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公司三季度收入利潤分別為7.46 億和-1.04億，同比下滑66.08%和114.9%，其中通過分拆母公司報(bào)表，預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)收入在6.3 億。公司單三季度收入利潤分別為3.26 億和0.4 億，收入環(huán)比增長，利潤也開始轉(zhuǎn)正，扣除香精香料部分業(yè)績也轉(zhuǎn)正。產(chǎn)品毛利環(huán)比下降1.1%基本穩(wěn)定在73-74%的水平，香精和預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)毛利相當(dāng)，銷售費(fèi)用率環(huán)比下降，但仍然較高，一方面收入基數(shù)較小，另一方面公司庫存清理和強(qiáng)化營銷，預(yù)計(jì)全年費(fèi)與去年9.2 億略有下降，管理費(fèi)用絕對值基本持平，但費(fèi)用率提升。
    產(chǎn)品力營銷渠道逐步恢復(fù)，實(shí)際銷售好于報(bào)表，盈利能力有望逐步回升。社會庫存從年初近500 萬箱已經(jīng)下降到三季度末100 多萬箱，三季度發(fā)貨量開始增加，對報(bào)表貢獻(xiàn)明顯，這也符合我們之前判斷，上半年實(shí)際消化近700萬箱，三季度預(yù)計(jì)在300 萬箱。公司多管齊下，增加產(chǎn)品力和客戶粘性，1）一方面開發(fā)適合更廣泛人群的新品，渠道和消費(fèi)者反饋良好；2）持續(xù)加大費(fèi)用投入清理庫存，植入《微微一笑》等節(jié)目，增加品牌知名度開發(fā)新的消費(fèi)人群；3）渠道信心逐步恢復(fù)，費(fèi)用投入逐步轉(zhuǎn)向核心終端。我們從線下終端和京東的數(shù)據(jù)調(diào)研到環(huán)比銷售不斷在提升，新品占比提升到20%比例。未來公司仍儲備多種新品，包括適合餐飲渠道的產(chǎn)品也可能在四季度或者稍晚推出市場，全年我們預(yù)計(jì)公司實(shí)際的終端銷量在1200 萬箱，接近15 億規(guī)模，報(bào)表收入低于實(shí)際銷量，但逐步開始縮小差距。
    業(yè)績承諾大概率無法兌現(xiàn)，16-17 年預(yù)計(jì)回購2.5-3 億股。公司15 年并購巴克斯酒業(yè)中對14-17 年業(yè)績進(jìn)行承諾分別為2.22 億、3.83 億、5.44 億、7.06億，如果達(dá)不到承諾，將按照實(shí)際利潤未完成的比例在年報(bào)出來后以總額1元進(jìn)行股份回購，我們預(yù)計(jì)16 年預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)虧損近1 億元，需要股份回購1.8 億股，17 年預(yù)計(jì)盈利3-4 億元，仍需回購近1 億股，不考慮增發(fā)回購后預(yù)計(jì)公司股本降至6.1 億股，市值140 億左右，對應(yīng)17 年35 倍左右。
    估值仍高，但業(yè)績反轉(zhuǎn)確立。全年我們預(yù)計(jì)報(bào)表收入10 億元，從實(shí)際的銷售情況看，公司前三季度預(yù)計(jì)銷售近1000 萬箱，全年預(yù)計(jì)在1200 萬箱，14-15億收入。公司從低谷中逐步企穩(wěn)回升，渠道和團(tuán)隊(duì)逐步穩(wěn)定，營銷推廣推陳出新，產(chǎn)品品牌力和生命力增強(qiáng)，公司策略也更為穩(wěn)健務(wù)實(shí)，回升態(tài)勢確立。
    未來2 年預(yù)計(jì)都會進(jìn)行股份回購注銷，按照當(dāng)前股價(jià)市值收縮為140 億以內(nèi)，且明年在低基數(shù)下同比大幅好轉(zhuǎn)?；诋?dāng)前估值仍然較高，維持之前“中性-A”評級，持續(xù)關(guān)注公司層面產(chǎn)品和營銷的積極變化和股份回購的進(jìn)展實(shí)施。風(fēng)險(xiǎn)提示：銷售不達(dá)預(yù)期。