于預期。2016H1，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-3392 萬元，同比-110.95%；剔除支付天江藥業(yè)股權轉(zhuǎn)讓稅金3.4 億元的影響后，同比-2.35%。2016H1 期末存貨6.3 億元，較年初下降6.28%；應收賬款8.7 億元，較年初增加13.48%。
傳統(tǒng)渠道衰退、營銷高投入、人工薪酬大幅上升是利潤下滑大幅高于收入下滑的主因。2016H1，線下各渠道中百貨/大賣場洗浴/大賣場護理/超市洗浴/超市護理類銷售額增速分別為-3.5%/-6.4%/-7.1%/-4.7%/-2.8%；僅護理類化妝品專營店正增長，增速為6.3%；而阿里系（天貓和淘寶）美妝、母嬰、個護等整體增速為26%。2016H1，公司營銷類費用/工資福利類費用分別為8.2 億/2.8 億元，分別同比+20.1%/+16.5%，分別占營業(yè)收入的26.7%/9.1%。
革故鼎新、強身健體進行時。1. 創(chuàng)新營銷模式，加大數(shù)字化營銷投入：綜合運用T2O、明星代言、UGC 等方式進行全產(chǎn)業(yè)鏈的娛樂營銷；與明星攜手直播發(fā)揮粉絲經(jīng)濟力量聚客并提升轉(zhuǎn)化；通過贊助和參與綜藝、電影、動畫片等加強IP 合作。2. 鞏固傳統(tǒng)渠道市占率，發(fā)力新興渠道：中怡康2016H1 數(shù)據(jù)顯示，佰草集百貨渠道市占率維持不變，六神花露水和沐浴露大流通渠道市占率分別提升0.9/0.1pct，高夫市占率提升1.0pct；與天貓和京東戰(zhàn)略合作強化電商渠道，2016H1 電商業(yè)務營收3.4 億元，同比+45.8%，營收占比11.1%。3. 科研創(chuàng)新成果顯著：新品研發(fā)和上市速度加快，新品貢獻率達到11.7%。
外延式擴張或提速。2016 年5 月，合資公司片仔廣家化出品的“牙火清”系列牙膏上市。2016H1，公司賬面現(xiàn)金36.2 億元，外延并購資金實力雄厚，未來料將繼續(xù)從客群、渠道、研發(fā)協(xié)同等角度在美妝、護膚品、大日化等領域?qū)ふ液献?并購項目。公司擬以5 億元認購平安消費和科技基金，充分借助控制股東平安集團的資源和投資能力?；ㄍ醮順I(yè)務將于2016年末終止，公司母嬰渠道成熟完善，預計將代理新的母嬰類產(chǎn)品以發(fā)揮渠道優(yōu)勢。
風險提示。新品上市銷售不達預期；外延并購進展緩慢，資金使用效率低。
盈利預測、估值及投資評級。公司電商渠道高速增長但尚不足以對沖傳統(tǒng)渠道下滑；面對激烈的市場競爭和快速變化的信息傳播方式，公司加大品牌塑造和營銷推廣投入；新品加速上市但短期內(nèi)對業(yè)績貢獻有限。我們于2016 年3 月10 日下調(diào)公司評級；鑒于營銷費用和人工投入超預期，下調(diào)2016-18 年歸屬凈利潤預測至6.0 億/6.3 億/7.1 億元（原為：7.4 億/7.7億/8.2 億元），對應EPS 分別為0.89/0.93/1.05 元（原為：1.10/1.15/1.21元），維持“增持”評級。
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