分業(yè)務(wù)細(xì)節(jié)數(shù)據(jù)詳見表1。其中，（1）收入占比最大的環(huán)境監(jiān)測系統(tǒng)業(yè)務(wù)，收入1.95 億元，同比下降19%；顯著拉低收入增速。（2）系統(tǒng)改造及運(yùn)營維護(hù)服務(wù)業(yè)務(wù)收入0.77億元，同比增長101%，主要受益于前期銷售設(shè)備逐漸進(jìn)入付費(fèi)維護(hù)期以及維護(hù)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量的持續(xù)增長。
2016 上半年，各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率變化參差不齊，詳見表2，公司主營業(yè)務(wù)綜合毛利率為46.08%，同比下降0.15pct，基本持平。
（2）費(fèi)用率激增9.34pct
造成2016 上半年業(yè)績下滑的另一重要原因在于，各項(xiàng)費(fèi)用激增，詳細(xì)數(shù)據(jù)見表3，總體而言，費(fèi)用率激增9.34pct，直接造成利潤下滑速度與收入不匹配。
銷售費(fèi)用為0.52 億元，同比增長22%，銷售費(fèi)用率為15.21%，同比增長3.36pct，主要由于新產(chǎn)品研發(fā)投入增加（由2015H1 的0.18 億元增長至0.24 億元）及人員增長引起薪酬增加。
管理費(fèi)用為0.59 億元，同比增長44%，管理費(fèi)用率為17.07%，同比增長5.80pct，主要由于公司拓展VOCs 監(jiān)測、汞監(jiān)測、質(zhì)譜儀及智慧環(huán)保等新產(chǎn)品新業(yè)務(wù)。
（3）或標(biāo)志進(jìn)入轉(zhuǎn)型陣痛期
公司前期的戰(zhàn)略布局而言，在監(jiān)測設(shè)備板塊中獨(dú)角獸屬性較強(qiáng)。專注于火電煙氣監(jiān)測設(shè)備，因此公司顯著受益于（1）費(fèi)用率控制表現(xiàn)優(yōu)異。（2）十二五大氣治理帶來的火電煙氣提標(biāo)。公司業(yè)績增長與現(xiàn)金回流均較為健康。
但由于（1）業(yè)績規(guī)模增大，（2）我國火電煙氣標(biāo)準(zhǔn)提升至全球最嚴(yán)水平，公司主業(yè)逐漸逼近天花板，（3）環(huán)保投資在十三五初年同比放緩，等原因。中報體現(xiàn)出的傳統(tǒng)主業(yè)成長承壓，新業(yè)務(wù)拓展帶來費(fèi)用激增，或預(yù)示公司進(jìn)入轉(zhuǎn)型陣痛期。建議關(guān)注公司目前布局的智慧環(huán)保、VOCs 監(jiān)測等板塊的進(jìn)展。
2、未來在于智慧環(huán)保
綜合比較公司目前重點(diǎn)布局的各個業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，我們認(rèn)為火電與鍋爐的煙氣監(jiān)測設(shè)備仍是公司短期業(yè)績增長的重要支撐，VOCs 板塊可以補(bǔ)充火電監(jiān)測板塊業(yè)績放緩的負(fù)面影響，但是公司的長期未來在于智慧環(huán)保的高效推進(jìn)。
（1）批量啟動10 個智慧環(huán)保項(xiàng)目，預(yù)示公司切入市場的決心：
公司2016 年6 月20 日啟動定增，擬募集6.79 億元用于生態(tài)環(huán)境監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)綜合項(xiàng)目，包括4 個市級智慧環(huán)保項(xiàng)目和6 個園區(qū)級智慧環(huán)保項(xiàng)目。公司批量啟動10 個智慧環(huán)保項(xiàng)目，傳達(dá)了進(jìn)入智慧環(huán)保市場的堅(jiān)定決心。項(xiàng)目建設(shè)期為36 個月，預(yù)案測算認(rèn)為，全部達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)年銷售收入2.13 億元，年均凈利潤5,533 萬元，內(nèi)含收益率（稅后）為11.99%，靜態(tài)投資回收期（不含建設(shè)期）3.65 年。我們認(rèn)為，公司依托多年技術(shù)儲備與參股智慧環(huán)保軟件平臺公司思路創(chuàng)新，未來實(shí)現(xiàn)軟硬件的組合出擊，項(xiàng)目平穩(wěn)落地將是大概率事件。
（2）監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)空間亟待開啟
2015 年以來，整個行業(yè)迎來監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)范圍及因子擴(kuò)大化、監(jiān)察執(zhí)法垂直管理化、監(jiān)測運(yùn)維服務(wù)社會化三大變革，監(jiān)測行業(yè)將持續(xù)受益于這些新的趨勢，獲得新的發(fā)展機(jī)遇。
監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)范圍擴(kuò)大化將帶來監(jiān)測點(diǎn)位（斷面）數(shù)量上升，促進(jìn)對監(jiān)測設(shè)備與服務(wù)的采購需求；監(jiān)測污染物因子擴(kuò)大化將帶來對更多類型的監(jiān)測設(shè)備需求。根據(jù)環(huán)保部數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前全國338 個地級及以上城市國控大氣監(jiān)測站點(diǎn)1436 個，預(yù)計(jì)將增加65 個；國控水質(zhì)監(jiān)測站點(diǎn)972 個，計(jì)劃擴(kuò)充至3200 個左右。
（3）監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)市場嫁接PPP 模式
一方面，密集的監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)鋪設(shè)涉及大量投資，與地方政府財(cái)政緊張/企業(yè)盈利環(huán)境下行的背景形成矛盾。另一方面，政府既當(dāng)運(yùn)動員又當(dāng)裁判員，很難保證監(jiān)測數(shù)據(jù)的公信力，官方2015 年開始大力推動監(jiān)測服務(wù)社會化改革。
我們在2016 年年度及中期策略報告中，均把PPP 作為行業(yè)未來最大的變革方向。其中中期策略報告對行業(yè)內(nèi)的4P 進(jìn)行了系統(tǒng)梳理，包括環(huán)評、環(huán)境監(jiān)測、水環(huán)境綜合治理（含海綿城市）、環(huán)衛(wèi)運(yùn)營，并將其對應(yīng)簡稱為前P、中P、大P、后P。雪迪龍以監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)的發(fā)展方向，與中P 完全一致。我們認(rèn)為公司走在了正確的道路上。
3、投資建議與盈利預(yù)測
我們認(rèn)為，公司進(jìn)入業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的陣痛期，但目前布局的智慧環(huán)保與VOCs 等領(lǐng)域均是代表未來的方向。綜合考慮公司過去幾年扎實(shí)的技術(shù)儲備、出色的執(zhí)行力與業(yè)界口碑，以及該布局順應(yīng)國家PPP 模式和行業(yè)大勢，我們認(rèn)為公司在走出轉(zhuǎn)型困境后，仍有中興的機(jī)會。
