>> 安信證券-光明乳業(yè)（600597）銷售承壓，但受益成本下降和新萊特貢獻-160830
| 上傳日期： |
2016/8/31 |
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作者： |
蘇鋮 |
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■受益于原奶價格下降毛利率大幅提升，銷售費用率快速提升。受益于原奶價格低位，上半年公司毛利水平提升顯著，上半年綜合毛利率達41.43%，同比增加5.89pct；Q2 單季毛利率42.1%，環(huán)比Q1 增加1.38pct。行業(yè)需求整體較弱，而原奶供應充足，使得促銷和廣告營銷投入力度普遍加大，上半年公司銷售費用率同比增加2.76pct，管理和財務(wù)費用率合計同比增加0.7pct。費率上升慢于毛利率提升，故凈利潤表現(xiàn)出較高彈性。
■全方位提高經(jīng)營效率，增強品牌升級。通過品牌升級，贊助極限挑戰(zhàn)，簽約五月天，冠名奧運獎牌榜，明星代言等方式，加強市場宣傳，擴大產(chǎn)品知名度，提升品牌影響力；通過把握新品上市節(jié)奏，加強新品推廣力度，不斷優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；通過整合渠道，培育發(fā)展新型網(wǎng)點，加強網(wǎng)點管理與核查，提高網(wǎng)點的數(shù)量和質(zhì)量。銷售費用投放結(jié)構(gòu)優(yōu)化，品牌廣告能見度和影響力提高，銷售模式上在非強勢區(qū)域開始試點經(jīng)銷制，收入雖略有下降，但對利潤改善作用較為明顯，華北、華中地區(qū)的凈利潤率分別自15 年的-38%和6.6%改善至16 上半年的-15%和12%。
■新萊特業(yè)績表現(xiàn)亮眼，期待Tnuva 未來注入的協(xié)同效應。新西蘭子公司新萊特繼續(xù)推進產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，逐漸以高附加值基粉代替原有的低端產(chǎn)品，毛利率持續(xù)提升，上半年實現(xiàn)收入和凈利潤14.37、1.14 億元，分別同比增長高達27%和146%。公司此前籌劃增發(fā)購入的集團控股的TNUVA 是以色列第一大乳制品企業(yè)，同光明乳業(yè)具有極強的互補性，未來期待注入上市公司發(fā)揮協(xié)同效應，鞏固在高端乳制品領(lǐng)域的領(lǐng)先位臵。
■投資建議：我們預計公司2016/17 年的每股收益分別為0.41 元和0.47 元，給予2016 年1 倍市銷率估值，6 個月目標價為16.08 元，維持增持-A 投資評級。
■風險提示：行業(yè)競爭加劇致銷售費用率居高不下，主力產(chǎn)品難以突破。
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