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2016Q3，公司營業(yè)收入/歸屬凈利潤分別為29.7 億元/7604 萬元，同比-0.09%/+1.04%，區(qū)域經(jīng)濟(jì)景氣低迷、悠客店改造致業(yè)績承壓。前3 季度，公司經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入1.6 億元，去年同期為-9067 萬元。
    把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會逆勢展店，穩(wěn)步推進(jìn)跨區(qū)域擴(kuò)張和渠道下沉。2015 年，吉林省人均GDP5.2 萬元，消費(fèi)升級效應(yīng)顯著、城鎮(zhèn)化快速推進(jìn)，為展店提供了結(jié)構(gòu)性機(jī)會。2016Q3，公司在吉林省內(nèi)新增5 家門店，1 家為縣級購物中心，建筑面積4.5 萬平米，購置物業(yè)；4 家為連鎖超市，合計(jì)建面租賃物業(yè)。前3 季度，公司累計(jì)新增17 家門店，包括4 家購物中心/12 家連鎖超市/1 家便捷酒店，合計(jì)建筑面積26.9 萬平米，其中自有/租賃物業(yè)分別為24.6/2.3 萬平米。
    區(qū)位原因供應(yīng)鏈較長，毛利率提升空間大。公司毛利率長期遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平：2012-2015 年，綜合毛利率分為16.11%/16.74%/19.20%/19.91%；其中，零售業(yè)務(wù)毛利率僅為9.10%/9.72%/10.37%/10.19%。低毛利的主因在于：1. 吉林省及各地級市處中國流通鏈條末端，中間環(huán)節(jié)多，毛利空間低；2. 受限于區(qū)域經(jīng)濟(jì)水平和居民購買力；3. 競爭策略所需，以低折扣搶占市場份額，以自有物業(yè)低折舊費(fèi)用獲得相對競爭對手的比較優(yōu)勢。目前，公司通過加大直采與自營比例、拓展自有品牌、推進(jìn)國際采購等方式提升供應(yīng)鏈效率，同時加強(qiáng)精準(zhǔn)營銷，毛利率趨勢性上升。2016Q3，綜合毛利率提升1.22pcts 至20.02%；剔除房地產(chǎn)業(yè)務(wù)后，商業(yè)主業(yè)綜合毛利率提升1.23pcts 至19.67%。
    價值低估，或現(xiàn)資本增持助力價值修復(fù)。截至2016 年3 季度末，公司自有物業(yè)約295.4 萬平米，權(quán)益自有物業(yè)（含寫字樓、倉儲）約246.0 萬平米，RNAV122.9 億元，約為當(dāng)前市值的2.4 倍。3 季度末，安邦保險旗下賬戶合計(jì)持股14.99%；管理層持股2.19%（董事長曹和平1.72%）。2015年12月17 日至16年1 月7 日，長春國資在二級市場增持1.69%至24.52%，平均增持成本約38.94 元；不排除后續(xù)各方繼續(xù)增持助力公司價值修復(fù)。
    風(fēng)險提示。1. 新店培育不達(dá)預(yù)期；2. 東北人口持續(xù)外流。
    盈利預(yù)測及估值。東北地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，經(jīng)濟(jì)增長承壓；公司門店梯隊(duì)（店齡、定位、分布）完善，供應(yīng)鏈提效空間大，在一定程度上可對沖區(qū)域經(jīng)濟(jì)不利因素。公司物業(yè)價值突出，流動性整體寬松背景下或再現(xiàn)金融、產(chǎn)業(yè)資本增持行情。維持2016-18 年?duì)I業(yè)收入增速預(yù)測為+3.2%/4.3%/8.9%；維持歸屬凈利潤增速預(yù)測為+1.5%/8.7%/12.5%，對應(yīng)EPS 為2.07/2.25/2.53 元，維持目標(biāo)價43.0 元及“買入”評級。