>> 華泰證券-愛普股份(603020)受益于進口食品偏好和渠道復雜性-160930
| 上傳日期： |
2016/10/8 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
賀琪，王楠 |
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此報告為加密報告 |
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食品配料業(yè)務受到下游烘焙、乳制品行業(yè)增長和差異化競爭策略驅動，需求增長快食品配料貿易市場的增長的驅動力主要來自兩個方面：首先下游以烘焙行業(yè)為代表的消費需求增長拉動國內食品配料行業(yè)總規(guī)模的增長。國內烘焙行業(yè)市場規(guī)模從2010年的829 億元上升至2015 年的1600 億元，CAGR5 為14.06%。其次是隨著下游行業(yè)競爭的不斷加劇，采用進口食品配料實現(xiàn)產品差異化的市場參與者在增加。中國消費者在食品行業(yè)內對進口產品的偏好，以及烘焙和乳制品企業(yè)推進的產品和口味差異化和升級將進一步提高進口食品配料的市場占有率。
復雜的渠道結構決定了國際食品配料巨頭無法脫離國內分銷商而獨立開展業(yè)務中國廣袤的地理面積和區(qū)域間經濟和基礎設施發(fā)展的差異造成了消費品市場分銷渠道十分復雜的現(xiàn)狀，同時食品配料對供應鏈的要求亦較高。供應的穩(wěn)定持續(xù)性、產品性能的均一是下游食品企業(yè)對食品配料的最重要訴求。由于短期內無力在國內搭建自營的供應鏈滿足多層級、分散程度很高的下游客戶的需求，國際食品配料巨頭在國內業(yè)務的開展有賴于對本土市場有深入了解和豐富經驗的分銷商，品牌和本土分銷商有望分享下游需求的持續(xù)增長。
上市公司平臺賦予了愛普在市場占有率提升和品類擴張方面的優(yōu)勢
由于香精香料業(yè)務和食品配料業(yè)務細分品類之間的差異性較大，技術和運營層面的壁壘相對較高，企業(yè)經營范圍的擴張更多的依賴于外延式的兼并收購。參照全球最大的香精香料企業(yè)奇華頓的發(fā)展歷程，以日用香精業(yè)務起家，通過一系列的兼并收購成長為全球香精香料龍頭，全球市場占有率達到20%。上市公司平臺賦予了愛普股份行業(yè)整合的能力，未來在市場占有率和品類擴張方面都具有成長空間。
符合消費升級趨勢，首次覆蓋給予“增持”評級
根據(jù)我們的盈利預測，愛普股份2016-2018 年的收入規(guī)模將分別達到22.25 億元、26.46 億元和30.61 億元，分別同比增長21.53%、18.90%和15.68%；2016-2018年的歸屬母公司的凈利潤將分別達到2.09 億元、2.43 億元和2.66 億元，分別同比增長17.36%、15.86%和9.64%。參考可比公司和愛普的成長性，給予2017 年30~32倍PE 估值，目標價范圍為22.80 元~24.32 元，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：食品配料生產商自建渠道；食品安全問題。
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