>> 中信證券-鄂武商A（000501）2016年中報點評：現(xiàn)代購物中心龍頭，強激勵高增長超預期-160822
| 上傳日期： |
2016/8/22 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
周羽，徐曉芳 |
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此報告為加密報告 |
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2016Q2，公司營業(yè)收入/歸屬凈利潤分別同比-3.4%/+49.1%，業(yè)績大幅超預期。2016H1，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額3.7 億元，同比+59.4%；賬面貨幣資金20.7 億元，同比+36.0%。
購物中心業(yè)態(tài)梯隊完善，凈利率提升空間大。2013-2015 年，公司每年新開1-2 家大體量、自建物業(yè)購物中心：仙桃購物中心（2013.9；10 萬平米），黃石（2014.9；16.5 萬平米），武漢眾圓（2014.11，28.5 萬平米），老河口（2015.9，4.7 萬平米）；2016H1 估計4 家次新門店均盈利并處于快速增長期。2016H1，百貨業(yè)態(tài)毛利率提升0.79pct 至18.78%。2016H1，以武漢廣場/國際廣場/世貿(mào)/亞貿(mào)/襄樊為主的母公司凈利率9.41%，估算其他購物中心凈利率約1.92%，并預計將持續(xù)提升。
量販子公司關(guān)閉虧損店、減租提效帶動利潤同比+68.5%；預計2016-18年上市公司凈利率分別提升至5.78%/6.75%/7.00%。2016H1，武商量販退出虧損門店5 家，27 家門店降租減租；量販毛利率提升2.43pcts 至20.69%。2016H1，量販子公司營業(yè)收入同比-10.5%，凈利潤同比+68.5%，凈利率3.24%。2016H1，公司綜合毛利率提升1.58pcts 至22.70%；租金費用同比-5.5%，折舊費用同比+2.7%，人工費用同比-0.1%；銷售/管理/ 財務(wù)費用分別同比-2.7%/+7.3%/-11.7%， 期間費用率同比提升0.39pct；凈利率提升1.14pcts 至6.00%。
公司激勵到位，預計高增長持續(xù)且分紅率將提升，下半年看點在于業(yè)績及轉(zhuǎn)型創(chuàng)新。預計2016-18 年暫無新店計劃，60 萬平夢時代廣場土地投資已完成，預計將于2019 年底開業(yè)有望再造一個武商，BOT 模式2019 年完工后支付工程款，近三年無大額開支有望提升分紅率。公司員工持股計劃+限制性股票合計持股10.95%，優(yōu)秀管理疊加強激勵，若完成行權(quán)條件，則2016-17 年扣非歸屬凈利潤增速將在20%以上。同時，下半年公司有望在互聯(lián)網(wǎng)電商、消費金融、產(chǎn)業(yè)鏈并購等多方面積極創(chuàng)新打開長期空間。
風險提示。1.夢時代籌建進程低于預期；2.同店下滑超預期。
盈利預測、估值及投資評級。公司為湖北MALL 絕對龍頭，RNAV 估值186 億元（當前市值119 億元），DCF 合理市值192 億元，當前2016 年P(guān)E 僅12x?？紤]公司上半年關(guān)閉5 家虧損大賣場，略下調(diào)2016-18 年營業(yè)收入增速至-4.0%/+2.9%/+6.1%（原為：+0.2%/+3.8%/+8.0%）；維持2016-18 年歸屬凈利潤9.7 億/11.7 億/13.3 億元， 同比
+21.8%/20.2%/13.8%，對應EPS 分別為1.64/1.98/2.17 元；考慮業(yè)績超市場預期及未來轉(zhuǎn)型創(chuàng)新預期，給予2017 年15x PE 上調(diào)一年期目標價至29.7 元（原23 元），維持“買入”評級。
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